宋献中——财务主题.ppt

* * 财务理论发展及研究前沿 暨南大学 宋献中教授、博导 tsxz@jnu.edu.cn 一、Finance理论概览 （一）现代Finance理论的两次转折 1、20世纪50年代两个最主要的革命性突破（威斯顿） 第一个革命性突破：投资组合选择理论。1952年马可维茨《组合选择》一文，1959年《证券组合选择：有效的分散化》一书。1958年托宾的《趋向风险行为中流动偏好》。 第二个革命性突破：现化资本结构理论。MM《资本成本、公司财务和投资理论》。 另外，有效市场、资本预算理论也起源于这一时期。 特点：50年代前财务学的绝大部分领域进都是描述性的。50年代以后，“传统上的属于经济学的分析方法和技术开始应用到财务问题上。”（威斯顿）它表明财务学终于迈出了从 定性的、描述性的规范研究到定量的、分析性的实证研究的重要一步，并已在经济学理论分析的基础上构建自已的研究方法，财务学开始被看成是一门科学。 2、20世纪70年代财务合约理论的兴起 詹森、麦克林《企业理论：管理行为、代理成本与所有权结构》（1976）罗斯《资本资产定价套利理论》（1976）。罗斯《财务结构的决定：动机信号方法》、利兰和派尔《信号不对称、财务结构和金融中介》、梅耶斯《企业借贷的决定》均发表于1977年。史密斯和沃纳《论财务契约》（1979） 特点 （1）运用“信号”、“信息不对称”、“委托代理”等经济学概念研究管理者行为和公司治理结构的内部问题 （2）学派林立 （3）实证研究主流的确立 （二）Finance理论分类方法及基本内容 1、资本市场理论与公司财务理论（麦金森《公司财务理论》） 资本市场理论：通过研究投资者如何根据风险与收益之间的权衡关系选择金融资产，来研究金融市场如何对证券进行定价。该理论研究领域的主要目的是提出一个灵活实用且理论上连续的资产定价技术，从而根据可以观察到的变量，求出投资项目所要求的收益率。 包括：资产组合理论、资本资产定价模型、套利定价理论、期权定价理论、市场微观结构理论、市场有效性 公司财务理论：研究企业如何筹集资金并将其投资于生产社会所需要的服务和产品。 包括：资本成本概念框架、资本结构理论、投资决策理论、 股利政策、委托代理理论、信号传递模型、公司控制权市场理论。 2、基础理论和应用理论 基础理论： 科普兰、威斯顿：基础理论由效用理论、状态优先理论、均值方差理论和资本资产定价模型、套利定价理论、期权定价理论、MM理论六个基本的互为联贯的理论构成。这些理论的共同论题是：“个人和社会是如何通过基于对风险资产估价的价格机制来分配稀缺资源的？” 史密斯：有效市场理论、证券组合理论、期权定价理论、资本资产定价模型和代理理论列为现代财务经济学的五大基本学说 Brigham：完全资本市场、折现现金流量、MM资本结构理论 股利理论、给合理论与资本资产定价理论、期权定价理论、市场有效性和风险与收益的均衡、代理理论。 应用理论： 科普兰、威斯顿：确定情况下的投资决策、不确定情况下的资本预算、资本成本、股利政策、兼并重组、国际财务管理。 Joel，Donald：有效市场问题、投资决策、融资决策、风险和负债管理、股利决策、收购与兼并、公司再造。（The Revolution in Corporate Finance) 二、财务研究主题及理论前沿 （一）有效市场与行为财务 研究方法： 随机模型 事项研究 行为财务：并非有效的市场 1、对EMH理论前提的挑战 EMH理论建立在三个逐惭放松的假设之上。 首先，投资者被认为是理性的，所以他们能对证券做出合理的价值评估； 其次，在某种程度上某些投资者并非理性，但由于他们之间的证券交易是随机进行的，所以他们的非理性会相互抵消，从而证券价格并不会受到影响； 最后，在某些情况下，非理性的投资者会犯同样的错误，但他们在市场中会遇到理性的套利者，后者会消除前者对价格的影响。 行为财务认为： 首先，将一般大众特别是投资者假设为一直是完全理性，很难令人信服，许多投资者经常依据一些并不相关的信息来做购买决策，他们依据的是“噪音”而非信息。 其次，心理学的研究已经清楚的表明，人们并不是偶然偏离理性，而是经常以同样的方式偏离。入市不深的投资者在多数情况下是按照自已的投资理念来买卖股票的，他们的买卖行为之间有很大的相关性，他们之间的交易并非随机进行，而是在大致相同的时间，大家都试图去买和卖同样的股票。（包括基金都有是如此，因为基金操作是由个人进行的，大部分基金经理希望得到不低于市场平均报酬率，从而各基金之间具有相同的操作。） 最后，现实中的套利不仅充满风险，而且作用有限。表现为，第一，证券市场并没有完全一致的替代品，当一个套利者依据相对价格的变化买进和卖出股票后，他要承担与这种单