股权结构和股利政策——理论分析、实践经验及对我国的启示研究.pdfVIP

股权结构和股利政策 ——理论分析、实践经验及对我国的启示 许艳芳 (中国人民大学会计系) 一、引言 股利政策是关于公司的税后收益以多大的份额用于支付股东股利、多大 的份额用做公司的留存收益以进行再投资的决策，即确定公司的股利支付率。 由于股利政策既与股东获得的收益有关，又决定公司的筹资成本从而影响公 司的价值，因此，股利政策是上市公司一项非常重要的财务决策。 遗憾的是，有关公司股利政策的理论并不完善甚至相互矛盾。股利无关 论认为，公司的股利政策无关紧要，因此股利支付率的高低不会影响公司的 价值；“一鸟在手”理论则认为，股利政策影响公司的股票价格，公司应该采 用高股利支付率的股利政策；税收差别理论认为，公司应采取低股利支付率 的股利政策。正因为如此，许多学者建议在实践中应考虑法律因素、契约限 制、公司内部的投资机会、现金流状况等方面因素，灵活制定公司股利政策。 鉴于相关理论的不完善，我国上市公司股利政策出现了不合理甚至扭曲 的情形，主要表现在上市公司的股利支付率极低、许多上市公司将权益筹资 看做“免费资金”并导致偏好权益筹资的倾向上。我国上市公司不合理的股 眵◆293 上市公司会计与财务的最新发展 利政策使得股东不能从现金股利中获得合理的回报，而偏好从股票的短期波 动中获得资本利得，从而进一步加大了我国股票市场的投机氛围。从长远来 看，这势必影响我国股票市场和上市公司的健康发展。 我国上市公司不规范的股利政策已引起各方面的关注。中国证监会于 2001年11月发布规定，指出要将现金分红派息作为上市公司再筹资的必要 条件，此后又发布了系列相关规定，旨在规范上市公司的股利政策，引导我 国上市公司和股票市场朝着健康的轨道发展。然而，政策的效果却不尽如人 意。一方面，尽管分红公司的数量有所上升，但分红公司的股利支付率却在 下降，说明公司主动分红的意愿较低(王舒，2002)；另一方面，个别企业出 利支付率的分红方案，引起一片哗然。更有学者认为，股利分配本应是企业 的自主行为，我国的政府管理机构将上市公司现金分红与发行新股挂钩，是 对公司经营权的侵犯。 本文认为，政府管理部门对股利政策的规范，是治标不治本的措施，其 效果不尽如人意也就不足为奇了。事实上，公司的股利政策是公司管理者与 股东之间的博弈，股权结构是制约公司股利政策的一个非常重要的因素。因 此，改善公司的股权结构，使股东成为制约管理者制定股利政策时必须考虑 的重要因素，才是完善我国上市公司股利政策的治本之策。有鉴于此，本文 试图从理论和实践两方面出发，探讨股权结构与股利政策的关系，以便为改 善我国上市公司股利政策提供相关的建议。 二、股权结构与股利政策的理论分析 (一)不同股东投资动机及行为特征的理论分析 众所周知，投资者向上市公司投资人股就成为公司的股东，从而拥有 剩余索取权和控制权。所谓剩余索取权主要是指股东从公司的收益中获得 现金股利的权利；而控制权是指股东对公司的经营管理进行决策的权利。 因此，股东向公司投资入股的目的主要有两个：一是收益性，即获得剩余 索取权；二是控制性，即获得对公司经营进行管理控制的权利。其中后一 种权利并不是所有的股东都能在事实上获得的权利，只有持有上市公司多 数份额的大股东才能拥有。因此，不同股东由于其持有的股份份额不同， 其投资目的也不尽相同，从而表现出不同的行为特征，对公司股利政策的 ’ ” 影响也不一样。 294■驾 股权结构和股利政策 1．个人股东的投资动机与行为特征。个人股东是自然人股东，其购股资 金是自己的，而且购股所带来的风险(利得或损失)也由自己直接承担。一 般而言，个人股东投资的基本特性有两个：一是对收益追求