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发展机构投资者背景分析和路径研究 　　摘要：本文首先借鉴国际经验，发现发达国家资本市场呈现“机构化、产品化”的趋势，其次分析了机构投资者的特征，认为中国现阶段金融结构由银行主导向市场主导转型的过程中需要机构发挥更大作用。然后系统分析了中国大力发展机构投资者的背景和路径，从健全法制、放松管制、做强券商、多层市场、丰富工具和扩大开放六个方面提出具体政策建议。 　　关键词：机构投资者；金融结构；市场主导 　　中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）11-0-02 　　一、国际经验显示机构在资本市场中的作用越来越重要 　　图1所示，1980年至今，OECD国家（经合组织）的机构投资者（基金、保险、养老金等专业投资机构）持有资产占整个资本市场的比例持续上升，由1980年的12%上升至2006年的22%，接近翻番。从图2可以看出，英美两国机构化水平最高，达到200%，欧洲的德法和东亚的日本，机构投资者也呈现出极快的增长趋势，资本市场呈现出明显的“机构化”特征。 　　另一方面，图3所示，OECD国家家庭资产中，配置于机构的比例不断提高，由1995年的23%提高至2006年的33%，提高10个百分点，资本市场发展呈现出“产品化”的趋势。图4所示，OECD国家股票市值和机构投资者资产均快速增长，银行信贷资产占GDP比例保持稳定，说明随着经济发展，资本市场和机构投资者相互促进、快速成长。 　　二、机构投资者的特征 　　1.机构投资者具有规模和专业化优势。机构投资者具有资金、信息、人力等方面的资源优势，具备专业化资产管理能力，有比较完善的投资计划和操作方式。在实践投资行为时，遵照严格的分析框架和投资操守，对法律、法规、政策很敏感。 　　2.机构投资者具有谨慎的本性。机构投资者属于受托人的身份，机构在做出投资决策时首要考虑的是投资的安全性。为了有效控制资产风险，机构投资者除了严格遵守风险控制的法律、法规，自觉接受全方位监管外，还实施着更加严格的自律。谨慎的机构投资者在选择股票池时要考虑如下因素：（1）市净率（每股股价/净资产）。（2）市盈率（每股股价/净利润）。（3）股价波动性。（4）上市时间。（5）是否纳入股指。（6）经营业绩。（7）品牌和口碑。 　　3.机构投资者对流动性和交易成本高度关注。机构投资者持有某一股票的数量往往很大，占该股票流通股比例往往很高，因此机构投资者对股票的买卖对股价的冲击很大。由于交易量大，机构投资者的佣金支出也比个人投资者高很多，因此相对于个人投资者，机构投资者更关注交易的成本的交易标的的流动性。 　　4.机构投资者具有反趋势操作倾向。机构投资者具有反向的趋势操作倾向，也就是说即倾向于买入下跌幅度过大导致低估的股票，卖出上涨幅度过大导致高估的股票，从而矫正股市中经常出现的过度反应，最终导致股市的稳定。 　　5.机构投资者属于典型的委托—代理关系，存在代理风险。以基金公司为例，购买基金的份额持有人和基金管理人之间信息严重不对称，基金份额持有人并不具备资产管理的专业知识，也无法实施监控基金管理人的行为，这种知识和信息的不对称可能会带来基金管理人的逆向选择和道德风险。但是基金持有人力量比较分散，对管理人的监督都希望“搭便车”，因此对基金公司的监督需要借助制度安排和政府监管，从而有效保护基金持有人利益。 　　三、机构投资者发展与??融体系变革的深层次关系 　　19世纪以来就一直争论究竟哪一种金融体系更加有利于长期经济增长，历史学家Gerschenkron（1962）从英国和欧洲大陆的经济发展差别的角度出发，深入分析银行主导金融体系和市场主导金融体系在促进经济发展之间的差别，得出结论：一个国家的金融体系随着经济发展存在三个不断进化的不同阶段，即；银行主导阶段、市场主导阶段、证券化阶段。也就意味着，一个国家在经济发展不同阶段，对金融体系有不同的需求。 　　从马克思政治经济学的角度出发，金融体系结构属于生产关系范畴，判断金融体系结构的优劣，关键在于这种结构有没有适应并促进生产力的发展。一个国家的金融体系在促进经济持续增长中的有效性关键在于金融体系是否与其经济运行的环境相适应，是否能够满足不同经济发展阶段提出的各种变化需求。 　　中国改革开放之初，迫切需要发挥后发优势，金融体系以银行主导为主，适合在经济发展初期“集中力量办大事”、实现快速赶超的生产力发展需要，过去发展黄金三十年的经验证明，这种结构是适应并促进中国生产力发展的。不过随着经济持续发展，银行主导的金融结构弊端越来越明显，意味着中国正处于以银行主导的融资体系向以市场主导的融资体系转化的转折期，在这个转折过程中，机构投资者将发挥巨大的作用。 　　四、中国大力发展机构投资者的背景 　　1.中国经济发展与