私募股权基金中国红筹之路.docVIP

私募股权基金中国红筹之路 　　从20世纪90年代国外私募股权基金开始涉足中国业务以来，由于中国特殊的政策环境，国外常用的组织形式（比如新型有限责任公司制）并没有获得国内法律的认可。在这一体制下，国内很难建立起可以和国外相竞争的中国本土私募股权基金，中国的私募股权市场基本上是外资在唱戏。 　　同时，在国内特定环境下发展起来的许多本土企业也并不合适作为投资对象，比如私募股权的投资大多要求企业具备发行股票的能力，即必须是股份有限公司，而国内法律法规对股份有限公司的设立进行了严格的规定，使得绝大多数的中国企业仍然是有限责任公司制，仅有少数规模足够大的企业或者准备上市的企业进行了股份制改造。为此，众多外资私募股权基金为实现投资的顺利进入和退出，创造了红筹上市模式。 　　 　　选择红筹上市并不简单 　　 　　红筹模式，是自然人（包括境内居民和境外居民，但实际上大部分为境内居民）用来自于中国境外的外汇在境外设立拟上市公司，拟上市公司用来自于境外的外汇资金购买上述自然人在境内拥有的权益，拟上市公司以上述境内权益在境外上市。 　　简单来说便是国内企业在海外的避税岛设立一家公司，该公司并没有任何实际的资产，由于国内国外两家企业为同一控制人，该控制人可以使用国外的公司来收购国内公司的股权或资产，在收购完成后，国内的企业就变成了国外企业的子公司，国外公司便成了国内企业的母公司，于是国内企业便由内资企业转变成了外商投资企业。由于国外企业控制了国内企业的资产，只要把国外企业所发行的股票在海外市场上市，便实现了国内企业的上市融资计划，将所募得的资金再用来继续投资国内企业，壮大企业的规模。 　　在这个过程中，海外的私募股权基金便可以通过投资设在海外的公司，换取海外公司一定量的股票，等到其上市后在海外市场出售，便可以实现在海外投资和海外退出。 　　但实际的操作并非上图这么简单，上市前后还需要仔细考虑许多细节问题。 　　首先，选择红筹上市的方案一定要考虑对外商投资的产业政策（2004年由国家发改委和商务部修订发布的《外商???资产业指导目录》以及《指导外商投资方向规定》）。《外商投资产业指导目录》是指导审批外商投资项目的依据。在进行重组时，以进入境内企业所在的行业，并根据企业所在的行业对外资的开放程度，确定该行业是否允许外商独资或控股。这个直接影响到海外设立的壳公司能否返程收购的问题，也就直接决定了外资的风险投资类私募基金是否可以投资目标企业。 　　其次，红筹上市公司还需要符合海外资本市场的要求以及能够满足外资私募基金对公司的要求，主要包括：一方面，企业必须要主营业务突出，即需要公司业务定位清晰。主营业务应专注于一行业，把不相关的业务捆在一起的企业不适合上市，因为主营业务突出的上市公司更受投资者的青睐，一般主营业务收入和主营业务利润均占到总收入和利润总额的70%以上。 　　另一方面，企业还需要生产经营独立。要求拟上市公司具有独立的研发、生产、销售，拥有完整、健全的生产经营体系。在资产重组方案中既要考虑把上市公司的资产中将受产业政策限制的业务剥离出来，又要必须考虑，剥离后的业务应该满足一个完整的生产流程，生产经营的独立，否则市场是难以接受的。同时，如果企业中有国有股权的，国有股权是否退出也是一个关键的问题，不少企业是通过国企改制后形成的股权结构，国有股权在重组中是否退出是实践中经常遇到的问题。国务院《关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》规定：将国有股权转移到境外上市，按境内企业隶属关系先经省人民政府或国务院主管部门同意，报中国证监会审核，并由国务院按国家产业政策有关规定和年度总规模予以审批。审批程序复杂，耗费时间长，而且结果不可控。因此，如果企业中有国有股权的，国有部分的退出会更有利于企业的融资和上市。 　　 　　审慎选择收购方式 　　 　　在设立海外壳公司之后，便可以收购国内公司的资产或者股权，也被称为股权收购或资产收购两种收购方式。具体来说，股权收购是指境外的特殊目的公司以协议购买境内公司股东的股权或认购境内公司增资，使该境内公司变更为外商投资企业。而资产收购是指境外特殊目的公司在国内设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或特殊目的公司协议直接购买境内公司企业的资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产。这两种收购方式的主要差异有： 　　在审批方面，股权收购中不涉及国有股权、上市公司股权收购的，审批部门只有商务部门，审批要点主要是外商投资是否符合我国利用外资的政策、是否可以享受或继续享受外商投资企业有关优惠待遇，对于股权收购的定价不做要求；涉及国有股权的，审批部门还包括负责国有股权管理部门及其地方授权部门，审批要点是股权转让价格是否公平、国有资产是否流失。而资产收购中涉及国有资产，资产