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CH5 套期保值 学习目的和要求 通过本章学习，掌握套期保值原理，熟悉套期保值操作和应用；了解正向市场、反向市场、持仓费和基差等基本概念，通过基差变化判断套期保值效果；了解基差交易。 学习重点 买入套期保值、卖出套期保值、基差变化和套期保值效果。 第一节 套期保值概述 一、套期保值概述 套期保值（Hedging）是指在期货市场上买进或卖出与现货商品或资产相同或相关、数量相等或相当、方向相反、月份相同或相近的期货合约，从而在期货和现货两个市场之间建立盈亏冲抵机制，以规避价格波动风险的一种交易方式。 一、套期保值概述 套期保值者的特点 生产、经营或投资活动面临较大的价格风险，直接影响其利润的稳定性 避险意识强，希望利用期货市场规避风险 生产、经营或投资规模通常较大，这是因为期货合约规模一般较大，且参与期货交易需要相当的资金规模和操作经验 套期保值操作中所持有的期货合约买卖方向比较稳定且保留时间长 一、套期保值概述 套期保值者的作用 套期保值者的存在使期货市场和现货市场紧密的联系在一起，这是期货市场存在的根基 套期保值者作为联系期货市场和现货市场的纽带，可以使期货价格与现货价格保持联动性 大量套期保值者参与期货市场交易，可以促进公平竞争，使价格更有代表性 二、套期保值原理 套期保值之所以能够规避价格风险，是基于以下基本原理： 同一品种的期货价格走势和现货价格走势一致 现货市场和期货市场价格随期货合约到期日的临近，两者趋向一致 （一）预期理论 预期理论认为期货价格可反映市场投资者对未来现货价格走势的看法，故可视期货价格为期货交割日之现货价格的预期值（并非实现值）。 假设Pf为目前期货价格， E(Ps)为未来交割日现货价格的预期值，则两者的关系为 Pf= E(Ps) 。 （一）预期理论 并非所有学者和实务界人士都支持“预期理论”的说法。经济学家凯恩斯认为市场中的对冲者若持有期货空头头寸，投机者则须持有期货的多头头寸；为了使对冲者顺利转移风险给投机者承担，期货价格必须低于未来现货价格的预期值，投机者才愿意承担风险。两者之间的差额称为补偿投机者的“贴水”。随着交割日期的接近，贴水会愈来愈小；至交割日时，贴水为零，也就是期货价格等于现货价格。这种关系称为“正常交割延迟”（normal backwardation）。 （一）预期理论 反之，若对冲者持有多头头寸，则投机者必然持有空头头寸，才能完成对冲程序。为了让投机者愿意承担对冲者转移来的风险，期货价格必须高于未来现货价格的预期值。两者之间的差额称为补偿投机者的“升水”。随着交割日期的接近，升水愈来愈小，这种关系称为“正常交易延迟”（normal contango）。 （二）持有成本理论（carrying-cost theory） 所谓持有成本理论是指期货价格除了现货价格外，尚须考虑将现货持有至交割日这段期间所需负担的成本，或者说持有现货的机会成本。 虽然持有现货会产生成本，但也可能因为某些因素而在交割日前将所持现货卖出，进而产生收益（抵减了持有成本）。因此，这种因调节现货而来的收益必须从持有成本中扣除，才能真实反映期货的合理价值。此外，由于持有成本和调节利益互为冲销的结果未必大于零，期货价格不一定会大于现货价格。所以，期货价格是否高于现货价格，须视持有成本与到期前的收益而定。 （二）持有成本理论 期货价格包括四个部分 商品生产成本。一般情况下，生产成本是商品期货价格的最低经济界限。如果商品期货价格低于生产成本，生产者就不愿生产和出售这些产品，期货交易也就失去了它的现实依托而无法进行。因此，生产成本通常与期货价格成正比关系变化。 期货交易成本。包括佣金、交易手续费和资金成本（保证金利息）。 期货商品流通费用。这主要指进行实物交割的合约，包括商品运杂费和商品保管费。 预期利润。包括社会平均投资利润和期货交易的风险利润。 三、套期保值的操作原则 种类相同或相关原则 期货与现货价格变动趋势相同或相近 数量相等或相当原则 期货市场和现货市场的盈利和亏损额接近 月份相同或相近原则 两个市场的价格变动幅度 交易方向相反原则 两个市场的盈利和亏损相抵 第二节 基差 一、基差（Basis） ：套期保值的风险 基差是某一特定时点某种商品或资产的现货价格与同种商品或资产的某一特定期货合约价格的价差。 基差＝现货价格－期货价格 基差所指的现货商品的等级应该与期货合约规定的等级相同，并且基差所指的期货价格通常是最近交割月的期货价格； 特定的交易者可以拥有自己特定的基差，即商品等级和期货合约的交割月份与通常规定有差异。 二、正向市场与反向市场 正向市场（normal market；contango）：期货价格大于现货价格，即基差为负值。 反向市场：期货价格小于现货价格，即基差为正值。