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利率变化对营运资金影响的实证分析 　　　利率变化对营运资金影响的实证分析 　　　　　内容摘要：营运资金管理是现代理财的重要内容之一。本文以制造业 上市公司为样本数据，运用统计分析方法，分析了利率因素对营运资金的影响。 研究结果显示，利率因素与我国上市公司营运资金有很大的相关性。本文的研 究结果为企业的营运资金投资决策提供了较好的参考依据。 关键词：营运资金利率实证研究 利率作为中央银行一种重要货币政策，宏观上它能调节货币的需求量与供 应量、社会总供给与总需求、物价升降、国民收入分配以及外资流向等；微观 上，利率水平的高低直接影响到个人收入在消费与储蓄之间的分配，企业经营 管理与投资的积极性等方面。而降息对于企业内部理财的影响研究较少，其中 营运资金的管理又是内部理财的重要内容之一。所以利率变化对营运资金的影 响如何，就是本文研究的重点。 所谓营运资本或流动资金是指企业垫支于流动资产上的资本。国外的规范 研究和实证研究表明，企业在考虑营运资金投资时受以下几个因素的影响：行 业、规模、销售增长、管理效率、管理策略及利率等。国内的学者也从规范上 讨论了这些因素对我国企业的影响，但只有部分学者对其中个别因素进行深入 的实证研究，如刘翰林（2003)认为我国上市公司行业间的营运资金需求量存 在显著的差异，亦即公司所处的行业是影响公司营运资金需求量的一个因素； 但是，还未见有学者从实证的角度研究利率变化对营运资金的影响。 那么究竟利率变化对企业营运资金管理的影响如何呢？本文试图在这个方 面做一点尝试，即研究利率的变化对营运资金的影响。 样本的选择和变量的定义 (一）样本的选择 由营运资金的概念可知，在制造业、批发业和零售业中存货和应收账款较 典型，营运资金所占比重较大，更具有研究价值，本文选取了其中具有代表性 的制造业来进行研究，从而也剔除了行业因素的影响。因为央行降息是从1996 年5月开始的，我们所选取的样本必须是经历了降息前后给公司营运资金投资 带来影响，从而研究降息对公司营运资金管理才更具有参考意义。所以我们选 取的样本是1997年1月1日之前上市的沪深两市中所有制造业类的公司，符合 样本条件的有270家公司，1996年度上市的公司占了绝大多数，这些公司在获 取上市资格前经过了严格的审核，其经营业绩应该良好，而降息政策正是1996 年开始实行的。研究这样的公司的营运资金在利率变化下的管理对其他公司而 言有一定的借鉴意义。样本在各年度上市的分布如表1所示。 (二）变量的定义 由于企业的规模不同，必然导致各企业间营运资金的显著差异，因此，笔 者认为，在分析营运资金的利率影响因素时，绝对数不具有可比性。笔者选用 “营运资金/销售收入（WSR) ”替代营运资金，以消除企业规模因素对利率因 素的干扰。根据刘运国（2001)对上市公司营运资金管理策略的实证研究， “我国企业营运资金管理策略大部分属于中庸型”。与其他指标相比，主营业 务收入与营运资金更具有相关性。所以，用WSR就能排除其他因素的干扰，仅 反映利息率因素对营运资金的影响。在对利率变量进行定义时，由于我们是对 公司的营运资金进行研究，涉及到企业的融资，所以笔者选用一年期的贷款利 率进行研究，对企业有直接影响。 　　模型与数据 　　(一）模型的来源 　　我们通过建立一个函数，来研究营运资金对利率变动的弹性： 　　模型：WSRt=(3 Oltp lep t 　　上述模型中WSRt、It分别表示第t时期的营运资金和利率，p0、p 1分 别是计量模型的待回归系数，一1为随机项。 　　(二）数据的来源及处理 　　根据历年的《中国统计年鉴》，我国利率变化情况具体是：1996年5月1 日，一年期为10. 98%，全年加权平均利率11. 34%; 1997年10月23日，一年 期为8. 64%，全年加权平均利率10. 59%； 1998年一年期利率3月25日为7. 92%, 7月1日为6. 93%， 12月7日为6. 39%,全年加权平均利率7. 56%; 1999年6 月10日’ 一年期为5. 85%,全年加权平均利率6. 075%。 　　由于降息时间的不同，有些年度的降息几乎在年末，在分析降息对营运资 金造成的影响时，应该考虑到营运资金影响的滞后性，该年的降息势必会对下 一年度的营运资金造成影响，因此，笔者在考察当期贷款利率变化后，?滞后 一期的营运资金的相关关系，即研究t年利率变化对（t+1)年营运资金的影响, 滞后一期的营运资金数据是：1997，1998年268986556元， 1999年239192449元，2000年214181677元（注：资料来源于历年中国上市 公司基本分析