投资笔记2016年7月29日星期五大宗商品涨错了,还连.PDFVIP

投资笔记2016 年7 月29 日星期五：大宗商品涨错了，还连累A 股 过去半年，A 股和大宗商品之间相关性显著为正，同涨同跌，与过去2014-15 年相 关关系截然相反。追溯2008-2013 年，A 股和大宗商品之间的相关性那时候也显著为正。比 较2008-2013 年，大宗商品和A 股周期联动的历史规律，兴许能帮助我们理解当前A 股的一 些逻辑变化。 从杠杆角度理解股市和商品的联动，在加杠杆接近尾声的时候 （见附注1），2010 年上 半年和2013 年上半年，股市与商品都同向下跌。不同之处在于，2013 年上半年，债券利率 没有大变化，而2010 年上半年，债券利率显著下降。2016 年2 季度，我们所处的债券利率 环境，也正在下降状态，背后的基本面原因和2010 年是一样的吗？ 股、债和商品背后的共同基本面因素是：1）全社会加杠杆的趋势，也就是分析社会融 资规模；2 ）资金供给，分析外汇占款和央行货币投放；3 ）通胀预期，分析经济体内生的投 资需求变化，房地产和制造业投资需求的变化。对这3 类基本面因素，做趋势跟踪的梳理， 或许能帮助我们找到这一次，股、债和商品价格联动背后的逻辑。 当前宏观环境和2010 年，有本质的区别，2010 年上半年，是投资需求最疯狂的时段， 地产和制造业投资，在20%增速的水平往上走。当时股票、商品暴跌，而债券暴涨，一个合 理的逻辑解释是：2010 年上半年，通胀预期是市场和政府的一致观点，对政策紧缩的担忧， 导致股市和商品暴跌，债券牛市，是股市和商品价格变化的结果。 2016 年2 月29 日，央行年内第一次降准后到现在，股市和商品价格关系显著正相关， 最近两周，股市已经显著调整，商品还在高位震荡。似乎市场更加认为商品是趋势最强的， 基本面最强的品种。但另外一个品种，债券，利率显著下行，这和商品的表现是矛盾的。债 券肯定不是商品的结果。 股、债和商品，如果把股市和债市放到一起看，逻辑很通顺。但如果加上商品，就有很 大的矛盾。 比较2010 年和现在的宏观环境，最大的区别，就是现在的投资需求并没有显著上行， 一个怀疑，就是本轮商品牛市的原因是供给面或者贸易商囤货。按照这个逻辑，如果我们观 察到企业供给面放量过大的证据，可能商品基本面就要重新回到熊市。（参见附注2 ） 商品如果回到熊市，对债市又是一个新的利好支撑。商品如果回到熊市，按照今年 4 月中旬和股市的相关关系，股市可能要和商品一起下跌。这背后，也许体现的是股市两个想 法：一个是总需求的信心不足；二个是担心央行宽松不及时。未来1-2 周，这是一个非常好 的观察窗口：股市已经显著调整了，商品还会远吗？ 如果商品价格确实下跌，宏观趋势还有没有对股市的利好因素酝酿？A ）外汇流动可能 超预期，不排除流入的可能性，需要跟踪规模和持续时间，这对股市是超预期事件 （参见附 注 3 ）；B）央行货币操作，在上半年因为股灾，做了一次降准的对冲，后期主要依靠 MLF、 PSL 补充金融机构流动性，不敢再降准，猜测这与国内房价暴涨和汇率贬值压力有关。未来 看的话，房价上涨的压力正在减缓 （参见附注5 ），美元指数预期下行可能性较大，有望减 缓人民币贬值压力，给央行再宽松打开空间，这对股市也是一个正面的利好刺激（参见附注 4 ）。 按照上述逻辑，下一步，股市多头考虑入场，可能的操作思路是观察：1）南华工业品 指数现价1478，如果该指数能跌到1200 的中枢位置，考虑入场；2 ）如果美联储重启降息， 或QE，考虑入场；3 ）如果外汇流入超预期，或者央行意外降准，考虑入场。 附注1： 本轮金融加杠杆接近尾声 为什么说我们显著加杠杆的周期，接近尾声？本轮广义社会融资年化值趋势上行的起点 是2015 年6 月，高点是2016 年6 月，持续时间大概1 年，总的增量幅度是7.9 万亿，与 2012 年和2009 年的总量上行周期、幅度相同。但是结构上，存在显著的差异：本次广义社 会融资年化值的增量来自政府部门，高达5.9 万亿，占比75%，而上两次政府部门占比只有 5%；同时，本次企业部门的社会融资规模，只有0.1 万亿，占比1%，而上两次，企业部门 贡献的社会融资规模占比都高达70% 。 2016 年6 月份，政府债务融资年化值是7.7 万亿，其中财政赤字投放只有3 万亿，还 有4.7 万亿，很可能是政府用来置换城投债务。往后看，目前财政赤字年化值已经是3 万亿， 占GDP 比重达4.2% ，