标准普尔全球工业企业投机级债券违约挽回评级准则-上海新世纪资信.PDF

新世纪研究 Credit Research 标准普尔全球工业企业投机级债券违约挽回评级准则 戴晓枫 周美玲 / 译 一、全球工业企业挽回评级的定义和内容 挽回评级是在给定的债务违约的情景假设下，评估债权人本金和应得利息的挽回情况。标 准普尔挽回评级的方法论侧重于估计发行人正式破产或者非正式债务重组后，债权人挽回应得 资本的百分比。其挽回的资产可能是现金、债务或等价重组后的权益证券、或以上几种的组合。 标准普尔主要侧重于正常的损失挽回 （相对折现挽回价值），因为折现挽回对市场参与者来说 是可以独立确定的，因为他们可以采用自己的折现率来计算挽回情况。然而，在对债权人不利 的司法辖区内，标准普尔结合挽回评级和发行评级，可以控制由法律环境带来的更多不确定性。 尽管有历史挽回数据，标准普尔挽回评级结合具体交易、情景驱动和前瞻性进行分析。标 准普尔考虑以下因素的影响：关键债务结构、债权的动态性、破产制度的性质、多元司法管辖 问题和在假设违约后挽回估值的潜在变动。并且通过周期性的和对特定事件的检查来进行后续 跟踪，以确保标准普尔的挽回评级仍然具有前瞻性。具体来讲是通过持续的定期和不定期的跟 踪评级 （监测债券的发展、评估债务人在此段时间内的业务风险以及资产和负债受到的影响） 来确保挽回评级是对未来的良好预期。 标准普尔认为，违约建模、评估、重组 （无论是作为一个正式的破产程序的一部分或以 其他方式）本身就是动态的、复杂的过程，并不是特别准确的或遵循某种固定路径的。这些过 程往往涉及突发事件并且易受主观判断、谈判地位和各利益方广泛磋商议程的影响。即便如 此，标准普尔仍然相信其侧重企业特有的基本信用风险的方法论能够提供债权人判断挽回预期 有价值的观点，而且此方法论还考虑到了公司的债务组成和结构、法律组织形式和非债务负债 （nondebt liabilities ）。 鉴于此，标准普尔挽回评级的目的是提供债务违约后的挽回率估计，而不是准确的预测。 标准普尔的分析还致力于考察公司的债务和法人结构特点是如何影响贷款人的挽回预期的。当 然，并不是所有的借款人都会违约，但结合对企业发行评级的违约风险一起看，可以帮助投资 者评估债务工具的风险/ 收益的特点，并估计其预期的收益率。挽回评级的过程是透明的 （所 2009 年 《研究报告》第二期刊登 《标普债务挽回率评级分析框架》，本文根据Standard Poors 2009 年8 月新公布 的“Criteria Guidelines For Recovery Ratings On Global Industrials Issuers Speculative-Grade Debt ”重新翻译、整理。 23 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating Investors Service Co.,Ltd. 有保密范围之外的），以便使市场参与者可以从标准普尔的分析中形成自己的观点，而不是仅 仅使用结论本身。 二、挽回评级级别和发行评级框架 下表总结了标准普尔发行评级框架。此评级适用于投机级企业的债券和贷款，是基于标准 普尔对已评级特定债务工具挽回评级结果的。发行人具有较高挽回评级（‘1+ ’，‘1’或 ‘2 ’） 可能会使得债项评级级别高于主体信用级别，具有较低挽回评级 （‘5 ’或 ‘6 ’）可能会使得 债项级别低于主体信用级别。 图表 1 挽回评级和发行评级标准 适应于企业信用评级为投机级的发行人 挽回评级 挽回描述 正常挽回预期 发行信用评级调整 1+ 最高的挽回，完全挽回 100% +3 1 很高的挽回 9