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美日汇率波动与A股股票价格波动实证分析 　　〔摘要〕 A股股票价格犹如过山车，在暴涨和暴跌模式间徘徊，针对这种现象的各种讨论不绝于耳。通过利用2005年至2015年美日汇率以及A股股票价格等数据进行实证分析后发现：美日汇率波动与A股股票价格波动之间存在着密切的关系;美日汇率波动是造成A股股票价格波动的主要原因;A股市场存在着外资做空现象。加强A股市场的监管，防止股价的大涨大落是证券监管部门未来改革的重中之重。 　　〔关键词〕 美日汇率，A股股价，股票价格波动 　　〔中图分类号〕F830 〔文献标识码〕A 〔文章编号〕1004-4175（2015）06-0100-05 　　一、引言 　　A股市场究竟有多凶险？从2015年6月15日到7月2日，仅仅13个交易日，上证综合指数就大跌近27%，创业板更是狂泻近四成。是谁导演了这场“股灾”呢？政、学、商三界针对这个问题展开了各种讨论。 　　绝大多数人认为股指期货是罪魁祸首。数据表明，此次A股暴跌几乎都伴随着股指期货合约价格大幅下挫。2015年6月31日，在股市大幅下跌5.57%的同时，股指期货四合约再度呈现大幅下跌态势，主力合约IF1507跌3.24%。而在6月30日，沪深300期指主力合约IF1507跌2%，盘中一度跌逾6%;中证500期指涨跌不一，主力合约IC1507跌逾3%;上证50期指小幅收跌，主力合约IH1507跌0.29%。 　　鉴于股指期货对A股股票价格的冲击，监管层加强对股指期货的监管，采取了一系列措施。中金所先是在2015年8月3日认定单个合约每日报撤单行为超过400次、每日自成交行为超过5次的就是异常交易行为，并对这种行为进行惩罚，然而这似乎收效甚微，当日沪指依然下跌1.11%。 然后开始对股指期货开仓数量进行限制，从8月26日提出600手的最高开仓量限制到8月28日100手的限制，再到9月2日10手的开仓量限制，仅仅一周时间的时间，股指期货几乎接近于关停。但是，A股股票价格仍然处于剧烈波动中。 　　不可否认，股指期货做空行为的确对A股股票价格冲击很大。但是也必须看到，很多股指期货做空是一种被动对冲套保行为。以7月1日收盘之后的IC1507持仓24877张，IC1508持仓767张，IC1509持仓4186张，IC1512持仓2768张计算，合计持仓约482亿市值，也就是说，通过对冲套保和投机裸空的总市值大约为482亿元，投机裸空的没几个，大部分是对冲套保的持有，而这仅相当于中证500指数总自由流通市值的1% 〔1 〕。 　　除了“股指期货做空论”外，讨论的比较多的还有“外资做空”论。支持外资做空的主要有徐绍峰和刘姝威。徐绍峰认为，近期股市下跌有资本大鳄刻意打压做空迹象。这些资本大鳄借国际投行密集发声，夸大中国经济下行压力和股市泡沫风险，形成股市整体性恐慌抛售;另一方面，又利用高杠杆特点，蓄意做空，通过打压引发融资盘平仓，造成相互践踏下的循环下跌，达到四两拨千斤的做空效果 〔2 〕。刘姝威则在股市暴跌的7月3日公开呼吁“严惩违法做空中国股市者”。她认为，这次股指暴跌已经不是正常的市场调整，而是有人精准选择时点，违法做空A股市场 〔3 〕。反对外资做空的主要是赵庆明，他指出，外资做空A股尤其是在境内的空间是比较有限的，一是渠道有限，二是规模比较清楚，买卖行为都是能够监测到的，无论是存量还是交易量，应该都是非常小的 〔1 〕。 　　从上述分析中可以看出，股指期货，究其本质是个风险对冲工具，这段时间股市下跌很猛，很多机构被套，只能依靠在期指上做空。应该说，利用股指期货做空行为更多是由于A股股价暴跌而不得不采取的自保行为。虽然这种做法的确会对A股股价波动产生推波助澜的作用，但它并不是造成A股股价剧烈波动的真正原因。而针对外资做空论，由于我国资本项目是管制的，究竟有多少外资以什么渠道流入A股市场没有一个准确的数据，这就使得有关外资做空论的争论缺乏可信的数据支撑，从而使得争论双方的论点都变得苍白无力。 　　为了更好地了解A股股价波动的真正原因，验证外资是否做空A股股票，我们拟从汇率波动入手，研究汇率波动与A股股票价格波动之间的关系。由于人民币目前仍然是不能完全兑换货币，人民币汇率的波动不足以完全反映外资流动，我们筛选了日元、美元和欧元等主要国家（地区）货币，结果发现，日元兑美元汇率波动与A股股价波动有着非常密切的关系，美日汇率波动是造成A股股价波动的主要原因，A股市场存在着外资做空现象。 　　二、美日汇率与A股股票价格波动现状 　　根据汇率决定机制的利率平价理论，在其他条件不变的情况下，两国利率差异能够影响两国汇率的变动，而游历在各国之间的热钱则会根据汇率的变动流入一国进行投机，一般而言，股票市场或者房地产市场则是热钱投机的主要场所。为了更好地