风电企业(金风与华锐)投资要点.docVIP

中国风电两大大企业投资要点 中国风电行业两大巨头已全部上市，下面以金风科技为重点（因其上市最早，已经有四年，而华锐于今年1月上市），对两大企业进行简要评估。 金风科技 负面因素 风电行业已经出现阶段性大危机 根据全球风能理事会2011年公布的数据，2010年全球风电装机容量为35.8GW（1GW=百万千瓦），低于上年度38.6GW约7%，这是20年来首次出现此种情况。目前全球风电总装机容量为194.4GW，故去年新增装机容量增幅仍然高达22%，但已经出现了阶段性增长乏力的态势。 再细分一下，可以肯定这种情况还会在一两年之类持续：曾经的第一大风电市场美国，2010年新增装机容量下降了50%，仅5GW；欧洲也下降了7.5%至9.9GW；亚洲市场出现了持续的高涨势头，尤其中国，其新增装机容量达到16.5GW（中国风能协会的数据是18.93GW），总装机容量已经达到40GW，超过美国居全球第一。事实上，风电这个行业只有40年，算是非常新兴的一个领域，而其真正的高速发展就发生在最近几年（5年前仅仅几十GW而已）。因此，理论上市场内部地区间发展如此不匹配，预示风电市场本身面临巨大的阶段性调整要求。 我们需要知道这种调整要求背后的根本原因。 首先，欧美市场出现显著下滑，自然让人对已经持续两年的主权债务危机联系起来。翻看风电发展历史，其与太阳能等新能源行业一样，以前持续受到各国政府新能源政策的大力扶持与鼓励，财政大规模补贴、税费减免等等，因此风电与太阳能等行业一样，在90年代尤其最近几年飞速发展。然而，欧美各国政府正备受主权债务危机打击，甚至部分国家政府将陆续垮台，全面的财政大幅度紧缩政策是不可不实行的，那么包括风能在内的新能源显然已经无法获得以前那种优厚待遇——这一点在美国表现尤为明显，因其实行的是能源低价格政策，需要较强的政府支持方能与传统电力形成竞争（而欧洲能源价格向来较高，情况稍好）。由于经济的长期调整不断深化，欧美政府必将实行全面而长期的财政紧缩政策，欧美风电市场的发展显然不能期望以以前的模式去发展。 其次，以中国为代表的亚洲市场如何呢？答案显然也是不乐观。根据《21世纪经济报道》公布的信息，目前中国风机产能为40GW（显然当前产能利用率只有40%多）；83家风电整机生产商；3MW以下风机价格已经从2008年6500元/千瓦中国农业机械工业协会风能设备分会副秘书长沈德昌目前国内排位前十五名的风能设备企业，产能占了国内市场的95%，剩下的5%好几十家分，它们能赚到多少钱呢？ 金风科技的主营业务在今年出现大幅度的下滑，这与前四年营业收入每年翻番的增速相比，简直就是天堂与地狱之别。 自2004年之后的毛利率与净利润率走势，尤其2009年之后，极其显著的下滑趋势。而如今，只能用惨不忍睹来形容，净利润率已经不足7%！毛利率也跌至20%以下。 不过，更加糟糕的是，应收账款激增，超过净利润达20倍！如下图。 显然，自金融危机之后，应收账款就已经大幅增加，是净利润的数倍，而且是常态化。然而，2011年相对于净利润的幅度，简直可以用瞠目结舌来形容！只要有4%左右的应收账款成为坏账，则净利润将完全被吞噬！截至2011年9月30日，其应收账款已经高达历史性的110亿元，比去年同期几近翻番！并且，根据其过往资料，2011年以前，公司的应收账款结构应是还款期在三个月以内的占大头（比重超过50%）；然而，今年的情况却是还款期在半年以上的占到60%多（高达60多亿），三个月以内的（31亿元，较之去年底下降10亿元）仅占三分之一。显然，大量本来应在今年第一季度到期的应收账款，被迫延期到半年到一年以后——整个行业及宏观经济的不景气正给公司带来猛烈的冲击。 与上述情况相佐证的是其经营现金流的巨幅变动，如下图所示。 从2010年开始，该公司的经营活动产生的现金流量净额就已经与过去完全逆转，到今年第三季度，该数值已经是净流出68亿元！！！ 存货的巨幅增加，也在大大增加公司的经营压力，如下图所示。 如果说2011年前公司库存随着其主营业务的高速扩张而同步上升的话，那么2011年这三个季度库存的巨幅增加，与同期主营业务收入大幅下滑就形成了极其强烈的反差。查询其报告以及搜寻到的新闻信息，显然金风科技在2011年上半年原料价格（尤其稀土类材料价格普遍上涨6倍左右）大幅上升的阶段，通过大规模囤积原材料以及制成品和半制成品的方式锁定成本——截至6月30日，其原料库存增加17亿元至36亿元，制成品和半制成品更是从年初的7亿激增至29亿，库存总计从44亿元增加至86亿元！ 然而，这种保值效果显然属于管理层惊慌失措的行为，因为进入第三季度，稀土价格巨幅下挫，幅度在30%——60%之间。因此，这批规模庞大的高价库存，很有可能给金风带来巨大的压力——典型的“偷鸡不成倒蚀把米”。