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相反理论在我国股市中有效性实证检验 　　◆ 中图分类号:F830 文献标识码:A 　　内容摘要:技术分析的有效性是一个一直存在争议的问题,本文利用我国股票市场数据对一个具有较大影响的技术分析理论―相反理论进行了实证检验,结果发现我国市场参与情绪与市场的过去走势存在显著的长期稳定关系,研究表明在我国股票市场上相反理论的逻辑是有效的,说明在我国股票市场上投资者运用相反理论进行投资决策是可能提高其投资收益的。 　　关键词:相反理论 市场情绪 协整 Granger因果检验 　　 　　相反理论研究概述 　　 　　在股票市场上很多投资者都运用技术分析结论作为其投资决策的依据,但是在市场上关于技术分析有效性的争论一直存在。而关于技术分析是否有效的问题,对于市场的参与者来说是一个具有现实价值的重要问题,其具有的实践意义也是显然的。因此,本文对一个具有较大影响的技术分析理论―相反理论在我国股票市场的有效性进行实证检验,这有助于帮助投资者更好地理解市场和进行相关的投资决策。 　　相反理论是由Heill提出的,Heill通过实际市场研究,发现赚大钱的人只占5%,其余都是输家。因而他认为要做赢家一定要与大众思想相背。相反理论认为股票价格是投资参与的群体行为所决定的,投资者应根据市场参与者整体行为状态来决定投资决策的买卖。他指出在股市,当所有人都看好时,就是牛市开始到顶的时候;当所有人都看空时,熊市则已经见底。 　　相反理论的理论逻辑是在市场行情将转势时,如由牛市转入熊市的前一刻,每个人都看好,都觉得价位会再上升。当大家都有这个共识时候,大家会尽量买入,价格的上升会消耗看多者的购买力,直到想买入的人都已经买入了,而后来资金,却无以为继。牛市就会在大家所有人看好声中完结。相反,当熊市转入牛市时,所有看空的人都想卖出,直到他们全部都出了货,市场已经再无看淡的人采取行动,市场就会在所有人都出掉货时见到谷底。所以相反理论认为只要与群众意见相反,则容易获得投资成功。该理论在市场中的影响很大,很多出色的投资家常常运用该理论来决定其投资决策。 　　在实践上,投资者们常常运用好友指数(Bullish Consensus)和市场??绪指标(Market Sentiment Index)作为运用相反理论的依据。在理论上,国内外很多学者主要关注于各种市场情绪指标如好友指数与市场收益之间的关系,但是针对相反理论逻辑的实证检验相对较少。如Solt 和Statman(1988)以及Clarke 和Statman (1998)通过对友好指数周数据分析了它与道琼斯工业指数(DJIA)和S P500 指数的关系,发现它们在4 周、26 周或者52 周都不存在统计上显著的关系;而Fisher 和Statman(2000)通过分析又发现友好指数是预测SP500未来收益率的一个有效反向指标,在统计上具有显著关系,指出情绪指标每上升1 %,下月的S P500 收益率平均将降低0.1 %。 　　在国内,饶育蕾、刘达锋(2003)根据“央视看盘”的预测数据构造了BSI (Bullish Sentiment Index)指标,发现投资者无法基于BSI信息来预测股市走势;王美今、孙建军(2004)同样根据“央视看盘”的预测数据所构造BSI指标,却发现沪深两市中投资者情绪变化能显著影响收益,而且显著反向修正收益波动,并通过风险奖励影响收益,这一研究结论与前者的并不一致。 　　这些运用友好指数分析得到的研究结论却不一致,原因在于运用友好指数等指标进行实证检验存在一个明显的缺陷,就是该类指标实际上把投资者交易前的事前预期作为情绪指标的构建基准,但交易前的事前预期受的是旧有信息影响,并不代表其对市场的实际作用过程,因而并不能真正反映市场参与者的情绪对市场价格变化的真实作用。也就是说,该类情绪化指标并不能表现情绪化因素对实际交易过程的影响,这就难以表现市场参与者情绪与市场走势的关系。因此为了检验市场参与者情绪与实际市场走势的关系,必须选取合适的指标以表征投资者的看多看空的情绪对市场走势的实际影响。 　　为此,本文选取了能够表现市场参与热情的指标―月开户总数作为市场情绪化的一个间接指标。由于月开户总数能够表现投资者实际的市场参与情绪高涨程度,在考察市场参与者情绪与市场走势关系时,采用月开户总数作为市场情绪指标,与以投资者预期作为情绪指标构建基础的友好指数相比,该变量能更好地说明市场情绪变化与市场走势的实际关系。由于相反理论的逻辑是市场走势会改变市场参与者的行为,因此本文通过检验市场走势与市场参与情绪高涨程度的关系来说明相反理论逻辑是否在我国股票市场上是有效的。这一点对于我国的市场参与者来说具有显然的实践指导意义。 　　 　　模型构建与实证检验 　　 　　(一)样本数据选取与说明