期权交易中的陷阱——方向型策略亏损之谜.PDFVIP

期权交易中的陷阱 ——方向型策略亏损之谜 一、 引言 方向型期权策略简单易学，投资者可以轻松的从期货交易切换到期权上。在期权上市初 期这类策略最受欢迎，然而随着时间推移经历过不同行情，就常会收到这样的抱怨，“为什 么我持有的看涨期权，在行情上涨时不赚钱？”，“为什么我的牛市垂差在上涨时亏钱？”。这 些问题乍一看匪夷所思，但仔细研究后就会发现情有可原。如果你也曾有这样的疑惑，掉入 过这些 “陷阱”，那不妨跟随本文来一探究竟。 二、 价差陷阱 首先，大家最常掉入的就是“价差陷阱”。其实这一 “陷阱”我们已经在上篇《期权标的 物价差对交易的影响》中有详细的介绍。我们再简单的回顾一下。 正如期货与标的物间存在基差一样，各月期权合约的实际标的物 （合成期货）与其理论 标的物间也存在一定的价差。举例：8 月21 日，白糖期货1801 合约收盘中价6354.5，白糖 期权1801 合约合成期货收盘中价6352.75，合成期货与期货间存在逆价差，价差为-1.75。 价差的性质与基差基本相同，随着时间的推移会不断上下波动，直至到期归零。因此， -当投资者在交易中只关注白糖期货的走势（理论标的物）而忽略了合成期货（实际标的物） 的走势时，就很容易掉入“价差陷阱”。想象一种情况，1801 白糖期货上涨5 个大点，而1801 合成期货的逆价差从-1.75 扩大到-6.75，也就是说原地不动。只关注期货走势会让你产生标 的上涨买Call 必涨的错觉，而事实上Call 的价格会追随合成期货走势波动，因此Call 的价格 在没有其他因素影响时也可以不涨。 三、 波动率陷阱 押注期货上涨，最简单的策略无非买 Call、卖Put，或稍微复杂的多腿策略如买入牛市 垂差。预测这些策略的盈亏情况，千万不要忽略一点，就是期权定价的独特维度——波动率。 以上这些策略或多或少都暴露了波动率风险。回顾我们对应策略的几篇文章，IV （隐含波动 率）下降对买Call 不利，IV 上涨对卖Put 不利，而买入牛市垂差要根据实虚值程度的不同来 分别看待。即使是直接买入合成期货，表面上没有暴露波动率风险，但Call 与Put 的IV 也 会在某一时刻受流动性、市场情绪等等的影响异步变化，从而受到 IV 影响，但这不是本节 重点，此处的IV 变化主要指IV 曲面的整体向上或向下平移。 如果你使用的期权策略不会持有至到期，同时也没有监测持有合约 IV 变化的软件或工 具，则很容易忽略波动率变化对策略损益的影响，从而落入“波动率陷阱”。 同样以白糖期权1801 合约为例，8 月21 日平值6400 Call 收于129.5 （中价）。不考虑其 他因素，合成期货由6352.75 上涨28 个大点，Call 价格约上涨13；该合约IV 下跌1%，Call 价格约下跌13。因此，当二者同时发生，即使合成期货上涨，买入Call 也未必盈利，甚至在 IV 大幅下降时产生亏损。相反，如果在行情上涨时，IV 上涨，那么卖出Put 的盈利也会不及 预期甚至亏损。模拟损益情况见下表： SynF 上涨 策略损益 IV 变化 买入 1801C6400 0.42% -5.3 -1% 卖出 1801P6400 0.47% -5.5 +1% 由于牛市价差策略由买入期权与卖出期权两部分组成，通过两方抵消，受 IV 平移的影 响较小，对其影响更多的是IV 曲面的扭转，会在后面部分详细讲解。 四、 波动率偏态陷阱 对于涉及不同行权价两条腿以上的期权策略，IV 曲面的扭转即IV 曲面偏态的变化也是 策略损益的重要影响因素。如果对整个 IV 曲面的实时变化没有很好的监控，就无法分析出 这部分损益的来源，从而产生行情如预期变动，策略却没有获利的疑惑。通过之前的学习， 大家对IV 曲面也就是隐含波动率微笑应该比较熟悉了，隐含波动率的偏态指的就是IV 曲面 两翼的倾斜程度。 通常当右侧即虚值Call 的IV 曲线倾斜度加强，我们会称之为IV 曲面正偏增大，反之在 左侧即虚值 Put 的 IV 曲线倾斜度加强时称之为 IV 曲面负