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对保险资产管理价值链的思考 价值链理论的 基本观点 哈佛大学教授迈克尔·波特于1985年提出了价值链的思想，并在此基础上逐步形成了较为完善的分析体系。价值链理论的基本观点是专业化基础上的分工与协作。首先是专业化分工，按照专业化分工原则，价值链内部形成了多个有序的价值活动环节，但并不是每一个环节都创造同等的价值，也就是说，价值的创造主要来自于价值链上的某些特定环节，即战略环节；其次是专业化协作，企业与企业的竞争，绝不只是某个环节的竞争，整个价值链最终合成了企业的竞争力，只有通过专业化的协作和动态的优化重组机制，才能使整个价值链拥有持续的竞争力。 典型的保险资产管理 价值链分析 如上图所示，目前，一个典型的保险资产管理价值链主要包括：资产负债管理、资产战略配置、资产战术配置、资产交易配置、投资交易、会计核算、绩效评价七个环节的业务活动，其中：资产负债管理是保险资产管理的起点；在资产战略配置环节，保险公司通常每年年末(或者更长的时间周期)在对宏观经济、市场走势和各大类资产的收益风险分析报告的基础上，提出战略资产配置整体方案；在资产战术配置环节，通常定期(或者需要时)根据资产结构、战略配置要求、宏观经济和市场动向确定下阶段资产战术配置方案；在资产交易配置环节，根据资产战术配置方案，结合市场状况，制定各大类投资品种的资产交易配置计划；在投资交易环节，独立的集中交易部门负责资产的投资交易指令的执行；在会计核算环节，根据会计准则、清算规则和估值办法，每日进行交易清算、资产估值、资金划拨和会计核算，并和托管银行进行业务对接；在绩效评价环节，根据投资业绩基准，通常定期对实际投资业绩进行业绩归因和评价。 结合保险资产管理价值链的典型形态，引发了对我国保险资产管理行业现状和实务的一些思考。 思考一：自上而下还是自下而上? 既然是一条各环节间首尾相连的价值链，一个很自然的联想是这条价值链的作业顺序到底是自上而下的还是自下而上的?是单向循环的还是双向交流的? 1.区分自上而下和自下而上 自上而下和自下而上是在机构投资者中盛行的两种最具代表性的投资策略。其中，上代表宏观经济或市场趋势，中代表市场板块或行业区域、下代表微观企业或投资工具，上、中、下三个层面的划分，是以研究的对象为依据的。 自上而下策略，一般首先从经济或市场的总体趋势研究入手，通过相对价值的比较，确定拟投资的市场板块及行业，然后再向下优中选优、锁定最佳的投资标的，索罗斯、罗杰斯等代表人物成功的采用了此策略；自下而上策略，其研究工作的出发点，一般都是直接从投资标的开始，适当考虑行业和整体的经济走势，自下而上的投资策略一般不是很重视大类资产的配置，巴菲特、彼德·林奇等代表人物是这一策略的运用大师。 2.自上而下控制风险、自下而上挖掘机会 投资既是科学也是艺术，没有放之四海而一劳永逸的致胜之道。自上而下与自下而上两相比较，不存在最优的策略，只有最合适的策略。 保险负债的特点是规模大、来源广、期限长，决定了保险资产管理讲究资产负债匹配，强调安全性、收益性和流动性的三性平衡，提倡长期投资和价值投资。因此，保险资产管理价值链体现为自上而下与自下而上策略的有效结合，通过动态调整的优化循环机制，既要自上而下地控制风险、又要自下而上地挖掘机会。 保险资产管理需要自上而下地控制风险。一方面，保险资金由于规模大和多样性的特点，不同的资金特性具有不同的风险、收益和现金流，必须通过投资组合在各市场之间的相对配置来规避风险；另一方面，由于保险资金大部分投资于固定收益资产，具有较强的利率敏感性，市场利率的微小波动会导致资产价值的较大变动。因此，保险资产管理必须把握好中长期趋势，从全球的视野、周期的变化进一步完善资产配置方法，形成自上而下控制风险的体系。 保险资产管理更需要自下而上地挖掘机会。一方面，负债的刚性决定了保险资金的运用更加注重投资的长期性和稳定性，经过长期的市场洗礼和磨练，长期投资和价值投资已成为国际保险行业的主流投资哲学，一些经营百年以上的保险公司即使对固定收益投资都坚持买入持有到期策略，注重投资工具的内在价值和稳定现金流，不博取价差收益。另一方面，我国保险资金运用渠道已基本全面放开，从公募领域到私募领域、从传统产品到另类工具、从境内市场到境外市场、从实体经济到虚拟经济，保险资金的运用覆盖了最宽阔的金融投资领域，保险投资领域的拓宽，客观上对自下而上地挖掘投资机会的能力提出了更高的要求。 思考二：战略配置由保险公司完成是最优选择吗? 1.战略配置的重要意义 战略资产配置是保险资金长期投资目标和风险政策的具体体现。长期投资目标是保险资金要实现的长期收益水平，风险政策则规定了保险资金可接受风险的程度。 Brinson,Singer和Beebower(1986)通过实证研究发现，战略资产配置决定着投资组合收益的91