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投资银行业与经纪业行业 券商创新展望报告： 迟来的爱 报告要点  业绩综述：非通道业务贡献提升 加杠杆提升 ROE 前三季度证券业业绩持续靓丽，实现净利润 308 亿元，同比增长 55% ，ROE 提升至 6.7% ，同比增加 1.66 个百分点，财务杠杆则由 2.77 倍提升至 3.59 倍。 结构上，非通道类业务包括投行、资管、信用的营收和利润占比不断提升，经 纪营收占比由 43%下降至 33%。弹性上，区域中小券商如东吴、国元的增速 高于大型券商，主要是区域优势资源能够在创新初期快速兑现，释放业绩。  创新政策将进入密集期 为落实创新 15 条意见，10-12 月将进入政策密集出台期，比具体政策更重要的 是监管思路的转型带来各业务市场化空间的打开，而各业务增长点恰恰来自于 政策环境的不断改善和开放。通过梳理，我们认为将有 6 个方面的政策在年底 前出台，包括风险指标修改（提高券商杠杆）、资产管理范围拓宽至非标资产及 备案制、衍生品柜台交易和风险管理指引、互联网券商和账户体系建设、券商 柜台业务及私募产品报价系统的全面试点。  2015 年业务看点：新三板、资产证券化、柜台业务 2015 年的新业务看点主要集中于新三板、资产证券化和柜台业务。新三板业务 将从挂牌拓展至做市、再融资、并购、股权投资等综合业务，成为全投行产业 链的前端入口；资产证券化则有望成为快速放量并释放业绩的新业务，短期内 融资租赁受益权、两融债权、企业小贷、地方 BT 项目债权将成为主要基础资 产，而这些资产规模均在万亿级别，因此，体量十分可观；柜台业务的灵活性 很强，券商的发挥空间最大，包括收益凭证、收益互换、场外衍生品等产品类 型，而且也是对接资产管理业务的重要平台。  如何精选券商个股？ 首先，就大型还是中小型券商的选择问题，今年和明年至少前半年还是要选择 中等的具有区域优势的或者在某方面具有优势的券商股，且这些券商的市值不 应太大，因此持续推荐东吴、国元、西南。其次，对互联网券商问题，仅仅以 来营销平台和渠道难以打开互联网金融的空间，更核心的需要具备竞争力的产 品或业务对接客户资源，因此暂时持谨慎态度，最后，客户资源丰富、综合经 营能力较高，但是估值仍较低的中型券商，包括华泰、招商，同时看好业绩显 著被压制的光大，前三季度公司的 ROE 仅为 3.9% ，远低于行业的 6.7%。综 上，持续推荐东吴、国元、西南，同时建议积极布局光大、华泰。 1 / 16 目录 报告逻辑： 3  三季报业绩：非通道业务和加杠杆共同提升 ROE 3  创新政策看点和加杠杆空间的分析 5  四季度的创新政策主要有哪些？ 5  明年增量业务看点：新三板、资产证券化、柜台业务 7  新三板业务将成为全投行产业链的第一步 7  资产证券化有望快速放量增长 8  柜台业务创新空间大 9  加杠杆进程将加快 丰富负债工具是关键 9  如何精选券商个股？ 11  大券商还是小券商？ 11  如何看互联网金融？ 11  还有哪些有潜力的标的？ 12  图表目录 图 1 ： 投行、债券投资和信用是营收主要贡献度 5  图 2 ：经纪业务利润贡献下降显著5  图 3 ：券商杠杆将加快提升 10  表 1 ：2014 年前三季度上市券商盈利显著改善 4  表 2 ：中小型券商业绩弹性显著大于大型综合券商 4  表 3 ：证监会创新 15 条已出台的政策和预计将出台的政策总览 6  表 4 ：新三板市场的指标统计 7  表 5 ：19 家上市券商新三板挂牌情况对比 7  表 6 ：证监会会管的ABS 基础资产以公用事业收费权、BOT 项目为主 8  表 7 ：长期看资产证券化贡献度 9  表 8 ：证券业（全部券商）营收和净利润测算表 10  表 9 ：各行业的前三季度业绩增速和估值