非财务指标对IPO估值影响分析_以TMT和互联网企业为例.docxVIP

２０１３ 年 第 ３ 期双 月 刊总 第 １９８ 期中 南 财 经 政 法 大 学 学 报 № ．３．２０１３ＢｉｍｏｎｔｈｌｙＳｅｒｉａｌ№ ．１９８ＪＯＵＲＮＡＬ ＯＦＺＨＯＮＧＮＡＮ ＵＮＩＶＥＲＳＩＴＹ ＯＦＥＣＯＮＯＭＩＣＳＡＮＤ ＬＡＷ非 财 务 指 标 对ＩＰＯ 估 值 影 响 分 析———以 ＴＭＴ 和互联网企业为例 谌鹏１郑 伟 一２浦 槟 岩３（１．东 北 大 学 工 商 管 理 学 院 ，辽 宁 沈 阳 １１０００４；２．中 山 大 学 岭 南 学 院 ，广 东 广 州 ５１０２７５；３．北 京 大 学 汇 丰 商 学 院 ，广 东 深 圳 ５１８０５５ ）摘 要 ：企 业 的ＩＰＯ 估值一直依赖于 企 业 的 财 务 指 标 ，忽视了企业的特有属性 ，从 而 常 常使估值出现较大偏 差 。 本文主要研究我国 ＴＭＴ 和互联网行业的上市公司在ＩＰＯ 时影响其估值的非财务指标 ，通过主成分分析方 法 实证研究后发现 ，第 一 、二 、三 层 级 的 ＴＭＴ 和互联网行业的上市企业分别受经营模式指标 、家族企业指标和 风险资本入股指标影响最大 。 此 外 ，科研类指标并 没 有对高新科技产业的 ＩＰＯ 估值产生较强影响 。 基 于 此 ，本 文 认 为ＩＰＯ 估值应该进行根据市场反应的非财务因素调整 ，同时在知识产权方面 ，国家仍要加紧保护的力度 ，否 则创新动力可能被抑制 。关 键 词 ：ＴＭＴ 和 互 联 网 行 业 ；ＩＰＯ 估 值 ；非 财 务 指 标 ；主 成 分 分 析中 图 分 类 号 ：Ｆ８３０．９文 献 标 识 码 ：Ａ文 章 编 号 ：１００３－５２３０（２０１３）０３－０１１５－０６一 、文 献 综 述对 企 业 的ＩＰＯ 估 值 研 究 中 ，已往文献主要关 注 企 业 的 财 务 指 标 ，如 Ｋｉｍ 和 Ｒｉｔｔｅｒ使 用 发 行 前 企业 的 ＥＰＳ、账 面 价 值 以 及 销 售 收 入 等 指 标 估 算 了 １９９２～１９９３ 年 美 国 的 １９０ 个 上 市 企 业 的 ＩＰＯ 价 值［１］；Ｐｕｒｎａｎａｎｄａｍ 和 Ｓｗａｍｉｎａｔｈａｎ使 用 ＥＢＩＴＤＡ、销 售 利 润 、销售收入等指标 ，并 通过购买并持有 超 额 收 益 率 （ＢＨＡＲ）模 型 评 估 了１９８０～１９９７年 美 国 的 超 过２０００家 企 业 的ＩＰＯ 价 值 ，并 得 出ＩＰＯ 价 值 被 高 估 了 的 结 论［２］；丁 度 使 用 净 利 润 和 账 面 价 值 等 指 标 ，通 过 剩 余 收 益 模 型 ，得 出 我 国 创 业 板 上 市 企 业ＩＰＯ 估 值 普 遍 偏 高 的 结 论［３］。但是这些研究都基于 上市企业的财务收益特性 ，忽 略 了 他 们 的 特 有 的 内 在 价 值 ，而 能 够反映特 有价值 的往往是企业的非财务 指 标 。随 着 对ＩＰＯ 估 值 准 确 程 度 的 重 视 ，研 究 非 财 务 指 标 对 ＩＰＯ 估 值 影 响 也 开 始 逐 渐 增 多 。Ｋｌｅｉｎ 等 人 发 现 ，出 现 管 理 层 收 购 时 ，在ＩＰＯ 前 管 理 层 留 有 大 部 分 股 份 的 企 业 ，其 ＩＰＯ 估 值 会 更 高［４］；在 研 究高 新 技 术 产 业 方 面 ，Ｒａｊｇｏｐａｌ等人研究了美国互联网企业的ＩＰＯ，发 现 网 络 优 势 强 的 互 联 网 企 业 会 有更 高 的 估 值［５］。在 国 内 研 究 方 面 ，蒋 国云和薛斐曾把公司治理指标引入上市 企 业的 估值 中 ，发 现 公 司收 稿 日 期 ：２０１３－０１－２３作 者 简 介 ：谌 鹏 （１９７５— ），男 ，湖 南 淑 浦 人 ，东 北 大 学 工 商 管 理 学 院 博 士 生 ； 郑 伟 一 （１９８９— ），男 ，广 东 吴 川 人 ，中 山 大 学 岭 南 学 院 研 究 生 ； 浦 槟 岩 （１９８９— ），男 ，黑 龙 江 宾 县 人 ，北 京 大 学 汇 丰 商 学 院 研 究 生 。１１５治 理 结 构 显 著 影 响 企 业 的 股 价 水 平［６］；李 曜 和 张 子 炜 发 现 私 募 股 权 和 天 使 资 本 对 在 创 业 板 上 市 的 企业 产 生 不 同 的 估 值 影 响［７］；王 晓 梅 参 考 ＲｉｔｔｅｒＪ．Ｒ．融 资 成 本 分 类 方 法 ，以 创 业 板 １７７ 家 公 司 为 样 本 ，从 直 接 和 间 接 融 资 成 本 两 方 面 ，考察影响创业板 ＩＰＯ 成 本 因 素［８］。由 上 述 可 知 ，国 内 学者系统 地 研究非财务指标对某个行 业 的 上 市 企 业 ＩＰＯ 估 值 影 响