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巴曙松：全球化金融必须全球化监管 2009-1-13 ??? 对于中国来说，在经济金融体系的改革中，欧美发达的金融体系一直成为事实上的参照系之一，现在，参照系出现了显著倾斜，中国需要在危机中拿出自己的眼光，走自身的发展道路。大致来看，发端于2007年7月的次贷危机经历了四个阶段：最初仅仅是特定金融产品的危机，之后迅速扩展到金融机构的危机，进而从金融机构扩展到全球金融市场，目前正处于从金融体系到实体经济的传导阶段，且呈现不断加深的走势。 ??? 这一次的危机，是全球化进程中的危机，无论是发展中国家还是发达国家，都在全球化的同一大船上，面对全球金融市场的动荡与起伏。经济全球化在带来效率和巨大财富的同时，也形成了一个发达国家与新兴市场国家经济结构的失衡现象。一方面，中国、俄罗斯、印度、巴西等新兴市场国家凭借极低的劳动力成本制造了大量优质产品，并以低廉的价格出口到欧美发达国家市场，维持了以美国为代表的发达国家的低物价，并积累了相当数额的外汇资金。在发达国家的金融市场运行和货币决策中，依然根据全球化程度不高的时代的货币政策框架，习惯性地把这种低物价归结为自身劳动生产力的提高、归结为高明的宏观政策，而没有能够从全球化的新条件下把握全球物价的走势以及本国金融市场的相互依存关系。 ??? 于是，没有为全球化做好充分准备、也没有为中国等迅速发展的经济形势做好准备的欧美央行，在实际上是因为发展中国家的崛起带来的低物价条件下，放胆大规模扩充流动性，种下了次贷危机得以酝酿的货币环境的根源。另一方面，由于新兴市场国家本国金融市场的不发达，以及特定的出口依赖性的经济结构，只能将这些外汇资金以外汇储备等形式回流到金融市场发达的美国和欧洲。在这种格局下，美国可以放心地长期保持宽松的货币政策，导致金融风险积累到有史以来最大的程度。这样看来，次贷危机只是全球重新寻找再平衡的过程，但再平衡点究竟在何处？显然，这种再平衡不可能重新回到每个国家自求贸易平衡的所谓传统的平衡年代，而是促使全球的金融市场、以及宏观金融决策重新寻找全球化时代的新的国际环境的运作方式。 ??? 次贷危机全面爆发之前，全球金融部门的盈利几乎占到各国企业盈利的30%以上，美国金融部门的盈利甚至更占到整个美国企业盈利的40%以上，这是一个日益脱离现实的金融服务需求、开始越来越转向“自我创造金融服务需求”的脱离实体经济金融需求的发展阶段。这种在高杠杆比率推动下的金融部门过分扩张，在贪婪的华尔街推动下，一直找不到自我约束的边界，只能以危机的形式来实现调整。这种对金融部门过分高杠杆扩张的危机式调整，使得中国的金融界日益清晰地意识到金融体系深深立足于实体经济金融服务需求的重要性。 ??? 还有一个重要的教训是，在市场竞争压力推动下的金融机构，始终有强烈的适应市场需求进行创新的动力，这就使得在通常的意义上，监管机构对于市场变动的反应要慢于金融机构。从商业运作模式看，传统银行的模式是“发放并持有”，银行发放一笔贷款，一直持有它并且收息，这在中国仍然是一种主导模式。在这种商业模式下，金融机构会主动进行风险管理。但是在过去30年中，发达国家银行的业务模式逐步转变为“发放并销售，发放并分散”，即银行把这笔贷款发放之后，再把它进行证券化并销售出去，得以转移和分散风险。在这种商业模式下，银行的目标是把贷款尽快销售出去，没有义务为贷款的风险负责，因此就会放弃主动风险管理的基本原则。 ??? 同时，随着金融全球一体化，形成了一个与现存银行体系并存的影子银行市场。这个市场非常庞大，而且没有公开的、可以披露的信息。这些机构金融资产的估算是全球GDP的4倍还要多。在当前的金融监管体系下，这些金融衍生品被各国监管机构视为表外业务，对其监管较为宽松，传统的资本充足率约束等监管手段难以对跨国的衍生品交易进行监管，出现了巨大的监管空白地带，进一步助推了资产证券化和金融创新的步伐。 ??? 随着经济全球化的进程不断深化，全世界的金融机构和金融业务越来越全球化，而且在单一的市场上的影响力非常大，使得当地的金融监管机构很难对它进行有效的监管。一些大型的金融机构，如果一个市场上的监管者对其进行严格监管，这些市场影响力巨大的机构可能就会把这个市场的分支机构撤了，转移到其他的市场。金融机构业务全球化，但是监管者没有全球化，出现了事实上的监管空白和政策失灵。欧盟这次提出来一个非常重要的政策建议，要建立一个监管小组，吸纳主要国家的成员参加，对全球主要的跨国银行进行监管。这个建议实际上被否决了，因为现在各个国家不可能放弃自己的监管权力。但它反映了监管不适应金融机构全球化的问题。需要一个全球化的监管机构但目前又没有形成，这就导致了全球金融界的恐慌。同时，一个巨大的、脱离于传统监管视野之外的影子银行市场的崛起，也放大了跨国金融监管失灵的严重程度。 ??? 从全