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資金結構 II 概覽：甲部 - 財務 A. 確定資金需要 2月6 個案：Wilson Lumber 1 2月11 個案：Wilson Lumber 2 B. 理想資金結構：基本(原則) 2月13 講課：資金結構 1 2月20 講課：資金結構 2 2月25 個案：UST Inc.(菸草公司) 2月27 個案：Massey Ferguson(農機公司) 理想資金結構：資訊與機構 3月4 講課：資金結構 3 3月6 個案：MCI 通訊公司 3月11 財務部份複習回顧 3月13 個案：英特爾公司 理智的使用M-M定理  MM定理並非是對真實世界的文字敘述。它明顯地是遺漏了一些重要的事情。 但它讓你去提出正確的疑問：這個財務步驟將如何改變＂餅＂的大小？ MM暴露了一些很常有的謬誤：如＂ 加權平均資金成本的謬誤＂。 加權平均資金成本的謬誤：因為負債比股本較低廉，所以擁有負債比較好  （基本上對所有公司而言）因負債比增加股本安全。投資者對持有債券比 股票要求較低回報。（對） 其中的差異是可觀的：4%相對13%的預期回報率。 所以，公司永遠應以負債來籌措融資，因為他們需要給投資者較少的回 報，即負債成本較低廉。（錯） 這說法錯在那裡？ 加權平均資金成本的謬誤（續） 這種解釋忽略了負債的＂隱藏＂成本： : → 增加負債使現有的股本風險加大 註：與（負債）違約風險無關， 即： 假使負債全無風險時，仍然為真。 類推：牛奶的例子：牛奶＝奶油 + 脫脂奶 人們經常混淆「低廉」的兩種意思： →成本低 →買得便宜 實際含義 在評估一項決定（如，合併的效果）時： → 分清該行動的財務（右手方）與實則（左手方）兩部份 → MM定理指出，增值主要是左手方的創值。 在評估支持某一財務決策的贊成論點時： → 清楚它在MM定理的假設下是站不住的 → 論點是依靠那些偏離MM定理假設的條件而成立的？ → 要是沒有的話，那這論點就很可疑了。 → 要是有的話，那就要試試評估它們的程序大小。 簡單的MM定理裡缺了什麼？  稅務： → 各種企業稅 → 各種個人稅 財政陷困的成本 發行債券或股份是沒有交易成本的。 企業投資不存在資訊不對等情況。 資金結構對管理層的投資抉擇並無影響。 資金結構與企業稅  財務政策是重要的,因為它影響一家企業的稅項多寡。 不同財務交易的稅務是不同的。 對一家企業而言： →利息是企業可從稅項中獲豁免扣除的。 →股息及保留盈餘則須課稅。 負債稅盾 指稱：負債透過減輕稅務負擔而增加企業價值。 舉例：XYZ公司每年持續有營業收益$100M。 假設無風險利率為10%。請比較： → 100%負債：持續的每年$100M利息。 → 100%股本：持續的每年$100M股息或資本收益。 直覺 MM定理仍然有效：”大餅”不受資金結構影響。 餅的大小 = 稅前現金流量的價值 不過，稅務也分了大餅的一部份。 財務政策影響了那部份的大小。 利息支付是可扣稅的，稅務局所得到那部份的折現值 ，可以利用負債取代股本而減低。 【大餅理論】 II 負債的減稅效益 邊際稅率 = t 沒有槓桿效益的企業的稅額 t x EBIT 有槓桿效益的企業的稅額 t x (EBIT - 利息) 利息的稅盾 t x 利息 利息 = rd D 利息稅盾（每年）= t．rd．Ｄ 如果負債是每年持續維持的 (稅盾的折現率 = rd) 加入公司稅務的MM  負債帶給企業價值的好處就是稅盾的現值： V（含負債） = V（全股本） + PV（稅盾） 通常，我們會用以下來代表： PV (稅盾) = t x D → t = 企業的稅率 → D = 企業負債的（估計）市值 這是否重要或是可忽略的？ A公司沒有負債而值 V（全股本）。 假如A公司採取槓桿效益來重整資本： → 發行D額的負債。 → 利用發行負債的所得購回股份。 新的價格為： 所以，如企業稅率 t = 35%： → 如D=20%，企業價值將增加約7%。 → 如D=50%，企業價值將增加約17.5%。 底線  負債帶來的稅盾是有影響