居民加杠杆的是与非.PDF

居民加杠杆的是与非 居民加杠杆的是与非 伍戈 高莉 文若愚 林渊 核心观点： 继企业杠杆率高企激发各界热议之后，近期我国居民杠杆率攀升也引发了市场的普遍担忧。 居民杠杆率将直接影响宏观经济中消费和房地产投资两大动能，甚至还关乎金融体系的整体 稳定。这无论对于预测宏观大势还是研判金融风险都是重要的，值得深入剖析。 综合各种指标并进行国际比较，我们发现中国居民杠杆率近期虽然增速较快，但其绝对水平 尚未处于极端状态。与此同时，居民杠杆率还呈现出明显的区域分化特征，一、二线城市相 对较高而三、四线较低。尽管杠杆率高企并不必然意味金融风险的暴露，但增速过快值得关 注。 居民加杠杆对于消费的影响是“双刃剑”。直观上看，杠杆率高企可能加重居民负担从而抑制 消费，即“挤出效应”；但更深层次地，消费由可支配收入主导决定，一定程度的杠杆率提升 将拉动经济增长，从而增加可支配收入并促进消费，即“收入效应”。从各国实践看，合理区 间内的加杠杆将更多引致“收入效应”而非“挤出效应”。 展望未来，短期内融资条件趋紧及房地产调控将使得居民杠杆率增速放缓。但长期来看，诸 多国别经验表明城镇化进程是促进居民杠杆率提升的主导力量。当前我国城镇化率较低，未 来居民杠杆率仍有进一步提升空间。从该角度看，我国实现中高速经济增长的内需动能犹存， 但前提是确保杠杆率增速的合理适度。 伍戈：华融证券首席经济学家，曾长期供职于中国人民银行货币政策部门，并在国际货币基 金组织担任经济学家。电子邮箱：wuge@ 。 高莉：华融证券宏观研究员。电子邮箱：gaoli@ 。 文若愚：华融证券固收研究员。电子邮箱：wenruoyu@ 林渊：华融证券实习研究员。 1 居民加杠杆的是与非 正文： 继企业杠杆率高企激发各界热议之后，近期我国居民杠杆率攀升也引发了市场的普遍关 注和担忧。居民杠杆率将直接影响宏观经济中消费和房地产投资两大动能，甚至还关乎金融 体系的整体稳定。 事实上，自上世纪末住房市场化改革以来，我国居民杠杆率就一直持续提升。从区域结 构上看，居民杠杆率亦有分化，呈现一线城市高，二线次高，三四线低的格局。当前我国居 民杠杆率水平究竟如何？未来将如何变化？居民杠杆率攀升是否会对未来消费等经济动能产 生影响？这无论对于预测宏观大势还是研判金融风险都是重要的，值得深入剖析。 图1. 我国居民杠杆率不断攀升，但区域结构有所分化 170% 居民债务/GDP 居民债务/可支配收入 50 120 150% 40 100 130% 80 110% 30 60 90% 20 40 70% 10 20 50% 30% 0 0 4 5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 10% 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 一线 二线 三四线 一线 二线 三四线 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 居民债务/GDP ：% 2014 2015 2016 居民债务/可支配收入：% （右轴）