招商银行：收购永隆银行，试水国际化跟综合经营增持（维持）.pdfVIP

短评报告 招商银行：收购永隆银行，试水国际化与综合经营 增持 （维持） 银行业 2008 年 6 月 3 日 王逸峰 石磊 66045557 事件描述： 招商银行今日发布公告，称拟收购香港永隆银行有限公司53%的股权，并就永隆银行全部已发行股份提出无 条件强制性现金收购建议。收购对价相当于每股156.5港元。 评论： 1.收购永隆银行的战略意义：永隆银行成立已有75周年，目前拥有分行42家，职员超过1600人，是排名第 四的香港本地独立银行。永隆银行提供包括存款、贷款、押汇、汇兑、银团贷款、企业贷款、证券、信 用卡、网上银行、强制性公积金、投资理财等全面银行服务，并通过全资附属公司提供租购贷款、物业 信托、受托代管、保险代理、经纪及顾问、期货证券经纪服务。永隆银行的网络渠道和业务牌照将成为 招商银行在境外发展的宝贵资源。招行将以自身在零售和中小企业银行、网上银行和信用卡的优势与永 隆银行复合产品结构和专长相结合，提升为中国内地客户的金融产品及服务。另外，由于永隆集团业务 范围涵盖银行、保险、证券、期货、信托等多个方面，其运作经验值得准备进军综合经营的内地银行借 鉴。 2. 永隆银行经营情况：永隆银行是一家贷款质量良好，流动性较好，收入来源广泛的银行。2007年内减值 贷款占贷款总额的0.26%；现今、存放同业款项和证券投资占生息资产的一半以上，具备良好的流动性； 证券经纪和保险业务为它提供了大量非利息收入，非利息收入占营业收入的近一半。但永隆银行2007年 净利润下降14.6%至13.72亿港元，2008年一季度则出现了8253万港元的亏损。这主要是为结构性投资作 减值准备，预计目前损失计提已较充分。另一方面，永隆银行的资金来源主要是客户存款，在香港追随 美国降息的环境下，难以享受利息成本的减少，使得永隆银行的净利息收益率有所下降。但我们预计美 国降息周期将在下半年逆转，永隆银行的净利息收益率有望随之提升。据彭博统计，目前市场预期永隆 银行2008年每股收益为6.26港元（GAAP下为6.39港元），与我们的预测基本一致。永隆银行2007年的净利 润为招商银行的9%，预计2008年该比例为6%左右，我们认为本次收购不会对招行的每股收益造成负面影 响。 3.报价略偏高：本次招行支付的收购对价相当于每股156.5港元，合2.9倍2007年末净资产和3.1倍2008年一 季度末净资产；2007年26.5倍PE或2008年25倍动态PE。从PE估值水平来看，该对价已经高于国内银行2008 年动态PE，我们认为这一收购对价偏高。但考虑资源的稀缺性，我们认为报价尚处于可接受的范围内， 预计其短期影响是中性的。 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 公 司 研 究 / 短 评 4. 或面临融资需求：招行表示，本次目标股份收购完成后，仍能保持8%以上的资本充足率，但同时表示仍可 能需要通过发行国内次级债、国际次级债、国际可转债等方式进一步充实资本金。我们以2008年一季度末的 资本充足率为基数计算，预计现金收购53%的股权后，招商银行的资本充足率将降至9.6%。而在收购53%股权 后，将触发全购要约。如果以现金收购全部股权，招行的资本充足率将可能降至8.3%，此时就需要融资约150 亿元以达到10%的资本充足率，预计由此产生的利息成本小于收购永隆银行贡献的净利润。 5. 总的来看，我们认为此次收购对招商银行的战略发展具有重要意义，但收购对价偏高。而能否有效整合永隆 银行，成功借鉴其经验，妥善利用其网络渠道，是能否实现战略意义的关键，值得我们后续关注。我们将视 交易情况调整招商银行的盈利预测。因对短期业绩的影响有限，我们维持招行的“增持”评级。此次收购还 需要经过股东