从全球汇率战到中国货币政策.ppt

房地产相关税费对地方政府财政收入的贡献 全国平均为10% 短期内房价必然会下跌 目前一线城市二手房价格已经开始下跌，但新房价格仍比较坚挺； 房价调控已经成为政治任务：房价不跌，政策难安； 融资链条收窄（尤其是最近银监会对银信合作的监管加强导致开发商能够获得的融资规模显著下降）； 上市房地产公司要完成年度销售计划，可能通过降价来换取销量； 2010年第4季度与2011年上半年，预计一线城市房价将会下跌20%左右； 但如果房价下跌导致房地产投资增速下滑，且同期内中国经济增长对房地产投资增速依赖程度提高，则房地产调控政策可能再度逆转； 未来5年一线城市房价走势 中国经济的货币化，显性与隐性通胀； M2与GDP之比超过160％； 每年M2增速显著高于名义GDP增速； 分税制改革的进程； 如果税制改革迟滞，土地供应仍会偏紧； 城市化加速； 高端人口的集中化趋势； 养老保障体系缺乏，居民购房养老（CICC） 美、日、法、加等国养老基金规模达到GDP90%，占居民总财富比重20%；中国社保基金人均不过1000元，占居民总财富不足2%； 房产财富占中国居民总财富57%，高于发达国家约20个百分点，这恰好补充了养老金不足的20个百分点； 房地产具有的养老与教育基金功能成为新的刚性需求； 中国社保投入太低，导致居民通过投资房产的方式来积累财富 资料来源：中金公司。 对未来政策的判断 财政政策：继续保持宽松，尤其是支持中西部的基础设施投资； 货币政策：向中性回归，但并未步入加息周期，更多是进行准备金与信贷调控； 汇率政策：继续升值，年底可能到6.5-6.6； 房地产调控：将会继续，直至全国平均房价（特别是一线城市房价）出现显著下降； 节能减排政策：将会持续，但强度低于今年下半年； 基础设施投资：将会有保有压，对中西部地区适当放开； 谢谢！ zhangming@cass.org.cn 国内流动性：货币与信贷 1年期存贷款利率 法定存款准备金率 央票未清偿余额的累积 10亿人民币 央票收益率的变动 1994年以来人民币对美元汇率水平的变化 汇改重启后人民币对美元的汇率变化 2005年以来人民币对主要货币汇率的变动 向下表示人民币升值 国外流动性：热钱流动 上证指数走势 上证市盈率的变动 上证市净率的变动 对未来股价走势的判断 流动性 从流动性角度来看，未来较长时间内，国内流动性水平依然宽裕； 依然强烈的通胀预期将导致居民继续将资金从银行存款转向风险资产； 针对房地产市场的宏观调控将使得流动性流向其他风险资产市场（股市）； 估值水平 目前中国A股市场的估值水平已经降至历史较低水平，重新具备投资价值； 政府态度 《人民日报》连续发文追问股市低迷之原因； 农行IPO已经顺利完成，强制性增发压力减缓； 投资者信心 对加息的恐惧逐渐消失； 关于供给层面的利空消息逐渐出尽； 需要新的刺激性因素； 结论：2010年第4季度至2011年第1季度可能出现新一轮行情。 近年来中国房地产价格的波动 全国70个城市房价指数 一线城市的房价变动 房地产价格走势的分析框架 流动性 内部流动性：货币与信贷增速； 外部流动性：热钱流入或流出； 供求缺口 中国的问题在于，近年来供求缺口的拉大很大程度上是不能持续的宏观调控政策造成的； 通胀预期 通货膨胀预期会显著改变中国家庭配置资产的行为，引发家庭资金在银行存款与风险资产（房市与股市）之间的流动； 政策宏观调控政策 政府将根据民意的涨落出台宏观调控政策； 政府将根据宏观经济增长对房地产投资增速的依赖程度、中国商业银行资产负债表对房价与地价下跌的承受能力，以及地方政府财政与负债对地价下跌的承受能力，来决定宏观调控政策的实际执行力度。 流动性与房价 国内流动性：货币与信贷 热钱流向再度逆转 流动性的变动：房地产行业融资 2010年8月，银监会出台规范商业银行与信托公司理财合作业务，要求商业银行将表外资产在2011年年底之前转入表内，这意味着开发商通过银信合作获得新增贷款的渠道受阻； 2010年10月，银监会向全国金融机构发布《关于提示房地产企业规避调控政策有关风险的通知》，揭示出房地产企业规避监管获得信贷的四种途径，例如分期开发、推迟领取预售证、抬高申报价格等，要求金融机构严控房地产开发贷款风险； 有迹象表明，中国政府可能对房地产开发商在海外发行债券进行融资的渠道进行控制； 房地产市场供求缺口 供求缺口与房价 未来一年内新增供应充足 通胀预期改变居民资产配置行为 通胀预期指标与CPI 通胀预期与房价 回归结果I P为房价增速，X为房地产行业融资规模增速，Y为通胀预期，Z为供求缺口。 最优 回归结果II 方程7与方程8中，p、x、y、z均为对P、X、Y、Z的差分变换，例如pt=Pt-Pt-1；方程9与方程10中，p、x、y、z均为对P、