人民币外汇衍生品市场的功能及其发展策略分析-analysis on the function and development strategy of rmb foreign exchange derivatives market.docxVIP

第一章导论2005年7月21日，中国开始实行以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，这是我国汇率形成机制市场化改革迈出的第一步（以下文中出现的“汇率改革”均指此次汇率改革）。人民币汇率不再盯住单一美元，人民币汇率的变动将更加的灵活，富有弹性。在改革以来的两年多时间里，人民币汇率发生了巨大的变化。2005年7月21日当天的人民币对美元的汇率就上升2%，由1美元兑换8.2765人民币调整为1美元兑换8.11人民币。自从实施浮动汇率以来，一路升值，近三年来不断创新高，升幅超过20%（图1.1）。图1.12005年7月21日-2007年12月31日人民币对美元汇率基准价人民币汇率改革给国内经济实体带来了新的挑战，浮动汇率加剧了汇率波动，进而加大汇率风险，这种市场化的汇率定价机制的逐步显现，虽然有助于国内金融资产的均衡定价开始更多地同国际金融市场价格体系相联系，进而提高市场配置金融资源的有效性，但也引发了新的国际金融管理问题：首先，国内的外汇投资者和融资者面临更加多的汇率风险，继而产生越来越多的避险需求；其次，以人民币汇率作为标的离岸人民币衍生产品市场开始在国外出现，并有可能通过我国金融市场的逐步开放来影响我国金融产品的定价，这对于国际经验不足的中国企业、金融机构和监管当局都是一种挑战。如果仅仅从现货的角度考虑汇率的市场化，并不能完成充分的价格发现作用，必须积极稳妥地发展境内人民币外汇衍生产品市场，才能够进一步推动人民币汇率市场化的逐步完善，同时也将与其他国内金融资产的市场共同组成一个真正意义下的多层次、多元化金融市场体系，从而进一步提高我国金融资产配置的市场效率。因此，积极发展国内的人民币外汇衍生产品市场，就成为推动我国国民经济持续、稳定和健康发展的一个非常紧迫的任务。目前，国内外众多学者对外汇衍生品市场进行了多方面的研究。在国外，对外汇衍生品市场的功能，外汇衍生品市场对宏观经济的作用的研究很早就有。Smith和Stulz(1985)、Mian(1996)等人从理论上对论述了外汇衍生品的套期保值功能，Géczy，Minton和Schrand(1997)、AllayannisG.OfekE(2001)、GregoryWBrown(2001)等人从实证的角度证明了外汇衍生品的套期保值功能。Hasbrouck(1995)、Glnzalo和Granger(1995)、Joshua和Leah(2006)等学者对外汇衍生品市场的价格发现功能进行了大量的研究。关于外汇衍生品对宏观经济影响的方面，CifarelliG(1998)、Dowd(1998)、Allayannis和Ofex(2001)、StephenD.Makar,etal(2001)等人也做了大量的研究，发现外汇衍生品市场对外汇市场以及其他资本市场、通货膨胀、经济危机等方面的有着影响。在国内，关于外汇衍生品市场的研究相对较少，尤其是从实证上对人民币外汇衍生品市场的研究几乎没有。但是有一些学者就我国外汇衍生品市场发展策略进行了一系列研究。张光平（2005）、高扬、何帆（2005）等介绍了国际外汇衍生市场发展状况，并提出了一些我国外汇衍生品市场发展的设想。陈小五（2005）、袁鹰（2006）、孙晓凡（2006）等从具体交易品种方面进行了相关的介绍，以及对国内未有的衍生品种的开展进行了可行性分析。综上所述，有关外汇衍生品市场的避险功能、外汇衍生品市场对汇率和宏观经济的影响等方面的研究还是比较多的，这些研究为我们对人民币衍生品市场的类似研究奠定坚实的理论和方法基础。然而，由于人民币外汇衍生品相对较少，且市场发展尚不成熟，有关与之类似的研究仍不多见，况且，尚未涉及在岸与离岸人民币外汇衍生品市场之间的关系和我国外汇管制的制度演进对人民币外汇衍生品定价的影响方面的研究。并且，虽然国内有些学者对我国开展人民币外汇衍生品市场的发展策略方面进行了初步探讨，但没有给出我国人民币外汇衍生品市场发展的具体思路，更没有构建出我国人民币外汇衍生品市场的进程，等等，本文将试图弥补以上不足。本文将从人民币外汇衍生品的发展现状，现有功能的体现，与宏观经济的相关关系，以及其发展的趋势等方面全面地研究我国外汇衍生品市场。研究思路如下：第二部分首先给出外汇衍生品的基本内涵，并简要介绍了外汇衍生品市场的历史和现状以及美国和墨西哥成功的外汇衍生品市场的发展历程。据此分析人民币外汇衍生品市场的发展现状、种类构成及其基本特征，为文章的后继研究奠定基础。第三部分从多个角度对现有人民币外汇衍生品市场的基本功能进行系统研究。首先研究了我国人民币外汇市场的有效性。在此基础上采用VAR模型、Granger因果检验、Johansen协整检验、二元Garch模型等实证方法从微观角度深入研究现有人民币外汇衍生品市场的价格发现功能、