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第一章 全球经济回顾与展望 1 一、全球经济回顾 1 二、全球经济展望 2 第二章 国内宏观经济 4 一、宏观面 4 二、宏观调控仍将延续，结构调控意图明显 7 第三章 股票投资策略 9 一、市场回顾 9 二、经济周期见顶，但股票估值已相对反映 9 三、利益在不同行业重新分配 10 四、股权分置带来的投资机遇 11 五、利率低迷，终会迫使资金入市谋取较高回报 11 六、持盈保泰、谨慎乐观 12 第四章 行业策略 13 一、基础设施行业：稳定增长趋势不改，细分行业策略分化 13 二、能源行业：煤炭到达景气顶峰、电力增速趋缓 15 三、大宗原材料：周期见顶、关注投资收益特性 16 四、消费品行业：稳定增长的长期投资品种 17 五、房地产行业：重新启动尚待时日 资产价值值得期待 19 第五章 债券投资策略 20 一、债券市场环境分析 20 二、债券市场回顾与展望 20 三、债券市场投资机会 21  全球经济回顾与展望 一、全球经济回顾 （一）2005年上半年度增长符合预期 2005年上半年全球经济表现大致符合预期。经历2004年高速增长后，工业生产与国际贸易增速回落到较可持续的水平。美国联储局领头加息收紧银根，持续油价高企等因素，都促使全球经济增速放缓。从数据显示，年初以来，全球经济仍然获得可观增长，坚定地向我们年初预测全年3.2%的增长目标迈进。 表1.1 全球经济展望 全球经济展望 真实GDP增长率（%） 2003 2004 2005（F） 2006（F） 全球 2.5 3.8 3.2 3.2 美国 3.0 4.4 3.5 3.5 欧元区 0.5 1.8 1.2 2.2 日本 1.4 2.6 0.8 1.9 中国 9.3 9.5 8.8 8.0 印度 8.2 6.5 6.4 6.7 印度尼西亚 4.5 5.1 5.5 6.3 韩国 3.1 4.4 3.5 4.2 马来西亚 5.3 7.1 5.2 5.3 菲律宾 4.7 6.1 4.5 5.0 新加坡 1.3 8.4 3.7 5.0 台湾地区 3.3 5.7 3.6 4.2 泰国 6.7 6.1 3.6 6.0 资料来源：世界银行、景顺长城基金管理有限公司 （二）增长分歧，继续扩大 虽然全球经济总体增长符合预期，但各地区表现却差异甚大。美国增长比预期强劲。第一季度GDP增长数字两度调高，6月29宣告最新增幅为3.8%，与去年第四季相若。虽然政府正采取宏观调控，受益于强劲的出口和持续的固定资产投资，中国第一季GDP增长也高于预期达到9.4%。许多新兴市场和发展中国家，特别是石油出口国经济表现都不错。但是，欧洲及日本却令人沮丧，疲弱的出口及内部需求都对他们的经济造成不同程度的打击。 （三）全球失衡延续，贸易摩擦加剧 虽然美元贬值令美国出口改善，但持续强劲的内部需求抵消了其为贸易赤字带来的好处，美国贸易赤字继续增加。欧元区的出口却受到强劲欧元的压力，而停滞不前。两地区的矛头直指中国，一方面要求中国实施出口管制，另一方面迫使人民币升值。 二、全球经济展望 （一）增长趋缓，但毋用过虑 我们在上一季度投资策略报告中指出，2004年全球经济增长，是过去20年来最快的增速。放缓，是意料中的事，而且会为失衡的全球经济带来喘息的机会。况且，通胀温和、实际利率仍然偏低的情况下，我们估计2005年及2006年全球增长仍会持续3%以上，仍高于长期增长趋势。虽然长期不均衡的经济潜在隐忧，但是市场上最近盛传的悲观言论我们不能完全认同。 （二）油价对经济的负面影响大不如前 油价在第二季度末，创出60美元一桶的历史新高，令市场忧虑会为全球经济带来严重的冲击。持续高企的油价，确实令人感到困扰。但是，事实是油价在2004年已大幅飚升，并未造成经济冲击：经济增长更达20年来最高，通胀及利率亦没有因此而攀升，企业仍获得可观盈利。今日的先进国家经过以往的两次石油危机，其经济结构改变及资源的运用效率提升，对石油的依赖已经减少。新兴国家，包括中国，资源运用效率偏低，但通过市场竞争及不同的政府补贴，油价的冲击未有完全传导到消费市场上。虽然油价何时回落（若经济放缓，需求回落自然令供求回顺）仍难定夺，但油价对全球经济的影响肯定已不大不如前了。 （三）收益率曲线平缓，但不表示衰退威胁 图1.1 美国国债收益率曲线 资料来源：Bloomberg 6月30日，美国联邦储备局宣布自2004年6月第九次连续加息0.25%，联储局基金加至3.25%。这并非意味着通胀的威胁，只是对从前过份减息政策的修正。与此同时，10年期的国库债券却从高位回落，于第二季度跌破4%，收益率曲线的坡形持续趋向平缓。令人担心若联储局继续加息（预计仍有0.5%-0.75%的加息可能），长期利率不升反跌，收益率