第七篇 公司长期资本结构(简).pptVIP

* * 3、传统理论 观点：认为在一定限度内，提高负债比率可以使公司价值增加，但超过这一限度后，杠杆风险将使综合资本成本上升更快，这样公司的加权平均资本成本将先降后升,公司价值就会减少，因此,存在一个使公司价值最大的资本结构。 * * （二）现代资本结构理论 1、MM理论 由美国著名财务学家Modigliani和Miller共同提出，包括不考虑企业所得税的 MM理论和考虑企业所得税MM理论两种。 观点：在完善的市场条件下， 资本结构与企业价值的关系是： 无公司税时,资本结构不影响公司价值和资本成本。（无资本结构优化的问题） 有公司税时，负债会因节税效应而增加公司价值，负债越多，公司价值越大，权益资本所有者所获得的收益越大。 * * 不考虑企业所得税的MM理论：企业经营者改变资本结构以提高企业价值的行为，都会被投资者追求自身利益最大化的行为所抵消。 考虑企业所得税的 MM理论：债务融资一方面能带来免税优惠，使企业经营者有无限增大债务融资的行为动机，而另一方面又会使企业权益资本成本增加和财务风险加大，从而使企业经营者的这种行为受到抑制。 * * MM理论的贡献与不足 贡献：MM理论是现代资本结构理论的奠基石，其精髓在于它揭示了企业筹资决策中最本质的关系——企业经营者的目标及行为和投资者的目标及行为之间的相互冲突和一致性。 不足：由于MM理论的假设条件——“完善的市场”在现实经济生活中不存在，因此学术界对MM理论提出了许多反对意见。 * * 2、权衡理论 由美国财务学家Jensen和Meckling(1976)、Warner (1977)、Myers和Majluf(1984)等通过对破产成本、代理成本与资本结构的关系进行研究，共同创立了均衡理论。 观点：认为MM理论没有考虑财务拮据成本和代理成本，当公司负债增加时，财务拮据成本和代理成本都会增加。 负债公司的价值等于无负债公司价值加上赋税节约，减去预期财务拮据成本和代理成本的现值。 最优资本结构也必须考虑这三者的权衡。 * * 3、米勒模型 由美国财务学家Miller(1976)提出，它在完善的市场条件下，不仅考虑了企业所得税对企业资本结构的影响，而且还考虑了个人所得税对企业资本结构的影响。 该理论是在MM理论的基础上建立起来的，是对MM理论的拓展。该理论可看为MM理论的一个组成部分。 * * （三）新资本结构理论 1、代理成本理论 1976年詹森(Jensen)和麦克林(Meckling)将代理理论引入资本结构理论的研究中。 观点：由于企业中代理关系的存在,必然产生股东与企业经营者、股东与债权人之间的利益冲突,为解决这些冲突而产生的代理成本（包括股权的代理成本和债权的代理成本）。随着债务比例的增加,股东的代理成本将减少,债务的代理成本将增加,因此,最优的资本结构就是使总代理成本最小。 * * 2、信号揭示理论 　 20世纪70年代后期以来,资本结构理论通过信息不对称理论中的“信号”、“动机”和“激励”等概念,从企业“内部因素”来展开对资本结构问题的分析,把资本结构的权衡难题转化为制度设计问题。 观点：各投资既定时，公司的筹资结构可以看作市场对内部人员的私有信息的外在化的一种反映，从而将筹资结构问题归结为公司对非对称信息的处理问题。在企业投资机会方面，经理人员与普通投资者之间存在信息不对称，这种信息不对称，会直接影响企业的筹资顺序及最佳资本结构的确定。 * * 3、顺序偏好理论 Ross(1977)率先将信息不对称问题引入了资本结构的研究中,Myers Majluf(1984)基于信息不对称问题研究了公司为新的项目融资时的财务决策,提出了资本结构的顺序偏好理论。 观点：(1)红利政策是粘性的;(2)相对于外部融资而言,公司偏好内部融资,但是如果需要为净现值为正的真实投资融资,公司也会寻求外部融资;(3)如果确实需要外部融资,他们会首先发行风险最低的债券,即他们会先选择债务融资,其后才会考虑股权融资。(4)当公司寻求更多的外部融资时,他们会按照顺序偏好的次序进行,从低风险债券到高风险债券,可能还包括可换股债券和其他准股票(quasi-equity)证券,最后才是股票。 * * 4、控制权理论 20世纪80年代兼并行为的增加，阿诺和博尔顿(Aghion and Bolton,1992)、哈利斯和雷维吾(Harris and Raviv,1990)、斯达尔兹(Stulz,1990)等经济学家在信息不对称的情况下,分别从不同的角度,对资本结构与控制权分配的关系进行了研究。 观点：企业控制权理论认为资本交易不仅会引起剩余收益的分配问题，还会引起剩余控制权的配置问题。 * * 阿诺和博尔顿模型在交易成本和合约的不完全的基础上提出