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公司内部治理结构对信用风险影响实证研究 　　摘要：构成公司内部治理结构的公司最终所有者、最高决策者以及直接经营者，其各自行为必然会影响到公司的信用风险。本文以我国147家上市公司为样本对上述问题进行了实证研究。结论表明：信用风险高的公司，管理费用比例也较高，其法人持股比例和高管持股比例往往较低，股权集中度对公司信用风险无显著影响，国有股的“公共性”较明显，股权制衡、独立董事和第一大股东未能有效发挥其应有的作用。 　　关键词：信用风险 股权结构 董事会结构 代理问题 　　一、引言 　　信用交易的产生和信用制度的建立加快了市场经济下的商品流通，促进了金融工具的发展和运用。信用交易和信用制度随着商品经济的不断发展而逐步建立起来，现代市场经济最终发展成为建立在错综复杂的信用关系之上的信用经济。公司作为现代市场经济的重要组成成员，自然也就成为了信用最主要的载体之一。影响公司信用风险的因素固然很多，如宏观经济的状况、公司经营业绩、盈利能力、代理人风险态度等都会对公司信用风险产生不同程度的影响。公司的股东大会、董事会以及执行层等具体职能单位构成了一套完整的公司治理结构，这套完整的公司治理结构包含了公司的最终所有者、最高决策者以及直接经营者，他们各自的行为及其结果必然会对公司信用风险产生重要的作用。高明华、席尔瓦等学者将公司治理分为公司内部治理和公司外部治理，公司外部治理主要指市场治理、政府监督、债权人监督和大宗交易。根据该公司外部治理观点，笔者认为由股东、董事及其他高管所构成的有机体统称为公司内部治理结构。本文选取了我国2008年上市公司中的147家上市公司作为研究样本，在进行理论分析的基础上，将公司内部治理结构对公司信用风险的影响进行了实证研究，以期能为我国上市公司信用的建设和风险管理提供依据和建议，同时填补了公司内部治理结构对上市公司信用风险影响领域内的空白。研究发现：高管和法人持股能够有效降低公司信用风险，管理费用比例较低的公司信用风险往往也较低；国有持股和股权集中度对改善公司信用风险的理论在我国并得不???有力的证据；第一大股东、股权制衡和独立董事的作用微乎其微，股东之间并没有形成有效的监督，独立董事没有有效的监督公司的经营运作。我国学者对信用风险的研究晚于西方发达国家，自从加入WTO后，我国金融业受到外界同行业竞争压力才对信用风险的关注度有了一定的提升。国内学者对信用风险的研究主要集中在信用风险的度量和评估方面，涌现了许多信用风险分析方法，其中较为成功的有KMV模型、支持向量机、神经网络等方法。然而，从公司内部治理方面对信用风险的影响进行分析的研究则是屈指可数。李维安、李建标认为我国上市公司的信用与股权结构之间的关系无法凭借股权的集中或是分散来判断，并提出降低第一与第二大股东的持股比例但同时需保证第一大股东的绝对控股地位，这样对公司信用的提升具有促进作用。黄辉、崔飚以我国2000年至2006年发生财务困境的193家上市公司为样本进行实证分析，研究表明，公司股权制衡度与公司财务困境显著正相关，国有股比例、独立董事比例和管理费用率与财务困境负相关，高管持股比例和股权集中度与财务困境则没有显著的相关性。廖冠民、卢闯、陈勇采用单变量与多变量的分析方法，研究发现第一大股东持股比例越大，困境公司的投资与绩效水平越高，股权制衡对困境公司不具有显著的积极作用。张红军研究发现，股权集中度与公司绩效存在显著的正相关关系，法人股持股比例对公司绩效有显著的正向促进作用，而国有股股东往往表现为无效率状态。综上文献所述，关于公司内部治理结构对信用风险影响的直接的、系统的研究还未出现。基于该空白背景的考虑，本文将从公司内部治理结构的角度详细探讨该因素对公司信用风险的影响。一方面，试图揭示公司内部治理结构对信用风险高低的影响，以期为上市公司信用风险的管理提供参考；另一方面，本文将样本上市公司分为ST公司和正常公司，通过对比分析进一步为支持信用风险与公司治理理论假设提供证据。 　　二、研究设计 　　（一）研究假设 本文从公司治理结构，提出如下假设： 　　（1）股权结构。Shleifer和Vishny指出股权集中使大股东能有效的激励和监督管理层，从而使公司价值增加，由此可知公司发生信用违约的可能性降低，所以股权集中度与公司信用风险呈反比；而La Porta等则认为，股权集中会导致控股股东侵占小股东利益的掏空行为，从而使公司价值下降，因此公司违约风险加大。根据上述分析可知，股权集中度有可能会促进公司信用风险的优化也可能会加速公司信用风险的恶化。当股权集中度很低时，每个股东持有的股份比例虽然较低，但相对其他股东来说并不是一个可以忽略的份额，因此股东之间会自然形成良好的监督体系，从而会使公司价值增加，所以公司发生信用违约的概率也会随之而降低。然而当部分股东股权上升时，