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我国股市羊群行为演化与间隔效应研究 　　【摘要】论文研究了我国股市羊群行为的演化与间隔效应究,结果表明:我国股市的羊群行为总体上呈持续减弱之势;同时,市场羊群行为具有明显的间隔效应,以日为抽样间隔时,发现市场中存在羊群行为,而以周为抽样间隔时,未能检测到羊群行为的存在,说明我国股市羊群行为主要是由短期交易行为所导致的。 　　【关键词】羊群行为;演化;间隔效应 　　 　　1.引言 　　羊群行为是指投资者有意识模仿他人行为而忽视自身私人信息放弃独立决策的行为,其高度传染性是市场泡沫和金融危机的重要诱发因素,因此,其形成机理及相关实证受到了广泛的关注。 　　一般认为,羊群行为的产生源于: 　　(1)不全信息。认知心理学研究表明,基于社会选择的每个人都会关注其它人的决策,信息越不完全和不对称,该倾向愈明显,处于信息劣势(或自认为处于信息劣势)的行为主体具有强烈忽视自己的私人信息而模仿他人行动的动机。 　　(2)委托代理的声誉和薪酬结构。当基金经理的声誉和薪酬取决于与其它人业绩的相对优劣时,他就有模仿其它人的行为的动机。 　　关于羊群行为的实证研究主要分为两类:一是以股价的分散度为指标检验整个市场的羊群行为;二是以决策的聚合程度检验机构投资者的羊群行为。 　　国内的相关研究以实证检验为主,绝大部分研究表明中国股市及机构投资者存在着羊群行为。 　　然而,下面两个问题仍然值得进一步的探讨: 　　首先,作为一个处于快速发展中的新兴市场,中国股市的羊群行为的演化状况如何? 　　其次,不同抽样间隔下,市场的羊群行为是否存在差异? 　　本文将对上述问题进行研究。 　　2.研究设计 　　2.1 数据 　　选择中国股市1997年1月1日至2008年12月31日之间所有上市公司的日收益序列样本。 　　由于股票数据不连续,本文舍去数据缺失超过2.5%的样本,由此得到上海股市171只股票、深圳股市111只股票。 　　2.2 方法 　　个股收益率横截面标准偏离度CSSD和个股收益率相对于市场收益率横截面绝对偏离度CSAD是检验市场中是否存在羊群行为的两种经典方法。考虑到现实股票收益率厚尾分布的特征对CSSD方法准确性的影响更大,???此,本文采用CSAD作为实证分析的方法,即,在如下方程中: 　　检验是否显著为负,若是,则说明市场中存在着羊群行为,其绝对值越大,说明羊群效应越强。上式中,为时刻个股收益率相对于市场收益率横截面绝对偏离度;为时刻市场收益率。 　　3.中国股市羊群行为的演化研究 　　中国股市作为一个新兴市场,正处于快速发展之中,因此,对其羊群行为的演化趋势进行研究有助于揭示我国股市建设和市场理性的演化进程。 　　本文选择有重叠时间窗口采样方式:每4年为一个时间样本窗口,每次移动1年,依此类推,共形成9个样本。表1为相应的基于CSAD分析结果。 　　表1显示,1997-2003年间的羊群效应较强,随后,羊群效应呈不断减弱之势,2003-2007期间甚至都没有检测到羊群效应的存在,这充分说明,我国股市的整体理性程度在不断提升之中。 　　4.中国股市羊群行为的间隔效应 　　市场中存在着不同投资期限水平的投资者,他们基于不同的信息集进行决策,资产的市场价格是投资者交易行为的结果,因此,不同抽样间隔下市场价格反映了不同投资期限水平投资者的行为特征。 　　为了进一步分析我国股市羊群行为的特征,本文将对羊群行为的间隔效应进行研究,即,分析不同抽样间隔下市场的羊群行为。考虑到样本时间跨度较短,仅比较日抽样间隔和周抽样间隔下羊群行为的差异。表2为沪深两市日、周样本的羊群行为检验结果。 　　表2的结果显示,在以日为抽样间隔的样本中,存在着显著地羊群行为,而在以周为抽样间隔的样本中,没有发现羊群行为的存在。 　　日、周抽样间隔下羊群行为的显著差异表明,中长期投资交易行为具有较高的独立性,中国股市羊群行为极可能是短期交易行为的结果。为此,我们进一步考察了深沪两市日、周样本的短期相关性特征。表3为沪深指数日、周抽样的自回归系数。 　　从表12可以看出,沪市日抽样样本的短期相关性明显高于周抽样样本的短期相关性,深圳股市周样本甚至不存在短期相关性);同时,两市日样本的自回归系数大多为正,隐含着较强的导致羊群效应的正反馈交易特征。 　　5.结论分析与政策启示 　　实证结果表明,我国股市存在羊群行为,但总体上呈不断递减之势,这首先源于股市制度建设的不断完善,尤其是各种信息披露制度不断推出使得投资者信息不对称程度有所降低;其次,投资者的理性程度逐渐提高,机构投资者的快速发展更是大幅提升了市场整体理性程度。 　　羊群行为的间隔效应研究结果则表明,我国股市的羊群行为具有明显的短期特征。这是因为我国股市仍然存在大量具有短