dcf模型在并购交易应用中问题.pptVIP

福建佳通轮胎2003年11月30日的帐面净资产价值为9.73亿元人民币 资产评估事务所按照收益现值法评估福建佳通100%股权价值为19.8亿元, 市盈率为23倍。 财务顾问估价假设：没有发现与福建佳通持续经营假设相悖的事实存在 销售增长率 45.16% 41.22% 60.36% 27.5% 8.62% 2.14%稳定 销售费用增长率 122% 174% 66.28% 29.8% 9.27% 2.07% 管理费用增长率 -40% 43.51% 51.6% 11.73% 10.15% 9.68% 2003年 2004 2005 2006 2007 2008 …2045 历史上，福建佳通毛利率14－20％ 估计2004－2008年，福建佳通的毛利率22－25％ 原因在于福建佳通调整产品结构，加大了销售价格较高的全钢子午轮胎。 所得税税率：2004－2006年为7.5％,2007年后15% 贴现率 r = 3.1% + 1.0 ×(10.7%-3.1%) + 4.0% 5年期国债利率 企业自身风险 = 17.3% WACC = 13.3% 永续经营期限假设：新加坡佳通将协助福建佳通构建自有知识产权体系，并无偿转让部分商标和专有技术给福建佳通，另外的部分无偿许可福建佳通使用40年，而且，新加坡佳通还计划将其他轮胎企业注入桦林轮胎股份公司。 福建佳通营业执照注明的公司经营期限为1995－2045年2月21日 2045年以后的永续经营价值贴现到2003年为737（百万元），占19.8亿元的0.37％。 上市监管部质疑：福建佳通轮胎51%的股权收益现值在25％折让后为7.55亿元，超过福建佳通净资产帐面价值2.59亿元，估价偏高。 解决方案：（1）确保福建佳通2004年税后利润达到预测值，如果低于预测值，则从资产置换差额中扣除；（2）确保福建佳通未来三年利润折现额（51％部分）能补偿交易作价高于福建佳通净资产的差额（即溢价），不足部分，从资产置换差额中扣除。 估价分歧解决方案（2） 通过双方谈判，弃异求同，双方让步，最终的结果取决于双方的谈判能力以及谈判地位。 东风与日产合资估价 本次进入合资范围的企业有42家，主营业务非常广泛，包括卡车、客车、轿车、零部件、房地产、物业管理、汽车租赁、国内外贸易等。 东风与日产已接触很长时间，对于估值方法双方也有一定的共识。尽管双方在签订的框架协议中提及使用收益法、重置成本法等，但东风的工作组基本持有按净资产值成交的概念。在中金公司与东风接触以前，东风与日产已经分别聘请了评估师，东风认为评估结果即可作为估值的依据。 东风公司领导接受了中金公司项目组建议，向日产公司正式提出按自由现金流折现法进行估值。 东风汽车估值差异巨大：中金公司项目组第一次提出的估值区间为235亿至421亿元，高盛为日产提出的估值结果仅仅为40亿元，与其通过重置成本法得到的评估值基本相同。 日产与高盛持有按国内惯例，以净资产值成交的想法。 以2001年净利润、销售收入为主要依据，同时考虑总资产、销售额增长率和资本支出等指标，选出14家最具代表性的主要子公司。 对14家子公司分别建立模型，推导出每家子公司的企业自由现金流，乘以东风在每家子公司中所占的股权比例后，得到东风在14家子公司中所占的企业自由现金流。同理计算出东风在每家子公司中所占的净债务。 汇总东风在14家子公司中所占的企业自由现金流，假定东风在14家子公司中所占企业自由现金流与全部子公司企业自由现金流的比，与14家子公司的净利润占全部子公司净利润的比相同，计算出东风占全部子公司的企业自由现金流。同理计算出东风占全部子公司的净债务。 按照一定的折现率（WACC）和EBITDA退出倍数计算进入合资范围内各子公司的企业价值，扣除净债务后得到股权价值。在选择EBITDA退出倍数时应对行业和可比公司进行充分地了解。我们在最初建立模型时，最初选择的EBITDA退出倍数较小（3倍），这使得反推出的永续增长率为负值，在对可比公司进行分析后，选择了较为适当的4-5倍。 在选择的14家子公司中，风神为轿车生产企业，股份公司、载重公司、柳州汽车为卡车及发动机生产企业，杭州汽车、客车底盘为客车生产企业，深圳置业为地产和贸易类企业，其他7家为零部件生产企业。按净利润和EBIT计算，14家子公司占全部子公司的97％，另外28家小公司的净利润占全部子公司净利润的比例仅为3％ ；按销售收