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股权分置改革与收购公司短期并购绩效 匀，m-年第-1巳-期-rt版总-第??吨，句，电.期四、;-tA、、.JJd·圣化蜻S后I，~豆点Et刷月出股权分置改革与收购公司短期并购绩效王江石贺锢璇李玉兰2(1.东北财经大学金融学院，辽宁大连116025;2.大连市地方税务局，辽宁大连116∞1)f摘要l*-式以2脚?可2ω7年发生于我因证券市场前329起并购事件为研究样本，采用事件研究法和多地回归分析，考察了收购公司的短期并购绩效及其影响因素。给采显示，并购在短期内给收购J公司股东带来了泉著为正的累积超常收益;完成股统的收购公司短期并购绩效妥好于未完成威放的收购必句，但这种效应只发生在公告日前z相对于现金支付方式，市场更认可采用非现会或付的并购行为:视模较大;的并购合为收购公司股东创造更多传价值;在没有引入徐司管理能力交安份情况节，与政府、之间关联粮度较低的收购公司短期并购绩效更好。〔荣键溺〕股权分;1改革;升腾绩效;累积超额收益中圈分类碍F830交献标惧码A交置在掘号:1∞唱-4096(92011)01咽121~~、文献回顾并购是现代工业企业快速扩张和整合的重要手段，20世纪全球共经历了5次并购浪潮。伴随着我国证券市场的发展，我国上市公司的并购活动也日渐增多，而且由于制度背景等原因，中国上市公司并购重组的数量与金额相对于证券市场的规模而言非常大[1]O国际学术界对并购问题的研究已经很深入，其中对并购绩效研究是并购研究中的一个重要领域。对短期并购绩效的研究国外学者普遍采用事件研究法。从目前来看，对于目标公司短期绩效的研究基本得到了一致的结论，认为并购增加了目标公司股东的财富;而对于收购公司，现有的研究结论并不完全一致，其差别主要来源于研究角J度、方法和样本的差异。Dodd和Ruback[2对1973-1976年间的要约收购进行研究发现，收购公司股东能够获得显著为正的8%-129毛的超常收益，而目标公司股东能够获得199毛一219毛的超常收益。Kummer和Hoffmeister[3 J对1956-1978年所发生的成功的要约收购进行研究发现，收购公司能J够获得5.2%的超常收益。Dodd[4对1971-1977年的兼并事件研究的结果显示，收购公司股东的超常收益为负，而目标公司股东能够获得139毛的超常收益。Mitchell和Stafford[5 J引用Fama-French三因素模型对1961-1993年发生的366起并购事件的研究显示，在公告日后两天，收购公司的累计超常收益为-O. 149毛。Asquith等[6J描述了与并购企业规模相关的并购绩效，他们认为如果目标企业的市值等于或大于收购公司市值的10%，收购公司的累积超常收益率为4.1%;如果目标公J司的市值小于收购公司的10%，收购公司的累积超常收益率仅为1.70% 0 Jenson和Ruback[7认为成功的兼并会给目标公司股东带来约20%的异常收益，而成功的收购给被收购公司的股东带来的J收益则达到30%0 Bruner[8发现并购中被收购公司股票价格显著上涨，一般有10%-30%的累积超常收益，而收购公司股票收益有负的倾向，但并不稳定;被收购公司股东与收购公司股东的收收稿日期2010-12-01基金项目:科技部国家软科学研究计划项目(2009GXS58#004699D124);辽宁省教育厅创新团队项目(2∞7T043);辽宁省科技厅软科学研究计划项目(2009401011) 作者简介:王江石(1981-)，男，辽宁沈阳人，博士研究生，主要从事公司金融与金融管理方面的研究。E-mail:wjsh6@ hotmail. com 21 络化，才铸久4罗孚点ENumber 1 (G由eralSerial No. 73) J四U町Y.2011 益之和同样具有不确定性。近些年来，随着我国股票市场的有效性逐渐增强，国内学者也越来越多地将事件研究法引人到对并购绩效的研究中，但也没有得到一致的结论。李善民和陈玉皇[9J采用事件研究法，对1999-2∞0年中国证券市场深沪两市共349起并购事件进行实证研究，结果表明，并购能给收购公司的股东带来显著的财富增加，而对目标公司股东财富的影响不显著;不同类型的并购有不同的财富效应;国家股和法人股比重最大的收购公司股东财富增加明显，而股权结构对目标公司股东财富的影响不显著。张新口。]以1993-2002年我国上市公司发生的1216起并购重组事件为样本的研究结果显示，并购重组为目标公司创造了巨大的价值，目标公司的股票溢价达到29.05%，但对收购公司产生了一定的负面影响，股票监价为-16.7679毛。余力和刘英[11J对1999年的85起和2002年的55起并购重组的绩效进行分析，发现并购重组给目标企业带来了24.50%的累计超常收益，超过了20.0