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物美股份并购新华百货后风险思考 　　【摘 要】 企业并购是一种高风险投资活动，并购风险是企业在并购中存在的各种不确定因素，物美股份成功并购新华百货，成为新华百货的第一大股东。但在其实施并购过程中，也必然存在面临着各种并购风险。本文作者通过物美对新华百货的并购对价以及并购后整合的研究，对其并购后所面临的财务风险、经营风险及企业文化风险进行分析阐述思考。 　　【关键词】 财务风险 经营风险 企业文化风险 　　物美股份是一家非国有企业控股的、在香港上市的国内最早以连锁方式经营超市的专业公司之一。新华百货是国有股为第一大股东的上市公司，是宁夏最大商业零售企业之一。 　　物美股份并购新华百货，是在上市公司股权分置改革背景下完成的并购，物美股份收购了银川市国资委持有的新华百货27.7%全部国有股股份，成为新华百货的第一大股东。但在其实施并购过程中，也必然存在面临着各种并购风险。 　　1. 财务风险 　　企业并购是一种高风险投资活动，需大额的资金支持，很难完全利用自有资金来完成，购并后能否及时实现足够的资金流入用以偿还借入资金，以及满足购并后企业进行一系列的整合工作对资金的需求至关重要，风险贯穿于整个并购活动的始终。具体来说，主要为 　　价值评估风险：购并交易双方以持续经营观点合理地对目标企业进行估价，作为交易的底价，这是并购成功与否的关键。若并购方对目标企业的公允价值和持续盈利能力的评估缺乏准确性，在确定交易价格中可能接受高于标的企业价值的购并价，导致并购企业支付更多的资金或以更多的股权进行置换，甚至引起并购企业陷入财务困境。 　　物美股份并购新华百货股权是在A股市场股权分置改革背景下，股权分置改革工作与上市公司收购工作结合进行的，物美股份以1.767亿元购买银川市国资委持有新华百货27.7%股权，共计2850万股股，每股转让价6.20元，转让价为每股净资产溢价20%，由于当时A股市场股价低迷，由于并购附加整合夏进乳业为条件和后来的股权分置改革成本，以净资产作为转让定价基础，由于没有考虑新华百货在银川布局的商圈优势、土地使用权的等商誉和无形???产的市场价值，没有真实反映新华百货的公允价值。随着股价的上升，物美股份购买新华百货国有股权带来巨大的收益。 　　融资风险：并购的融资风险主要是指能否及时筹集到足额的资金以保证购并活动顺利完成。由于购并的动机以及标的企业并购前的资本结构不同，使得企业购并所需的长期资本和短期资金，权益资本与债务资本的投入比例存在差异。并购方应针对目标企业资本结构以及债务期限的长短，维持正常营运所需的资金量，来做好投资的不同回收期与借款的种类相配合，合理安排资本结构。具体融资方式有多种，如内部留存、增资扩股、银行贷款、发行债券和发行认股权证等。 　　由于承担新华百货股权分置改革成本是本次并购的前提条件。并购后，新华百货的股权分置改革如果选用当时上市公司股权分置改革普遍采用的现金对价方式，物美股份要支付大额现金，而据物美股份年报显示，截至2005年6月30日，物美股份上市时融到的近7，000万美元已全部用完。2006年2月，物美股份配售2，110万股新H股，募集资金净额4.43亿港元，用于部分支付对美廉美超市3.7亿元的收购后，物美的资金所剩无几。经向物美股份一位高管了解，当时在物美不断的收购和开新店计划中，一旦资金链出现问题，打击将是致命的，将出现很大的融资风险，其控股地位也将岌岌可危。 　　债务风险：在并购过程中，权益资本不足，并购企业就要借入大量的债务资本进行收购，就有可能陷入债务危险，进而影响融资能力和偿债能力。如果标的企业的资产负债率过高，使得并购后企业整体的负债比率都有大幅度上升，流动比率、速动比率大幅度下降，资本的安全性降低，偿债风险加大。并购方往往因资本结构恶化，负债比例太高，又缺乏很高的投资回报率，最终不能偿还债务而破产倒闭。 　　新华百货股权分置改革最终以认沽权证形式的实施对价安排，物美股份向新华百货77，571，000股全体流通股股东每10股免费派送10份行权价为10.02元的认沽权证，即股改后第9个月的最后一天，流通股股东可以每股10.02元将股票卖给物美股份。而物美股份采取这种方式将面临极大的二级市场波动风险，因为认沽权证行权价格与股价仅有20%的差价，由于当时股市低迷，在新华百货股权分置改革方案通过的40天前，新华百货的股价还在10元以下。认沽权利方案实际上是给了9个月以后所有流通股股东一个保底价格，一旦市场状况发生变化，如果彼时市场价格低于10.02元，6，464.25万股流通股都行权的话，物美有可能需要在股改9个月后拿出最多6.4亿元的现金来兑现行权承诺，实际是物美代流通股承担了巨大的二级市场价格波动风险，将带来很大的债务风险。而且如果所有流通股股东都行权的话，物美持有新华百货的股份将