房地产行业最新观点数据跟踪：10Y国债大涨会不会唤醒板块？.pdfVIP

本周最新观点-行业策略与配置组合 行业策略： （1）投资者应从政策博弈框架回归到利率波动框架 我们之前跟大家分享过 “10Y 国债定方向！”的观点。我们认为，投资者需要从政策 博弈框架回归到利率波动框架上来，因为过去政策最后也是通过利率波动的变化来影 响房地产配置取向和房地产板块基本面的 只不过过去遵循政策博弈的框架更直接，政策变化更容易被投资者准确捕获，看到政 府逆周期的政策出来，地产放松信号出现，投资者过去果断入场，而聪明的投资者可 能提前判断到了经济变化背后隐含的利率改善，因此获得相对更多的周期beta收益 这次聪明的投资者相较以前会 “痛苦”一些，因为政策维持因城施策的严格调控，同 时长效机制一定程度上影响投资者对行业的判断，且在整体大盘赚钱效应低的短期背 景下，部分投资者需要寻求更有弹性的板块，因此，所谓价值投资者，需要承受一定 回撤的压力。当然，如果回撤承受不了，那证明本身并非价值投资，而房地产从基本 面和估值来讲目前都是低估的 （2 ）利率债震荡调整1个月后再次出现明显改善，有望唤醒房地产板块，政策效果改 善已在发生 - 2 - 本周最新观点-行业策略与配置组合 10Y 国债从2月初开始涨到4月中旬，随后震荡调整，5月中旬企稳回升，上周五涨幅 明显。这和房地产板块的节奏也比较类似，过去的1个月，房地产板块超额收益逐渐 回落，其实也在于没有明确的信号来指导未来基本面的方向和政策动态变化的效果， 注意，我们这里用的词是 “效果”，效果包含2层含义 第一层就是政策本身是动态的，2年前的政策到现在可能是没有变化的，但其影响会 发生变化，例如，部分刚需人群在限购政策下，可能被一刀切，但现在随着各地产业 型人才政策的出台，随着时间的变化 （社保从3年调整到5年现在也过去2年了），其 效果也发生了变化，需求被压制并不代表需求被消灭 第二层含义在于，政策到底有没有效果，对需求影响多大，你不可能一个个城市去看， 最终他也会反映在利率上，利率是政策的某种映射，政策的效果边际上到底有没有变 化，就看利率的变化 （3）观察利率的2个维度：利差改善and 额度会先于价格改善 a. 10y 国债利率领先按揭利率，往后看半年，银行资产端利率维持高位，而负债端利 率回落，从行业角度而言，房地产的资产端利率上浮相对更多，利差又更大，银行的 配置动机往后走是回升的 - 3 - 本周最新观点-行业策略与配置组合 b. 按揭利率边际变化领先销量1个季度左右，未来表现为3，4线城市的利率水平 和1，2线的利率水平收敛，也即见顶回落，这个改善在今年年底应该可以看到，总之， 拿按揭举例，今年下半年额度会有改善，明年价格 （利率）会有改善，量在价先 （4 ）大家担心的房企资金链情况如何？为什么房企资金链那么容易被市场关注？ 一方面，行业某种程度上在舆论的风口浪尖，销售回款重要性被偏见性忽视；而房企 资金来源中，占比最大的是销售回款，其次才是银行信贷和直接融资，且我们跟踪的 招商证券房地产资金链指标仍处于安全水平 另一方面，房地产行业前端利率绝对水平确实相对高，大家容易担心其资金链风险， 但相对而言，房企盈利能力还是不错的，换句话说，利率的上行影响了行业的利润率， 但加快周转还是能赚钱的，目前周转好的公司净利率仍能在10个点或更高，杠杆高的 也能赚钱；但我们要知道，利率的上行对所有行业都有影响，尤其对资金需求高的行 业，他们一般盈利能力是不如房地产的，利率上行对利润率的影响更大，甚至吃掉了 所有利润，房地产只是恰好被大家更关注而已 维持2018年房地产板块超额收益判断，未来的触发因素在政策方面可能淡化，更多 在于基本面，关注1，2线城市销售的率先改善和六月份全局销售筑底的时间点 - 4 - 本周最新观点-行业策略与配置组合 推荐三类公司： • 对于高周转公司，未售货值可能只够卖2-3年，这个时候，如果仅仅按照表内的货 值去折现，是会低估公司的价值，因此通常高周转公司会享有一个NAV溢价，大 致50~60%，本质是持续经营的假设。典型代表就是 【万科A 】，极致高周转叠加 低净负债