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吉利杠杆收购沃尔沃风险研究 　　杠杆收购（LBO）是现代企业并购的重要形式，是将目标企业的资金通过抵押获得借款，通过购买目标企业的股权，以目标企业将来收益以及资产的变现价值用以偿还本金以及利息，同时从中取得一定利润的金融工具。美国是最早使用杠杆收购的国家，自上世纪八十年代起，杠杆收购在华尔街得到广泛运用，很多业内人士将其称作“神奇的炼金术”。杠杆收购在以后很长一段时间内在美国投资领域引起了人们足够的关注，引领金融行业以及企业进入核金融时代。由于全球经济一体化进程的加快，股权分置改革的大力进行，为实现金融机构扩大投资途径、大型企业跨国运营以及中小企业产业拓展的急切需要，杠杆收购开始引进到中国。“蛇吞象”因为杠杆收购而成为现实，不过成功案例较少，杠杆收购风险是导致收购失败的根本原因。杠杆收购采取了财务杠杆原理，高收益和高风险是其两大特征，所以在决策时，参与并购资金安排的金融机构和并购主体都要审慎为之。 一、吉利“蛇吞象”杠杆收购沃尔沃 （一）吉利收购沃尔沃案例简介 福特下设的沃尔沃公司于2010年3月28日被浙江吉利控股集团有限公司通过 18 亿美元的收购金成功并购，吉利拥有沃尔沃100% 的股权以及相关资产（包括知识产权），这是我国汽车领域历史上规模最大的跨国收购案，也是一起典型的“蛇吞象”收购案。 沃尔沃成立于1927年，是当时北欧最大的汽车公司企业，同时也是瑞典排名第一的工业集团，以其出众的产品质量而闻名。上世纪末，福特公司并购沃尔沃，但自从2007年开始，沃尔沃销售量大量下跌，持续亏空已达三年，与此同时，福特公司五年累计损失390亿美元，福特公司试图借助转卖沃尔沃改变亏损的现状。浙江吉利控股集团成立于1986年，1997年将发展方向锁定汽车产业，借助自身的低成本与自主创新的优势实现公司的高速发展。然而吉利在汽车领域发展仅十多年，仅拥有大致230亿元的资产和十几亿元的利润，可是沃尔沃作为瑞典顶级汽车产业，即使是在2008年大规模爆发金融危机之时，仍能够实现1000亿元人民币的收入。规模如此之大的并购案，吉利是怎么独自做到的呢？ 吉利集团对沃尔沃公司的收购，其本质是杠杆收购，使用18亿美元获取沃尔沃公司全部股权，后续的运营金额达到9亿美元左右，收购金以及后续资金共计27亿美元，具体的资金来源情况见图1，国内和国外融资比例各占一半，其中50%以上的国内资金来自吉利公司自身，其他则为中国主权银行的并购金，美国、中国香港与欧洲则担负境外资金部分。中国银行浙江分行于2010年3月联合伦敦分行，承诺吉利公司提出的5年10亿美金的贷款，同时中国进出口银行也对吉利公司进行了贷款。分析这场收购案的资金来源，得出结论：境外筹资占融资的二分之一，自有资金与银行贷款均分余下的一半。被业内人士称作蛇吞象并购的吉利公司，借助融资借债，以杠杆的方式获得大量资金，最终成功实现收购。 图1 吉利收购沃尔沃的资金来源 （二）吉利并购沃尔沃后面临的风险 金融危机爆发后，大量海外资产的价值无法真实体现，吉利公司趁机实行海外并购，只花费较少资金，便将大牌汽车、营销途径与专业技术收入囊中。收购成功不代表最终的成功，大量杠杆收购的事实表明，最终成功几率仅三成，大多数的杠杆收购失败都是杠杆收购隐含风险导致的。杠杆收购是典型以小博大的收购方式，在收购的第一步完成后，包括运营风险与财务风险在内的各种风险因素依然存在，即使是吉利集团，也无法避免这些风险，因此吉利若要保证收购的彻底成功，必须正确了解该风险，做出合理分析，并采取有效的预防措施。 二、吉利收购沃尔沃后运营风险分析 （一）品牌信誉风险 并购后如何实现品牌的保持与融合将影响到公司整体的协同效应。目前吉利汽车公司仍以低端产品为主，形成了以全球鹰、上海英伦、帝豪三大车型为主的品牌布局。尽管吉利公司一再强调沃尔沃品牌的独立性，但沃尔沃品牌的合理定位仍无法确定。如果吉利“蛇吞象”收购之后无法保障沃尔沃品牌的一贯定位，将会影响到沃尔沃高端品牌的认同度，从而造成沃尔沃被顶级汽车阵营（比如奥迪、奔驰）抛弃，不仅没有增加沃尔沃轿车的销量，反而会加速沃尔沃品牌认可度的下降。将沃尔沃并购以后，吉利为了降低成本，会让沃尔沃部分趋向国产化，这样沃尔沃高端品牌形象在很大程度上会受到吉利低端品牌形象的影响，另外很多顾客也会对沃尔沃轿车的质量持怀疑态度，如何保持沃尔沃的品牌信誉无疑是吉利面临的极大挑战。 （二）运营资金风险 杠杆收购是一种用小博大的收购形式，通常情况下，收购方没有强大的资金实力。将目标企业收购之后，必须重新调整产业，同时打造自身企业的品牌，以及投入大量人力和物力，这些都离不开足够的资金作支撑。多数情况下，杠杆收购方的资金实力与目标企业相距甚远，如果企业无法得到后续经营资金，就会导致