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浅论实物期权在风险投资价值评估中应用 　　摘要：风险投资在中国的迅猛发展使风险企业的价值评估备受关注，传统方法在风险高、收益高的风险投资中的应用受到一定的限制，而实物期权作为对传统方法的补充，能够更加全面的评价风险企业的价值。本文主要研究了实物期权的理论的内涵、定价方法、应用及在该领域需要进一步解决的问题。 　　关键词：实物期权；风险投资；二项式期权定价模型；B-S期权定价模型 　　 　　一、引言 　　 　　风险投资在我国的迅猛发展，使得风险企业价值评估的方法备受关注。目前在常规的投资领域中，净现值方法（NPV）法仍然是最普遍的方法，许多风险投资公司也使用这种方法评估风险企业的价值。但是风险投资与常规投资的不同之处（如不确定性极大、项目收入极不稳定、分阶段投资等），使得这种传统方法在该领域的应用受到了一定的限制。而实物期权在处理???确定性、分阶段投资等方面恰有独到之处，因此将实物期权与传统方法相结合以评价风险企业的价值逐渐成为理论界关注的热点。 　　 　　二、实物期权的内涵 　　 　　实物期权这一概念是在金融期权的基础上发展起来的，最早由美国教授Stewart Myers于1977年提出，后来Robert C Merton、Scholes、Ross和Rubinstein等学者在期权定价方法上的贡献，使期权这种金融衍生产品得到迅速发展，同时推动了期权理论在其它经济领域中的广泛应用，使经济领域中的一大难题――不确定性问题得以用期权的理论来解释并给予定价。 　　为了更好的理解实物期权，我们首先理解金融期权的概念，金融期权是指以金融工具或金融变量为基础工具的期权交易形式，其购买者向出售者支付一定费用后，就获得了能在规定期限内以某一特定价格向出售者买进或卖出一定数量的某种金融工具的权利。 　　科普兰对实物期权下了一个明确的定义，他认为“实物期权是在预定的时间内（期权的有效期）内，以预定的成本（成为执行价格）采取行动（如延迟、扩张、收缩、放弃等）的权利，而非义务。具体到在风险投资中的应用来讲，风险投资往往是分阶段进行的，即存在序贯决策的现象。管理者的决策不仅仅发生在风险投资的起始时刻，而是由多个决策点构成，每个决策点即代表着前一个阶段的结束，又意味着下一个阶段的开始。所以，在每一个决策点，根据前面各阶段的实际结果和当时所掌握的其它有关信息，管理者都面临着新的选择，即对应着一个选择权（即期权），这是经营柔性的具体体现。从这个意义上讲，一个风险投资项目由一个或多个期权所组成。不过，这些期权的标的物不同于一般金融期权形式的股票、债券、期货等，而是具体的实物资产而已。 　　由此可见，实物期权法与传统的净现值法的最大差别在于它非常重视弹性决策的价值问题，把管理柔性作为评估投资决策时的一个重要因素。 　　 　　三、实物期权的分类 　　 　　在此，我们主要介绍以下几种基本的实物期权在风险投资运作过程中的表现： 　　1.扩张期权。在风险投资中，它是指风险投资公司拥有在条件有利时追加投资的机会，这种有利的条件主要是指项目投资效果好或市场条件变得有利。扩张期权相当于看涨期权，在新兴市场以及成长性的行业被执行的概率最大。 　　2.放弃期权。指风险投资在不利的条件下及时退出或放弃某一领域或投资的机会。风险投资在某一领域及时扩张是非常重要的，同时能够从某一领域及时退出也是很重要的。放弃期权相当于看跌期权，其标的资产价值是风险企业的继续经营价值，而执行价格是风险企业的清算价值。 　　3.延期期权，是指风险投资在投资决策时进行等待而获取新信息的选择权。投资时机的选择在整个投资活动中扮演着重要的角色。一般地，等待能够为决策带来灵活性。某些时候，进一步等待最佳投资时机的到来要比立即投资带来的风险小，收益大。延期期权相当于看涨期权，期权持有者即风险投资公司可以将投资决策延迟到最有利的时机进行，也可以在投资条件变得不利的情况下退出投资。 　　4.分阶段投资期权。这种期权是指风险投资有权在未来的某段时间内。对风险企业采用分阶段投资策略，根据没一阶段项目的进展结果，获得下一阶段的期权或作为下一阶段决策的依据。它可以看作是一系列期权的组合，后一阶段期权的价值取决于前一阶段期权的执行结果以及对市场前景的预测。 　　 　　四、实物期权的定价方法 　　 　　实物期权的定价模型可借用金融期权的定价模型，问题的关键在于要在资本市场上寻找一个与所要评价的实际资产或项目具有相同风险和收益特征的可交易证券，称为“孪生证券”，利用孪生证券的有关资料来作为实物资产及其价格波动率等信息的替代，通过计算孪生证券的价值来模拟实物期权的价值，具体方法如下： 　　1.二项式期权定价模型。该模型的基本原则就是风险中性假设，根据该假设可以通过标的证券与无风险证