上市公司股票期权激励与企业业绩关系实证研究.docVIP

上市公司股票期权激励与企业业绩关系的实证研究 　　一、引言 　　 　　现代公司制度是伴随着古典公司所有权和经营权相分离而产生的，两权分离使得所有者和经营者之间建立一套有效的制衡机制成为必要。在两权分离的情况下，企业的所有者把企业委托给经营者进行日常的经营管理。所有者和经营者都是理性人，都追求个人利益最大化，二者的效用函数难以趋同。由于经营者实际控制着公司，二者之间存在信息不对称，有可能出现道德风险和逆向选择，即经营者为了自身利益而损害所有者和公司的长远利益。Gmssman和Hart(1988)以及Harris和Raviv(1988)研究表明，所有权与控制权的分离会降低股东的价值，而且对于社会也不是最佳的。减少这种问题主要有两个途径：一是监督，通过实施对经营者的监督机制，减少信息不对称的程度，在一定程度上降低道德风险和逆向选择行为；二是激励，这是解决在信息不对称条件下，通过订立激励契约，使经营者主动努力，从而在激励相容的基础上，实现股东利益的最大化。Murphy(1997)指出，以现金收入为主的传统报酬结构往往导致经理只追求公司的生存目标，而不追求公司价值增值的目标。因此，为解决我国经营者报酬中激励机制失灵，长期激励机制空缺等问题，有必要引进股票期权(Stock option)这种长期激励和制衡机制。其目的是将公司的长期价值作为经营者效用函数中的一个重要变量，在实现经营者自身效用的基础上，使得所有者和经营者目标的一致或趋同。 　　股票期权指持有者有权在一定的期限内按某一约定价格，买进(或卖出)一定数量股票的权力。我们所说的股票期权即经理股票期权(ESO)，是由企业的所有者向经营者提供的一种长期激励制度。一般的做法是给予企业的高级管理人员一种权利，允许他们在特定的时期内，按照某一预先设定的价格――所谓的“执行价格”，购买本企业普通股，期权价格和当日交易价之间的差额就是持有者的获利。 　　 　　二、相关理论和文献回顾 　　 　　股票期权的主要特征在于其对非对称信息的支付，这使得它成为一种成本相对低的激励方式。并且会对高层管理者的风险行为产生有利于所有者的影响(Sanders，2001)???从理论上讲，股票期权是以人力资本理论、委托――代理理论、企业契约理论为基础和依据的。 　　 　　 　　(一)人力资本理论与股票期权 　　在马歇尔的新古典经济学中，企业家是特定要素禀赋――人力资本的所有者，并且人力资本具有异质型，即边际报酬递增的特性。而人力资本理论最终由美国经济学家舒尔茨创立。人力资本是指凝聚在人身上的知识和技能的存量，企业家的人力资本是指企业家的才能。现代企业理论中的人力资本概念是指人力资本的专用性，即人力资本所具有的专门技术与技巧并拥有特定的信息的性质。威廉姆森在分析交易性质时认为，经营者的人力资本专用性即经营才能。魏杰指出，经营者依据其对企业人力资本的投入应当获取一定的剩余索取权，与物质(货币)资本的投入者一起分享企业的剩余。通过股票期权使得经营者获得企业的一部分股权，是对他们人力资本作用的承认和肯定，由此可以将其个人利益与股东利益、企业价值趋于一致。 　　 　　(二)委托――代理理论与股票期权 　　在许多情况下，当一个个体或者组织(委托人)授权另外一些人或者组织(代理人)代表他或者他们行使某项工作或职权的时候，两个经济主体之间形成委托――代理关系。委托――代理理论最初是由Jenesn和Meekling(1976)在《企业理论：管理行为、代理成本及其所有权结构》中提出。在委托――代理关系中，由于委托人和代理人各自特殊的利益主体地位，导致了二者行为目标的不一致，致使代理人的行动结果往往与委托人所期望的不一致。并且由于二者之间信息不对称，导致了代理人的道德风险和逆向选择，具体表现在偷懒(代理人所付出的努力不足以匹配其报酬)和机会主义(代理人作出的经济决策是为了增加自己的利益，而不是充分考虑到所有者的利益)两个方面。Jenesn和Meckling认为，由于所有者和经营者之间存在委托――代理关系，委托人为了鼓励代理人实现其利益最大化往往要采取一些措施，付出一定的代价(代理成本)。这些措施是建立一套有效的激励――约束机制，主要包括两种：其一，委托人直接监督代理人，但这种方法很难实现，因为代理人的动机和行为委托人不易随机观察到；其二，改变代理人风险规避者的地位，使其承担企业的部分风险。其做法是分解企业的剩余索取权，委托人将剩余索取权的一部分转让给代理人，使代理人的收益与企业的业绩相对应。而股票期权这种长期激励机制刚好能实现这种产权结构的调整，缩小委托人和代理人之间利益的分歧。 　　 　　(三)企业契约理论与股票期权 　　科斯等开创了企业契约理论，该理论认为企业是一系列人力资本所有者和非人力资本所有者