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财务可持续增长模型比较研究 　　【摘要】近年来，企业的可持续增长问题在我国会计理论界和实务界受到了广泛的关注和讨论，正确选择和应用财务可持续模型对企业的增长管理具有重大的意义。本文在希金斯、范霍恩和拉巴波特可持续增长模型和企业财务增长、价值创造理论的支持下，通过对三种模型的对比介绍，揭示出其在逻辑上的优势和局限，并利用浪莎和雅戈尔两家民营服装企业2001至2010十年的财务数据对不同的模型进行验证，试图为财务可持续增长模型在企业财务管理领域的具体应用提供一些参考和建议。 　　【关键词】财务可持续增长；价值创造；可持续增长 　　一、导论 　　（一）问题的提出 　　企业的利益相关者历来很关注企业增长的绝对量和速度。当前，理论界和实务界已经充分地意识到企业财务可持续增长能力的重要性，但是，在实践中，管理者缺少一个科学的可持续增长的评价体系，所以结果往往徘徊在因为希望“做大做强”而导致增长过快或由于惧怕风险而形成增长不足的尴尬境地中。本文在回顾可持续增长模型的基础上，结合我国市场经济的特点及民营企业在转型升级中的特性，通过举例、比较、验证等研究方法就不同财务可持续增长模型的优越性和局限性展开研究，解决相关模型在实际应用中存在的问题。 　　（二）研究对象的界定 　　1.财务可持续增长模型 　　由财务学家罗伯特·C·希金斯（Robert·C·Higgins）、詹姆斯·C·范霍恩（James·C·Van Horne）、拉巴波特（Alfred Roppaport）于1977年建立的三种模型最受瞩目，他们三者弥补了经济学家对于企业成长速度问题缺乏逻辑严密数学论证的遗憾。定量模型中又可以分为会计口径和现金流口径两大类。 　　在我国，王丹、陈兴述（2010）提出将希金斯模型和拉巴波特模型耦合的观点，并进一步指出在企业管理增长时不应该一味追求实际增长率的提高，而忽视可持续增长率的提高以及实际增长与可持续增长的配比。 　　本人认为，在目前经济转轨的敏感时期以及不确定因素增加的条件下，这种耦合理念有诸多的合理之处。 　　2.企业的财务增长和价值创造 　　可持续增长的概念是企业发展和价值持续创造理???的统一，增长是通向以价值和财富最大化为最终目的桥梁，持续性地创造价值则为可持续增长概念的深层含义。价值最大化和资源消耗最小化看似是相悖的，然而并不是没有办法化解两者的矛盾。近年来，更多的学者将目光放到对增长的动态研究上来，要求必须更关注公司未来盈利能力的增长潜力，从一个长期的过程来看待增发新股对上市公司的可持续增长力的影响。 　　二、财务可持续模型的案例验证 　　本文选取浙江民营服装制造企业浪莎和雅戈尔2001年到2010年的数据，对基于会计口径的希金斯模型和范霍恩模型以及基于现金流口径的拉巴波特模型代入具体的财务数据进行验证。 　　（一）对两家企业的财务可持续增长模型的对比分析 　　根据浪莎、雅戈尔2001-2010年的财务比率，以及希金斯模型和范霍恩模型算出两个模型下的财务可持续增长率；运用财务比率以及拉巴波特模型算出企业拉氏财务可持续增长率。三者的公式分别是： 　　希金斯的可持续增长率=股东权益变动值÷期初股东权益值=销售净利率×资产周转率×收益留存率×权益成数 　　范霍恩的可持续增长率=销售净利率×资产周转率×收益留存率×权益成数÷（1-销售净利率×资产周转率×收益留存率×权益成数） 　　拉巴波特的可持续增长率=销售净利率×产权比率×（1-每股现金股利）÷{投资活动产生的现金流量/主营业务收入-销售净利率×产权比率×（1-每股现金股利）} 　　1.浪莎股份财务可持续增长分析 　　由于拉巴波特模型的分母不能为零（分母为零的经济含义是销售引起的包括债务自然增长和扣除股利分配的现金净增加额与营运资本和资本性支出净增加相等，而这与现实不相符），所以如果计算过程中分母接近于零，那么可持续增长率的结果就是异常点（见表2）。 　　可见，浪莎2003年有资金流入但是趋向于零，导致计算的可持续增长率异常的低。这样，浪莎在这一年度的投资即必须全部由销售引起的净现金流量来满足，导致有效的投资需求十分低，极有可能存在资金的浪费。企业在没有好的投资项目的条件下，若要让企业价值最大化，则应将资金分还给股东。验证詹森自由现金流代理理论的方法是：将留存收益率等同于本年的投资需要，计算得到的可持续增长率为-61.03%（0.05×-1.3×1÷（1-0.05×-1.3×1））大于-90.19%。这说明，发放股利为股东创造价值。其次，本年的资本性支出仅占主营业务收入的0.16%，导致分母只有1.66%。 　　图1中清晰地看到，主营业务收入增长率在2007年时与三个模型计算出的财务可持续增长率尤其是与希金斯模型得出的结果，存在极大的鸿沟。究