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公司研究-调研报告
公司研究－调研报告
2006-11-30 雅戈尔 首次评级为“推荐”
程雪婷
（8621 SH600177 当前股价: 6.27 元 服装制造业行业评级：中性
chengxt@ 适应性战略推动业绩增长
新会计制度打开估值空间
公司基本数据 2006-9-30
报告要点
总股本(万股) 178,129
流通 A 股/B 股(万股) 76,974 / 0
资产负债率 58.31 1．我们对雅戈尔上市以来所有投资项目进行分析，发现公司始终注重对服装
每股净资产（元） 2.47 的投入和营销，而在营销方面由于对外主要是 OEM 贴牌加工，因此投资重
市盈率（当前） 16.09 点主要放在国内营销体系的建设，这样有利于国内品牌的树立。其次是对纺
市净率（当前） 2.54 织业和房地产等行业的纵深、多元化投资。公司战略投资体现了稳健性特点，
12 个月内最高/最低价 7.61 / 3.06 目前服装业、房地产业、纺织业构成了公司收入和利润的三大支柱。
2．通过对公司战略发展轨迹的研究，我们发现公司战略体现两个明显的特征：
市场表现对比图（近 12 个月）
垂直非一体化和地域性多样化。垂直非一体化既降低了交易成本，又避免了
150%
雅戈尔 上证指数 管理成本的增加。地域性多样化战略避免了产业结构单一的风险，同时保证
100%
了管理者对投资项目的掌握能力。
50%
3．公司战略成功的内在原因在于管理层对外部市场环境和所投资项目的熟
0%
悉，不断适应市场的战略投资是雅戈尔近几年业绩的提升、资产内在价值高
-50%
05-11-30 06-2-28 06-5-30 06-8-30 的重要原因。
4．我们预计公司 06、07、08 年 EPS 分别为 0.41、0.5、0.55 元。根据国内外
资料来源：彭博资讯
市场的比较，以及 PE 、PB 估值，我们认为公司短期合理价位为 9.8 元，长
可比较公司
期合理价位为 11.13 元。
凯诺科技 03 04 05
PE 24.28 16.84 11.38
PB 2.92 1.89 1.16
EV/EBIT 61.20 49.02 37.78
杉杉股份 03 04 05
PE 25.19 27.50 21.70
PB 1.65 1.79 1.15
EV/EBIT 36.99 49.73 32.34
主要财务指标
公司最近事宜
2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E
主营业务收入（百万元） 2,703.07 4,155.21 4,628
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