结构化信用风险模型黄京志2009中文翻译版.pdfVIP

信用风险模型的结构化方法 Jing-zhi Huang (Penn State University) 内容摘要：结构化模型是信用风险模型的一大分支，本文回顾了结构化方法的最新进展。 首先介绍了几个常见的结构化模型，这些模型均可用于度量金融资产的信用风险。其次，本 文也探讨了实证文献中验证结构化模型的表现效果时得出的一些典型经验事实。 一 引言 评估和管理金融资产的信用风险是学术界、实务界和监管层所共同关心的一大领域。实 际中常采用三种方法对信用风险建模。第一种统计分析方法建立在信用评级基础上，用于估 计公司的违约概率，参考Altman(1968)等；第二种方法称之为 “简约式模型”，最初由Jarrow and Turnbull (1995) 和Duffie and Singleton (1999)等建立，另外参考Das and Tufano (1996) ， Jarrow (2001),Jarrow et al. (1997),Lando (1998),Madan and Unal (1998)等；第三种方法即所谓 的“结构化模型”，该方法最初始于Black and Scholes (1973) 和Merton (1974)等文献。 本文主要讨论了“结构化模型”。首先回顾了人们所熟知的Merton模型，该模型由Mertont 在1974年提出的；之后讨论了一些拓展模型；其次还讨论了实证文献中的一些典型的经验事 实，这些事实是采用结构化方法而得出的，包括：公司的违约风险的估计、信用敏感性资产 （例如公司债、信用违约互换（CDS ））的价格预测等方面。 二 结构化信用风险模型 结构化模型中，公司发行的证券是基于公司价值基础上的未定权益（contingent claim ）。 公司资产价值由一个随机过程驱动，当公司价值低过某一边界时就发生违约，违约边界可以 是内生或者是外生的。给定了风险中性测度下公司的违约概率，任何公司证券的价格都可根 据该证券的回报而得出。下文先介绍结构化方法的基础模型——Merton模型；其次再讨论该 模型的一些拓展。 2.1 Merton 模型 Merton 模型中，公司只发行两种证券：普通股和零息票债券。记债券的面值为F ，到 期日为T 。当公司价值低于债券面值时，就发生违约。而一旦发生违约，债券持有人就得到 整个公司价值，而股东因资不抵债就一无所得。 Merton 模型假设公司价值服从几何布朗运动。以V 表示t 时刻的公司价值，r 表示无风 t 险利率且为不变的常数。公司价值的动态过程如下： dV (r =−δ)V dt +σV dZ （1） t t v t t 其中σ 和δ 为常数，Z 为风险中性测度下的一维的标准布朗运动。则t 时刻的零息票 v 债券价值B 为： t B F exp[=−r (T −t )]N (d ) +V N (−d ) （2 ） t 2 t 1 其中N (.) 标准正态分布的累积分布函数值，且有： 2 ln(V / F) +( r +σ / 2)(T −t) d t v （3 ）