经济政策不确定性与企业现金持有策略基于中国经济政策不确定指数的实证研究.docVIP

经济政策不确定性与企业现金持有策略——基于中国经济政策不确定指数的实证研究 第 19卷第 6期 2016年 6月 管 理 科 学 学 报 JOURNAL OF MANAGEMENT SCIENCES IN CHINA V01．19 No．6 Jun．2016 经济政策不确定性与企业现金持有策略① — — 基于中国经济政策不确定指数的实证研究 李凤羽，史永东 (东北财经大学应用金融研究中心，大连 116025) 摘要：研究经济政策不确定性对企业现金持有策略的影响，发现企业在经济政策不确定性上 升时会增持现金，这种现金增持行为在融资约束较为严重、股权集中度较低以及学习能力较差 的企业中更加明显．此外，本文还采用中介效应分析方法，发现企业在经济政策不确定性上升 时增持的现金，有一部分是以放弃当前投资机会为代价的，被放弃的投资机会构成了企业在经 济政策不确定性上升时增持现金的机会成本． 关键词：经济政策不确定性；现金持有；中介效应 中图分类号：F830．5 文献标识码：A 文章编号：1007—9807(2016)06—0157—14 0 引 言 所谓经济政策不确定性 ，指的是经济主体 无法确切预知政府是否、何时以及如何改变现 行经济政策 J¨．2008年全球金融危机之后 ，世界 各国政府为避免本国经济陷入衰退，都加强了 对本国金融市场和实体经济的干预．政府频繁 干预引发的经济政策不确定性受到了学术界的 广泛关注．已有研究发现，经济政策不确定性不 仅能够影响股票价格 ’纠和投资者行为 J，而且 会对企 业 的投 资、融 资 和分 配 行 为 产 生影 响_5-9j．在完美资本市场假设下 ，企业无需持有 现金．然而在现实环境中，资本市场摩擦和公司 治理结构缺陷使得现金持有成为企业的一项重 要财务决策 ，现金持有水平高低涉及公司的 资产配置及流动性风险管理，能够显著影响公 司的资本成本及投资，进而决定了公司的盈利 能力与公司价值 ¨．那么，经济政策不确定性能 否影响企业的现金持有策略呢?本文试图回答 这一问题． 中国现行政治体制和目前所处的经济发展阶 段为研究经济政策不确定性如何影响企业现金持 有策略提供了一个理想的实证环境：一方面，在中 国现行政治体制下，经济政策出台无需经历类似 西方多党制政体漫长而激烈的辩论与谈判，经济 政策变动相对频繁，朝令夕改的现象也时有发生， 使得中国企业面临的经济政策不确定性要明显高 于西方成熟市场经济体中的企业；另一方面，中国 经济尚处于由计划经济向市场经济转型的阶段， 企业的经营决策仍高度依赖于政府的经济政策， 这就决定了中国企业经营决策对经济政策不确定 性的敏感程度也要高于西方成熟市场经济体中的 企业 上述两方面特征都为学术研究能够得到更 为准确并且可靠的实证结论提供了保障． ① 收稿 日期：20l5一O3—26；修订日期：2015—12—26． 基金项目：国家自然科学基金资助项 目71171036；国家社科基金重点研究资助项目(14AZD089)；教育部人文社 科研究资助项目(15YJC790041；15YJA790092)；辽宁省特聘教授支持计划资助项目(辽教发[2013]204号)；辽宁省社科规划 基金重点资助项目(L15AGL003)；辽宁省教育厅人文社科研究基地项目(ZJ2013043)；东北财经大学学科建设支持计划(XKK 一 201401)；东北财经大学校级课题青年科研人才培育项 目(DUFE2015Qo8)．本文人选“第十二届金融系统工程与风险管理年 会”优秀论文(山西大学，2014年 8月)． 作者简介 ：李凤羽(198O一)，男，辽宁抚顺人，博士，副研究员．Email：alecfly@sina．eom 一 158一 管 理 科 学 学 报 2016年 6月 1 文献综述 目前，已有文献主要从“预防性动机”的角度 研究企业在不确定性上升时的现金持有策略． “预防性动机”理论认为，企业在不确定性上升时 会出于预防性动机增持现金，其 目的是避免未来 陷入流动性困境．但目前针对“预防性动机”的实 证检验还存在一定争议．其 中，Han和 QiulI 、 Opler等 使用企业现金流波动率衡量企业 自身 经营的不确定性，发现现金流波动越高的企业越 倾向于持有更多的现金．韩立岩和刘博研 使用 股票价格波动率和消费者价格指数的条件方差分 别衡量企业 自身经营的不确定性和宏观经济不确 定性，发现两个层面不确定性的上升都会导致企 业增持现金．类似地，梁权熙等L】 使用宏观经济 景气领先指数、消费价格指数和工业增加值增长