并购中主并公司的可预测性_基于交易成本视角的研究.pdfVIP

陈玉罡、李善民 :并购中主并公司的可预测性 并购中主并公司的可预测性 ———基于交易成本视角的研究 陈玉罡　李善民 　　内容提要 :本文将交易成本划分为显性交易成本和隐性交易成本 ,认为主并公司进行 并购的目的是为了节约显性和隐性交易成本。在此基础上 ,我们以 2003 年发生并购的上 市公司为样本 ,采用因子分析法和 Logistic 回归建立了主并公司的预测模型 ,发现资产专 用性越强 ,显性交易成本越高 ,公司发生并购的可能性越大 ; 中间产品市场的不确定性越 高 ,显性交易成本越高 ,公司发生并购的可能性越大 ;公司的成长能力越强 ,成长能力与盈 利能力之间的不平衡程度越高 ,隐性交易成本越高 ,公司发生并购的可能性越大。 关键词 :并购 　主并公司 　交易成本 一、引言与文献概览 对目标公司的选择在并购中是一个关键环节 ,而且以往的研究成果大多支持目标公司能获得 超常收益的结论 ,这在一定程度上促使了学术界将预测研究的重点放在了目标公司上 ,而对主并公 司的预测研究却不足。 随着对并购研究的深入 ,笔者认为 ,对并购的预测应该将重点放在主并公司而不是目标公司 上 ,因为主并公司才是并购的主动方。站在公司战略的角度来看 ,公司是否要通过并购来扩张的决 策在大多情况下都先于目标公司的选择。如果出现目标公司寻找主并公司的情况 ,对主并公司的 考察更成为决策的重点。因此 ,本文对并购的可预测性研究主要集中于对主并公司的预测。 主并公司实行并购的目的何在 ? 是获得协同效应 ? 还是降低交易成本 ? 本文试图从交易成本 角度 ,将一些并购动因理论纳入交易成本的分析框架之中。 ( ) 科斯 1937 指出决定企业边界的是市场交易成本和企业组织成本的相对高低。如果某些商业 活动的市场交易成本比企业组织成本高 ,则在企业内部完成这些活动 ;反之 ,则由市场来完成这些 ( ) ( ) 活动。威廉姆森 1985 成功地用交易成本理论解释了并购的发生 ,将并购 尤其是纵向并购 的成 因归结为降低市场交易成本。但是 ,研究交易成本的学者往往将注意力集中在市场交易成本的绝 对比较上 ,而忽略了组织变革可能带来的交易成本的相对变化。 金融经济学家提出的并购理论大多从企业运作的层面解释并购的动因和收益问题。最主要的 动因理论有以下几个 :差别效率理论 ,经营协同效应理论 ,财务协同效应理论 ,税盾理论 ,价值低估 理论 ,委托代理理论 ,过于自信假设和自由现金流量假设。差别效率理论、经营协同效应理论对横 向并购有更多的解释力,但对纵向并购的解释力有限 ;财务协同效应理论、税盾理论、价值低估理 　陈玉罡 ,哈尔滨工业大学深圳研究生院 ,邮政编码:518055 , 电子信箱:chenyugang @tom. com ;李善民 , 中山大学管理学院, 邮 ( ) 政编码 :510275 , 电子信箱:mnslsm @mail. sysu. edu. cn 。本研究得到国家自然科学基金 项目号和中国博士后基金的资助 , 在此表示感谢。同时 ,也感谢匿名审稿人提出的宝贵修改建议 ,但文责自负。 90 2007 年第 4 期 论、自由现金流量理论从财务的角度能解释主并公司选择目标公司的原因 ,却无从对主并公司何时 需要进行并购提供合理的理论基础;委托代理理论对并购的解释则具双面性 ,一方面无法通过内部 机制减少代理问题的企业需要通过外部控制权市场来解决 ,另一方面存在代理问题的企业管理层 更可能进行企业规模扩大但价值减少的并购 ;过于自信假设可以解释并购后主并公司的收益下降 , 但却不能认为过于自信是主并公司的并购动因。 自从提出了众多的收购兼并的理论之后, 国外许多学者根据本国的情况 ,采取了不同时段和不 同规模的样本对并购动因