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大量持有美国国债对人民币汇率影响 　　摘 要：改革?_放以来，我国贸易持续的顺差以及外国企业对华投资使得我国积累了大量的外汇储备。外汇储备的管理遵循流动性、安全性、盈利性，这些外汇储备的管理成为人们所关心的问题。由于中国和美国经济上的往来以及美元的霸主地位，我国的外汇储备以美元为主，而这些美元储备大部分都是投资于美国国债。这样的做法可能给我国带来巨大的敞口风险，也会对人民币兑美元汇率产生影响。首先剖析了我国持有美国国债的规模大小及其动因，并论述了相关的金融理论，从持有国债到影响市场利率进而影响汇率的传导途径进行分析，并运用向量自回归模型实证检验，并在最后提出了相关的策略以降低大量外汇储备投资于美国国债带来的风险。 　　关键词：外汇储备；美国国债；人民币汇率；VAR 　　中图分类号：F74 文献标识码：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2018.06.027 　　1 研究背景 　　随着经济全球化，金融全球化，各个国家的经济高度关联。由于美国的低储蓄率，美国需要在资产市场上发行债券来弥补国家的财政赤字以及享受好的经济增长环境。改革开放以来，中国过去一段的出口导向型经济使得中国积累了大量的外汇储备，而这些外汇贮备很大一部分都是投资于美国国债。美国国债的增发对我国的基本经济变量例如货币供应量、汇率等都会产生关联影响。而大量持有美国国债对我国的影响主要表现人民币汇率波动的风险。持有美国国债使得我国外汇储备量过实证大，从而限制我国出口，使得人民币有巨大的升值压力，势必会对我国经济平稳健康发展造成影响。同时，还容易引发贸易摩擦，遭到其他各经济体的报复。这些困难都增加了外汇储备资产管理的风险和难度。 　　本文在现有的相关文献的基础上，首先进行了理论研究，然后进行了VAR实证分析检验。具体而言，本文首先详细论述了我国持有美国国债的持有动因、投资规模，以及这种投资策略对人民币汇率所产生的影响等理论论述，随后，本文在此基础上，进行了VAR实证分析，来进一步验证了这种美国国债增减的行为的影响对人民币汇率的传导途径，并且分析了哪种途径的冲击效果最强，即对人民币汇率变化的影响最大，最后本文基于实验数据和对应的研究结果为我国外汇储备管理与投资提出对应的意见与建议。 　　2 我国持有美国国债概况 　　我国随着改革开放以来贸易数额尤其是对美国的顺差不断的上升使得我国的美元储备不断增加，理所当然的也使得对美债的持有规模逐年递增，可以看图1、图2。 　　从图1中，我们可以看出，2011年我国持有美国国债的数量占美国国债总数之比达到峰值，只到2014年12月底，我国持有美国国债的数额虽然在极短的时间里被日本反超过，但截至至今我国依然是美国国债的最大持有国。 　　在很长的一段时间内，我国都有着巨额的外汇储备，而这些外汇储备中，美国国债又是一个极其重要的组成部分。图2可以看出，2000年3月到2017年6月，我国持有美国国债的数额呈现明显的递增趋势。在这种将外汇储备以大量国债来持有的形式的结构下，过于单一地以美国国债作为外汇储备将会使得外汇储备的投资面临着巨大的敞口风险。而这种单一投资结构造成的风险也限制了人民币在国际市场的投资，与此同时还使得人民币的汇率风险进一步加大。 　　3 大量持有美国国债的实证分析 　　由上文的理论分析我们不难发现，长期以来大量地持有美国国债对人民币汇率的波动变化产生巨大的影响，本章将利用向量自回归模型（Vector autoregression）在前面进行了理论分析之后，对大量美国国债这一行为对人民币汇率所造成的影响进行实证分析。 　　3.1 实证数据选取 　　本文选取2005年7月汇率改革后到2017年6月之间中国持有美国国债余额（B）、人民币汇率（EX）还有外汇储备中美国国债的占比（BR）以及十年期美国国债利率（TY）的数据，共包含了144个样本，这些数据摘自于同花顺数据库、美联储TIC数据库、央行官网，以及美国白宫网站统计数据、慧博资讯终端。 　　本章采用向量自回归（VAR）的方法是为了能够在最大程度上消除变量与变量之间的相关性。众所周知，人民币汇率会受到各种不同的经济变量的影响，而它们在分析中都属于自变量，各个自变量之间的相关性很可能会影响到最终结果的准确性，因此直接使用OLS普通的线性模型并不是一个很好的选择。因此本文采用了向量自回归模型进行实证分析。 　　3.2 大量持有美国国债的人民币汇率影响的实证分析 　　在2005年7月的人民币汇率改革后，我国的汇率制度是以市场对货币的供给需求为基本决定要素，同时参照包含美元及其其他货币等一篮子货币进行一定范围内的调节，并且有管理的浮动汇率制度，在此之后人民币不再单一地钉住美元，而是更富弹性的人民币汇率形成机制。人民币弹性也随之