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我国创业板公司IPO前后业绩变化实证研究 　　【摘 要】 文章以2009—2010年上市的153家创业板上市公司为研究对象，从盈利能力、偿债能力、营运能力及发展能力四个方面全面分析创业板公司IPO前后一年的业绩变化，并探讨了募资规模高低与IPO前后业绩变化的关系。实证结果表明创业板公司IPO之后的业绩显著下滑。 　　【关键词】 创业板； IPO； 业绩变化； 募资规模 　　一、引言 　　创业板自2009年10月30日推出以来，以其高成长性受到广大投资者的追捧，并发展迅速，至今已有300多家企业在创业板上市。创业板的推出既为成长期的中小企业提供了一个良好的融资平台，也为风险投资营造了一个正常的退出机制，更为广大投资者带来了更多的投资机会。但是，从2011年年报和2012年第一季度报表来看，创业板企业上市后的表现并不是很让人满意，甚至有的企业出现亏损。不可否认，创业板与主板和中小板相比，具有更???的风险性。研究创业板企业IPO前后的业绩变化及其影响因素对投资者规避风险和提高投资效率有实际意义。 　　二、文献回顾 　　IPO（Initial Public Offerings）称为首次公开发行，是指企业通过证券交易所首次公开向投资者发行股票，以期募集用于企业发展资金的过程。业界对IPO研究的三大热点为：IPO动因、IPO抑价现象和IPO公司的长期表现。其中对IPO长期表现的研究是最具有争议性的，研究结果不仅对研究方法具有敏感性，也随着选取市场和样本的不同而不同。本文研究的业绩变化就是衡量IPO前后长期表现的一种方式，另外也有很多文献是用股票回报率来衡量IPO后的长期表现。 　　Jain and Kini（1994）是最早对IPO前后业绩变化进行研究的学者，他们以1976—1988年间682家IPO公司为样本，研究其上市前后经营业绩的变化。经营业绩指标有两个：一是总资产营业利润率（营业利润/总资产），反映资产利用的效率；二是经营利润减资本性支出后除总资产，反映的是净现值重要组成部分的经营活动现金流量。结果发现：IPO公司上市后不论是与自己上市前比，还是与行业同类公司相比，经营业绩均显著下降。笔者提出了三个理由来解释这种现象：1.上市后股权结构变动造成代理成本增加；2.管理当局在上市前粉饰财务报表，使公司经营绩效有高估现象；3.管理当局期望在公司有不寻常且较好经营绩效期间将股票上市，以获得发行溢价，而上市后可能会发生效益下滑。朱武祥、张帆（2001）以1994—1996年期间在沪深两地上市的217家A股公司为样本，分析了上市前1年到上市后4年息税前利润与总资产之比等财务指标中位数的变化趋势，以及流通A股占总股本的比例、第一大股东持股比例、管理层持股市值等因素与业绩指标变化的相关性。结果发现：1.上市后的经营业绩低于上市前一年，且上市后继续呈逐年下降的趋势。2.对业绩变化趋势的解释：流通A股占总股本的比例、第一大股东持股比例均与业绩变化无关，而管理层持股市值与业绩变化有关。周孝华、吴宏亮（2010）以2004—2007年在深圳中小板上市的公司为研究样本，使用了横截面回归模型分析，把盈余管理、上市前经营业绩水平作为控制变量，检验风险投资独自对经营业绩的影响。实证结果表明，有风险投资机构持股的发行公司IPO前业绩要差于无风险投资持股公司，与IPO前相比，经营业绩指标均发生了显著的下降。 　　基于国内外关于A股和中小企业板市场等的已有研究可以看出，各个证券市场还是普遍存在IPO后业绩下滑的现象，国内学者将此称为IPO效应。由于我国创业板建立时间尚短，各项监管制度尚不完善，虽然在创业板上市的都是具有高成长型的中小企业，但本文还是提出如下假设：我国创业板上市公司存在IPO效应。在对上述假设进行检验以后，笔者还将进一步探讨募资规模是否对创业板公司IPO前后业绩变化产生影响。 　　三、实证研究 　　（一）创业板公司IPO前后业绩变化显著性检验 　　1.样本选择 　　本文以同花顺和国泰安数据库中的数据为基础经过整理得到数据样本，选取从2009—2010年在创业板上市的153家公司的财务指标为研究对象，剔除1家没有数据的公司，有效样本为152个。 　　2.财务指标的选取 　　本文从盈利能力、偿债能力、营运能力及发展能力四个方面选取指标对创业板上市公司的业绩进行分析。所选指标如表1所示。 　　3.研究方法 　　为检验创业板公司IPO前后业绩变化情况，本文采用的研究方法是将首发当年定为基年（0年），上市前一年定为-1年，上市后第一年定为1年，比较企业各年财务指标中位数的变化情况；然后用Wilcoxon秩和检验对企业IPO前后一年的业绩变化进行显著性检验。如果各项业绩指标都显著性下降，说明创业板存在IPO效应。 　　4.实证结果与分析 　　通过对创业板公司I