人民币国化引导中国内外均衡.doc

 人民币国际化引导中国内外均衡 编者按： 　　布雷顿森林体系Ⅱ，也就是亚洲国家通过鼓励出口积累大量国际盈余，主要以美元形式持有，并流回到美国金融市场。中国是布雷顿森林体系Ⅱ最重要的参与者。巨额国际收支盈余意味着人民币面临着难以回避的升值压力。但如果人民币对美元大幅升值，则这些外汇储备将会随之显著贬值，更不用说，汇率升值会严重削弱中国商品的国际竞争力。从长期来看，这些辛辛苦苦积累起来的美元资产还会受到美元贬值和通货膨胀的侵蚀。 　　人民币国际化有望成为解决当前中国内外失衡问题的关键。首先，人民币国际化能够大大提升货币政策的效力，并使得相关政策能够更加专注于内部均衡。其次，从增量上看，人民币国际化能够避免发展外向型经济与外汇储备高企的悖论。再次，从存量意义上，人民币国际化将有望从根本上降低中国对外汇储备的需要。最后，人民币国际化会在一定程度上会对冲掉外汇储备缩水的风险。 　　人民币国际化已经作为一项战略提了日程。这可能是一条并不平坦，但风景却很好的路。庞大的中国经济体面临着严重的内外失衡，这些失衡仍在加剧，并将在相当长时期内制约着中国经济的成长；人民币国际化很可能成为一条根本性的解决途径。 　　我国长期实行的是保持汇率基本稳定，同时对资本流动管制。理论上，这一组合能够保证货币政策的独立性。问题是，我国虽然实行资本项目管制，但大量所谓热钱的流入却也是不争的事实。研究显示，资本项目管制在短期是有效的，但在长期有效性会下降。在2003年以来的经济上升周期中，所谓输入型流动性过剩就是一个明证。 　　现实地看，只要一国开放了经常项目的可兑换，就或多或少地会涉及到资本项目的可兑换。并且，自2002年试行QFII以来，我国事实上已经放开了除短期流动资本之外的各项资本项目的可兑换。只不过对这些资本项目实行的是审批制。审批制是审慎的，但效率较低，也留下了很多可供资本流入和外逃的漏洞和渠道。 　　人民币国际化问题在很大程度上与东亚问题联系在一起。一方面，货币国际化是东亚各国经济发展进程的一个组成部分。很多发达国家的货币一开始就是国际化的，可以自由兑换，汇率几乎每天都在波动。与此相比，以东亚为代表的新兴市场国家，长期存在着金融压抑，而外汇管制和汇率干预乃是金融压抑的一部分。当经济金融发展到一定阶段，货币的国际化就提上了日程。在日本、香港和新加坡等早期经验的基础上，包括印度在内的亚洲国家在1990年代，加快放开了对资本项目的管制，但因努力盯住美元的汇率制度而丧失了缓冲调节能力，最终导致内外失衡积重难返得，各国货币化进程也遭受挫折。 　　另一方面，货币的国际化对亚洲国家还是一个战略选择。亚洲金融危机之后，固定汇率制度瓦解，国际货币基金组织得出的结论是，因为这些开放的小国经济此前将本币盯住美元，在一定条件下，吸引了大量国外资本流入本国，短期债务过重，为危机埋下的祸根。但是令人惊讶的是，在金融危机平息之后，这些国家又不约而同地回归了某种形式的固定汇率制度。从规避外汇市场风险的角度来看，钉住美元就是让出口商和进口商对冲他们的风险。 　　发展中国家从中得出的教训在于，一定要积累起自己的外汇储备，以便抵御国际收支风险，并摆脱国际组织的不合理干预。由此形成了所谓的布雷顿森林体系Ⅱ，也就是亚洲国家通过鼓励出口积累大量国际盈余，而这些盈余主要是以美元形式持有的，并流回到美国金融市场，相当于借钱给美国。这种模式被认为部分解释了美国长期利率在较长期保持在低位，以及美国消费者可以长期有钱过度消费，并显示出不可持续性。 　　躲过一劫的中国是布雷顿森林体系Ⅱ最重要的参与者。中国自1990年代末期来外汇储备加速积累，至今已经接近2万亿美元，其中60%以上是以美元形式持有的。这些外汇储备给予了中国巨大的信心优势，但同时也面临着很多问题。巨额国际收支盈余意味着人民币面临着难以回避的升值压力，这个压力不仅是经济意义上的，也是政治意义上的。但如果人民币对美元大幅升值，则这些外汇储备将会随之显著贬值，更不用说，汇率升值会严重削弱中国商品的国际竞争力。从长期来看，这些辛辛苦苦积累起来的美元资产还会受到美元贬值和通货膨胀的侵蚀。鉴于美国已经启动了印钞机救市，这两个风险很可能都会发生。 　　人民币国际化为上述错综复杂的局面提供了一个可能的解决方案，并有可能超越日元经验称为一个更加成功的案例。当前的中国与1980年代的日本情况十分相似。面对巨额顺差和美国压力，日元加快了国际化进程，同时伴随着日元升值。日元的国际化进程因1990年代出现的“失去的十年”而充满争议。但“失去的十年”在多大程度上应归结为日元国际化本身还没有定论。当时的日本骄傲自满心理膨胀；在初期人为压制日元升值，但在后期却又加快升值；在国内股市尤其房地产市场出现明显泡沫的情况下，国内政策却因一般价格平稳而迟迟未能紧缩；还可以提到的是日本老