2018年春季策略研讨会：新一轮慢牛起点，执两端的春天.pdfVIP

证券研究报告 2018年03月14日 2018年春季策略研讨会 新一轮慢牛起点，执两端的春天 李少君：（分析师） 周隆刚：（分析师） 牟一凌：（分析师） 电话：010 电话：010 电话：021 邮箱：lishaojun@ 邮箱：zhoulonggang@ 邮箱：mouyiling@ 证书编号： S0880517030001 证书编号：S0880517050003 证书编号：S0880517070002 岳小博：（研究助理） 王焯：（研究助理） 陈显顺：（研究助理） 电话：021 电话：010 电话：021 邮箱：yuexiaobo@ 邮箱：wangzhuo@ 邮箱:chenxianshun@ 证书编号：S0880116090112 证书编号：S0880117050041 证书编号：S0880117090066 新一轮慢牛起点，执两端的春天 中国与欧美经济金融周期从同步到错配 从较长时间来看，自1998年-2007年全球经济金融周期是同步向上的。但2008年金融危机的爆发，中国与欧美经济金融周期由此 前的同步转变为错配状态。2008年以来，从经济周期来看，欧美顺利实现了经济各部门的杠杆调整，并进入了复苏，从金融周期看， 欧美国家进入稳步推进货币政策正常化阶段，与之形成对比的是中国经济杠杆率整体回升，产能过剩问题严峻，从经济金融周期角度 看与欧美国家处于错配状态。 中国与欧美经济金融周期从错配回归融合 经过了供给侧结构性改革，中国经济走向出清，预计将在2018年下半年将逐渐探明底部，随着防范重大风险任务的稳步推进，正 在进行的金融出清过程有望提前出现，我们预计金融出清有望在2019年实现。随着中国经济金融双出清，全球经济金融周期将会重 新融合进入同步状态。在此过程中，中国金融出清过程将会持续受到内生增长动能和外生流动性变化的影响，其节奏将会是我们理解 A股市场表现的重要线索。 中国金融周期出清将分两个阶段逐渐展开 第一阶段是价的出清，第二阶段是量的出清。价格出清可能源于外生冲击（资管新规为代表的一系列规范落地的预期锚初步形成）， 这个时间点预计在2018年年中左右，预期锚的形成有利于推动利率的回落，有利于估值因子拐点形成，包括科技、成长等估值敏感 性板块机会更大。量的出清需要看到整个信贷周期的开启，因为当ROA企稳后，需要看到ROE的周期则必须关注信贷，这一周期可 能要等到2019年才能看到。 基于以上基本逻辑，对于市场主要判断如下： 诚信 · 责任 · 亲和 · 专业 · 创新 2018年春季策略研讨会 请参阅附注免责声明 2 新一轮慢牛起点，执两端的春天 维持全年N字形判断 ，Q2均衡配执两端 01 1 ）中国与全球经济金融周期由错配走向融合 ，这一进程可能会加速；2 ）中国资本市场与全球的融合进程会继续演进 ；3 ）金融 运行体系的理顺驱动无风险利率下降 ，资产重配逻辑将逐渐强于货币消灭逻辑。股市特征：1 ）市场波动率将提升 ，全球经济复 苏与货币政策正常化进程紧张程度提升；2 ）中国经济金融双出清下 ，系统性风险出现明显改善 ，市场风险偏好提升；3 ）分化 格局继续延续 ，经济金融紧平衡格局仍将延续 ，去伪存真下高质量公司更容易获得市场溢价。 风格跷跷板 ，先估值后盈利驱动慢牛行情 02 宏观经济增长维持积极 ，全年通胀中枢会小幅提升 ，利率维持高位震荡格局 ，系统性风险整体改善下 ，传统经济在新增长平台 形成预期中迎来重新估值；上市公司整体盈利维持基本平稳 ，金融运行体系理顺大背景下 ，市场去伪存真 ，基本面支撑仍是主 线；新经济领域 ，有望受益于政策支持 ，在市场风险偏好提升中迎来戴维斯双击。上市公司公司治理水平、内生盈利能力、未 来成长空间将会是市场持续关注的重点 ，最终能在中国经济高质量发展新平台中占据一席之地的企业将会是市场行情的主角。