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北京大学光华管理学院金融系 徐信忠 MBA: 公司治理第七课 利益相关者理论 公司属于谁? 公司董事会是否应该认为他们自己是股东资本的仆人从而以股东价值最大化为公司的目标? 或者，良好的公司治理要求公司的董事会同时也必须考虑如公司经理、员工、债权人、供应商、顾客以及广大的社会等其它的利益相关人的利益? 公司属于谁? 1932年，哈佛法律评论刊登了两位公司理论方面的知名学者围绕公众公司的目标展开的一场辩论 辩论的一方是著名的Adolph A. Berle，经典名著The Modern Corporation and Private Property合著者之一，他所主张的观点即为现在所称的“股东第一” － 该观点认为公司的存在的唯一目的是为股东赚钱 另一方是令人尊敬的哈佛法学院的教授Merrick Dodd 。他主张“应该把公司看做是一个同时兼具社会服务和赚取利润双重功能的经济体。” Dodd 认为公司的正确目标（从而公司管理层的正确目标）并不仅限于为股东谋取利润，它还包括谋求为员工提供更有保障的工作、为顾客提供更高质量的产品以及对社会整体福利做出更多的贡献 公司属于谁? 先来考虑支持“股东第一”观点的最常见、但也是最不成立的理由：公众公司“属于”股东 股东对公司的资产没有控制权，权力在公司董事会手上 对于公司盈余，股东没有任何处置权；他们能够直接从公司获得回报的时间是在公司发放股利的时候，而公司是否要发放股利主要由董事会决定 他们对公司能够施加的任何影响都是间接的、需要通过影响董事会来间接实现 公司属于谁？ 支持“股东第一”的第二个最常引用的理由是：股东是公司剩余收益的唯一索取人 诸如员工、经理和债权人等非股东全体所签订的是显性契约，在契约中规定他们可以领取固定的报酬，如薪水、利息等。相比较之下，股东股东的契约是隐性的，在公司偿付所有的显性负债以及固定支出之后的所有剩余都归股东所有 股东并不是所有群体中唯一的“剩余索取者”或者“剩余风险承担者”。例如，当企业经营顺利的时候，员工可以获得提升以及工作更有保障，经理可以使用公司私有飞机，债权人的收回债权也可以更有保障。相反，当公司遇到困难的时候，他们都会与股东一起承受煎熬，员工会面临公司裁员、经理则不得不去乘坐班机，而债权人面临的风险也增大了 公司属于谁？ 对公司的团队生产力分析起源于这样一种认识：公司的运营要求有来自各种不同群体的投入。仅仅股东自身是造就不了一个企业的。一个企业的成功，往往需要债权人、员工、经理、甚至当地政府的共同努力 协同效应 某种程度上，非股东全体对公司的参与与贡献，是由于他们期望按照显性契约从公司得到相应的回报 员工、经理、甚至政府在为企业做出贡献的时候，基于这样一种认识：他们将会得到公司的周全考虑和对待，并可以在企业成功的时候分享一部分利润 公司属于谁？ 如果委托人可以监督并衡量代理人的绩效，则可以降低代理成本。对代理人的绩效进行监督和衡量的需要为“股东第一”的观点提供了最好的理由 股东和其各个利益相关人群体分别有各自的、彼此之间会有冲突的利益追求。如果要同时考虑所有这些群体的利益，那董事会该如何在他们之间进行平衡？ 如果我们要求董事同时考虑所有企业成员的利益，那我们是在要求他们去最大化顾客、员工、经理和股东的联合福利函数。那样的话，我们又如何去判断他们的工作绩效？ 股东财富最大化有可能是公司治理的最佳准则，因为“用所有利益相关人来作为标准衡量经理的绩效，会留给经理很大的任意性，使得他们可以轻易地追求自己的目标，而该目标可能既不是最大化股东、员工、顾客的财富，也不会最大化国民财富，而只是最大化了经理们自己的财富” 公司属于谁？ 看起来，在必须做出选择的时候，经理和股东－以及大多数法官和议员－通常会选择倾向于董事优先而不是股东第一的准则 Delaware 州授权董事可以自由推行会减少股东财富但同时可以使其它群体受益的战略 在企业发展早期阶段，股东也表现出对董事优先准则的偏爱。事实上，有相当多的证据表明他们确实是这样做的。最近的研究结果表明，在那些可以推行董事优先、为在任董事会抵御敌意收购提供更有力保护的州，如Delaware，在吸引新设公司以及挽留现有公司上做得更为成功一些。相比较之下，企业似乎不愿意注册在或迁移到那些有强烈股东倾向的州，如California 利益相关人理论 利益相关人观点强调在公司财富的创造过程中利益相关人“关系”的重要性 一个企业的利益相关人是指自愿或非自愿地为企业的财富创造能力和获得做出贡献、并成为企业的潜在受益者或风险承担者的个人或群体 利益相关人提供了关键的资源、为企业承担风险、并有足够的力量影响企业的业绩 企业能够在长期持续创造出财富的能力取决于它与重要利益相关人的“关系” 利益相关人理论 应该强调这些利益相