控股股东治理风险与上市公司业绩的评估模型研究.pdf

控股股东治理风险与上市公司业绩的评估模型 徐伟1 魏明明 2 ( 1南开大学公司治理中心，天津，300071 2济南大学管理学院，济南 山东，250022) [摘要] 在国内外控股股东治理风险评价经验分析的基础上，设计了控股股东治理风 险评价系统，并藉此对我国上市公司控股股东治理风险与公司绩效的关系进行了分 析评价。通过对控股股东治理风险指数与公司绩效关系的实证分析发现，控股股东 治理风险指数低的公司，一般具有较好的公司绩效。 [关键词]控股股东；治理风险；公司绩效 一、引言 所谓的风险是指不良结果或不期望事件发生的可能性(概率)。Miller and Worman（1999）认为公司治理风险是因公司治理制度设计不合理或运行机制的不健全给公司 持续经营带来的不稳定性及对公司总价值的影响，从而对投资者的利益产生威胁。这一概念 定义了公司治理风险产生的原因，但是，忽略了风险不确定的特性。李维安(2005)从风险不 确定性的视角出发，认为公司治理风险是在对公司所有权、控制权及剩余索取权配置进行制 度安排过程中，由于内外部环境变化以及事前未能预料因素的影响，导致在一定时期内发生 公司治理目标偏离的可能性。作为公司治理重要要素的股东治理风险，可以认为：是在对公 司治理制度安排和执行过程中,由于治理环境变化以及事前未能预料因素的影响而导致在一 定时期内发生控股股东行为目标和公司治理目标偏离，导致其他利益相关者收益损失的可能 性。 二、文献回顾 最早对公司治理风险测度问题进行研究的是美国杜德威委员会，他们在1992年制定的 《内部控制—综合框架》中提出了公司治理风险的评估监控问题，但框架中没有对公司治理 风险的内容进行具体界定和描述。继杜德威委员会提出公司治理风险测度框架后，公司治理 风险的研究得到了迅速的发展。其研究主要从以下几个方面展开。 1、公司治理风险外部影响要素测度：主要对公司的外部治理机制的状况进行评价分析， 探讨公司治理外机制设计不合理和运行低效率给公司治理带来的风险。如Miller and Worman，1999 年建立的公司风险模型-CGR。 2、公司治理风险综合影响要素测度：综合分析、评价公司内部治理机制、外部治理机 制设计不合理和运行低效率给公司治理带来的风险。比较有代表性的成果是Brunswick UBS Warburg，于2000年建立的模型。 3、单一要素的公司治理风险测度：为了能够简约公司治理风险的测度，很多学者力求 探索用较少要素反映公司治理风险。比如Olesya V. Grishchenko（2003）将公司治理信息 的不对称程度作为显性要素，运用改进的LMSW(2002)法对公司治理风险进行测度；Creamer and Freund（2004）用boosting通过预测的公司托宾Q值预测公司治理风险。 目前，对控股股东治理风险的测度研究还在探索中，许多学者试图利用现金流量索取权 和控制权的偏离状况进行测度。La Porta等（1998），Claessens（1999，2002）的研究结果 证明了控股股东的控制权与现金流量索取权偏离的程度越大，控股股东越有动机侵害中小股 东的利益，损害公司价值。“控制权-现金流索取权”的测度方法为控股股东治理风险的测度 奠定了理论基础。但是，公司股权结构的复杂性和相关信息可获得性，制约了这种测度方法 的可行性。尤其在转轨经济时期的国家，经济复杂性决定了上市公司控股股东行为的复杂性， 同时各种经济法规的不完善性和信息披露的低效率等因素进一步增强了这种方法实施的难 度。近年来，一些研究机构从控股股东行为的结构性因素、行为表现因素及制度性因素等方 面综合测度控股股东。如美国标准普尔（StandardPoor，2001）；欧洲戴米诺公司（Deminor）； 亚洲里昂证券（CLSA）等机构建立的评价体系。实践证明，这种综合评价方法对不同完善程 度的资本市场治理风险的评价都具有一定的适应性。本文试图运用综合评价方法对控股股东 治理风险测度进行探索。 三、控股股东治理风险评价指标选取及评价标准 本文在借鉴国外控股股东治理风险评价经验的基础上，结合我国的法律、制度等环境因 素以及当前公司治理中突显性的控股股东行为问题，以降低大股东小股东代理成本为重 点，以提高控股股东行为的效益为目标，以适用性、可行性、科学性及动态性为原则，构建 了控股股东治理风险评