现金股利是“掏空”的工具还是掩饰“掏空”的面具——来自中国上市公司的经验证据.pdfVIP

管 理 工 程 学 报 V01．26．No．2 Jou丌1al ofIndustria】E“gineering／Enginee曲g 2012年第2期 Management 现金股利是“掏空的工具还是掩饰“掏空的面具? ——来自中国上市公司的经验证据 肖作平，苏忠秦 (西南交通大学经济管理学院，四川成都，610031) 摘要：本文利用我国2伽14—2008年上市公司平衡面板数据检验终极控制股东与现金股刺之间的关系。研究发 现．在其他条件相同的情况下。现金流量权与现金肢利支付水平显著负相关；控制权和现金流量权分离度与现金 股刺支行水平显著正相关。这表明终极控制股东并不是把现金股刺作为“掏空”的工具．而是把现金股刺作为掩 饰“掏空”的面具。 关键词：终极所有权结构；现金流量权与控制权的分离度；现金股利；掠夺 中图分类号：砣76．16 文献标识码：A 文章编号：l004—6062(2叭2)02—0077m8 O引言 是现金流量权和控制权的分离度)与现金股利政策之闻的真 正关系。 从Modigliani和Miller…的“股利无关论”，到Black”1的 “股利之谜”，股利政策∞一直都是公司财务研究的热点议 本文使用我国2004—2008年上市公司平衡面板数据。 题，学者们努力探寻公司发放现金股利的影响因素。公司治 在控制相关变量下实证检验终极所有权结构(特别是控制权 理结构(特别是股权结构)深刻影响着公司的现金股利，受到 和现金流量权分离度)如何影响公司现金股利政策。本文的 许多学者的关注”。】。但先前的这些研究往往只注重分析 实证分析。为我国股权结构对现金股剥政策影响的研究提供 大股东或管理者的直接持股如何影响现金股利政策，较少关 了新的经验证据，并给出了不同于以往的合乎逻辑的解释。 注终极所有权结构(尤其是现金流量权和控制权的分离度) 本文余下部分安排如下：第二部分对已有文献进行梳 和现金股利政策之间的关系。而控制权和现金流量权的分 理；第三部分通过理论分析形成研究假设；第四部分介绍数 离是当今股权结构的一个重要特征。由于家族控制、金字塔 据来源、样本选择和变量定义；第六部分是实证结果与分析； 结构和交叉持股的存在，现金流量权和控制权分离的现象在 最后是本文的研究结论与探讨。 东亚和欧}lfl都很典型¨4]。这种所有权结构对代理理论有 两方面的影响，一方面，由于终极股东完全控制了经理，经理 1 文献综述 和外部股东的代理冲突逐渐消失，真正的代理冲突存在于终 公司控制权和所有权分离是当代公司的一个显著特征。 极控制股东和小股东之间。另一方面，由于家族控制、金字 它实际上包含两层含义，经历了从Bede和Mens”“范式到 塔结构和交叉持股的存在和流行所导致的控制权和所有权 La 的分离，使得终极控制股东有动机和能力去掠夺公司财富。 Berle和Mean6”¨范式中，公司控制权和所有权分离是是管 大股东通过自己掌握的控制权对公司进行各种各样的掠夺， 理者和股东之间的分离，而在IJn 比如投资只产生私人收益的无效率的项目、以非市场价格向 Shle如r”21范式中，公司控制权和所有权分离是控制股东和 与私人相关的公司转移资产等”…。因此，基于所有权集中 中小投资者之间由于金字塔、交叉持股或多重表决权股票产 的当代公司治理研究。应全面考虑终极控制股东及其拥有的 生的利益不一致。 控制权和现金流量权之间的关系。如果没有追溯终槎控祸 自La 股东就无法真正知道终极控制股东的特征及其拥有的控制