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关于Amaranth对冲基金破产的思考 　　一、案件简介 　　 　　1.Amaranth对冲基金及美国天然气市场简介。 　　Amaranth成立于2000年,是一家已持续近6年的多策略对冲基金。在最初的几年里,该基金以做债券组合套利交易见长,经营业绩比较稳定,但自2004年以来,随着能源市场繁荣,该基金将大量的资金投入了天然气市场,截至2006年8月份,Amaranth总资产高达95亿美元,其中约有一半的资产投资于能源市场。 　　2005年,Amaranth仅仅在天然气上就获得了17亿美元以上的盈利。 　　2006年9月18日,公司向投资者宣布产生巨亏。 　　2006年9月22日,Amaranth总裁Maounis在电话中许诺说,Amaranth还将继续经营。 　　2006年9月29日,Amaranth曾向其投资者发了一封信,称在花旗集团放弃了长达一周的接管Amaranth剩余资产的努力之后,基金将于11月底结束运营。 　　此次Amaranth价差套利交易亏损发生在美国天然气市场上。价差交易的基本盈利模式是基于不同交割月份期货合约间的价差而进行的套利交易。在美国所有的能源产品中,天然气的价格波动性最大,参见下图,在2000年1月至2006年9月的约7年期间,平均每年的波动率高达137%。 　　 　　上图列示出了2000年1月至2006年9月期间纽交所天然气期货当月期合约价格变化连续图以及当月期合约与4月期合约(离交割日还有4个月的合约)价差变化情况。该图明显显示,在价格上涨期间,价差一般会扩大,而在价格下跌期间,价差会缩小。在2006年,天然气价格持续下跌,从2005年12月13日的15.3美元的高点跌至2006年6月的约6美元,跌幅高达60%。 　　2.亏损细节分析。 　　2006年8月底,0703合约的价格是10.9美元,0704合约是8.3美元,价格差为2.6美元,Amaranth的总裁Maounis表示,根据历史经验判断,公司认为这一价格差将扩大,因此大量买入0703合约,抛出0704合约进行对冲投机。 　　但到9月20日,纽约商品交易所的0703合约价格为7.8美元,0704合约为7.2美元,价格差缩小到0.6美元。也就是说如果8月底Amaranth投资19.2美元分别买入0703和卖出0704合约,那么两三周内就亏损了2美元。而这样要产生60亿美元的亏损,Amaranth实际的交易额将达到580亿美元以上,即使有5.21的杠杆,也需要超过100亿美元的保证金。 　　Amaranth显然没有那么多本钱。因此我们可以认为在2006年8月底,Amaranth在0703上持有更多的多头仓位,而这些多头仓位产生了最大的损失。简单计算,Amaranth的实际投入超过40亿美元,而且绝大多数投入到0703的多头仓位上。 　　由于亏损加大,保证金出现缺口,因此该基金正卖出部分投资组合,以偿还银行的保证金缺口,其中包括股票、贷款和债券。 　　《纽约邮报》(The New York Post)报道称,Amaranth为了补充保证金,疯狂的卖出了数百个Amaranth最赚钱的股票和债券头寸。 　　这些注资行为毫无疑问让Amaranth在亏损的泥潭里越陷越深。但Amaranth并没有放弃。9月15日,Amaranth召集了多家华尔街顶级银行,邀请他们周末到格林威治的办公室。当时能源合约以及其他头寸已经在出售,公司正准备安排一个过桥贷款或者配股注资。这些行动从后来看无疑失败了。 　　 　　二、内部控制问题分析 　　 　　1.风险冒进和缺乏诚信的企业文化。 　　对冲基金(也称避险基金或套利基金)最早起源于50年代初的美国。当时的操作宗旨在于利用期货、期权等金融衍生产品以及对相关联的不同股票进行实买空卖、风险对冲的操作技巧,在一定程度上可规避和化解投资风险。但经过几十年的演变,对冲基金已成为一种新的投资模式的代名词。即基于最新的投资理论和极其复杂的金融市场操作技巧,充分利用各种金融衍生产品的杠杆效用,承担高风险,追求高收益的投资模式。 　　当一个对冲基金在找到了一个稳定的价差套利交易模型后,如果该价差套利模型被其他许多投资者知道后,价差套利空间将因竞争而被缩小,这时候对冲基金就要采用“投资规模制胜”的方式来实现高盈利,即每次交易都通过大规模的资金投入来获取微小的价差波动,并且往往通过提高杠杆融资比例来增加资金的投入规模。但这种“投资规模制胜”的价差交易模式蕴涵着很高的风险,如果价差波动方向与预期的相反,则容易出现较高的亏损,如果止损不及时,高比例的亏损就无法避免。 　　作为对冲基金,Amaranth同样具有对冲基金所共有的风险。由于可以卖空未来合约,因此公司可以利用未来的钱现在买卖股票。200