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行为金融视角下资本资产定价理论分析 　　摘 要：伴随着金融市场的蓬勃发展，市场中出现了各种传统资本资产定价理论明显不能解释的价格异常现象。其不仅动摇了传统金融学的理论基础，也为行为金融学的发展提供了一个契机。文章首先从背景和发展方面简单介绍了行为金融理论，并且从微观决策层面比较分析了其与传统理论的区别和联系。在此基础上，文章指出了基于噪声交易理论的行为资本资产定价理论及其模型的有效性。最后，文章分别根据市场中的具体对象提出了相关建议。 　　关键词：行为金融学；资本资产定价理论；噪声交易理论 　　中图分类号：F832 文献标识码：A 文章编号：1008-4428（2017）09-103 -02 　　一、引言 　　从金融市场产生的那一天开始，投资者就在通过各种方法试图预测金融资产未来的价格走势变化，所以资本资产定价的理论模型就应运而生，并且对金融理论的完善和对金融市场的实践解释都发挥了不可磨灭的作用。传统金融理论假定投资者都是理性的，并且市场上不存在摩擦现象，以此来说明市场的有效性。在传统金融学的整体框架中，资本资产定价模型具有非常重要的作用，其奠定了金融理论的基础。按照传统的资本资产定价模型的观点，资本市场线是由风险资产和市场组合二者确定的，并且系统风险与期望收益的关系可以通过资本市场线来表示。当市场均衡时，证券市场线可以通过成本市场线的演化推导而得出，这样就得到了资本资产定价模型。但是在实证分析方面，它具有很大的局限性，很多现象例如规模效应、季节效应、价值溢价之谜、股权溢价之谜等等都得不到很好的解释。 　　根据传统金融理论的假说，当市场中的投资者在做出决策时，就会化身为理性人以求自己的投资收益能够达到最大化。然而，现实生活中的人们却并非如此。金融市场中出现的越来越多无法用传统资本资产定价模型解释的价格异常现象无情质疑了这两个假说，为了寻求解决方法，人们开始运用心理学的研究方法来重新审视这些问题和现象，行为金融理论便这样产生了。噪声交易理论是行为金融理论中极其重要的理论之一，该理论是指非理性的投资者在信息不对称的市场中过度交易或者交易不足，从而引起金融资产价格持续异常波动，无法反映其实际价值。近年来，随着行为金融学不断清楚解释了市场中各种传统资本资产定价模型明显不能解释的价格异常现象，其理论和模型逐渐受到了学者的关注和认可。 　　二、行为金融学对传统资本资产定价理论的挑战 　　近年来，不断有研究者证实中国股市中存在太多噪声交易者，其中以个体投资者居多。并且证券的所有收益也没有通过传统理论模型得到很好的解释。基于此，行为金融学家站在巨人的肩膀上对传统的资本资产定价模型进行了补充和修改。其中，以Shefrin和Statman为代表的学者不再将投资者假设为单一的完全理性人，而将其看作相对理性的信息交易者与有限理性的噪声交易者，从理论上使得模型更加符合实际情况。具体表现为个体在投资时考虑的不仅仅是预期效用的最大化，而且追求主观价值的最大化。 　　事实上，有效市场假说也不是一锤定音的。第一，只有当人们在投资时是完全理性的，他们对资产价值的估计才可以说是合理的；再者，由于数理统计方面的随机性原理，即使人们不够理性，但是随机进行的交易活动会把这种非理性的影响消除掉，具体表现为资产的价格不会受到太大的影响；并且，由于市场价格是整体表现的。即使人们在投资时会犯这样或那样的错误，只要在金融市场中存在非常理性的套利行为，非理性因素对价格的影响也可以得到很好的矫正。所以，从这个角度来看，市场的有效或无效并不是绝对意义上的概念。因此，市场的有效性可以被合理的看作弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场这三种类型的综合体现。 　　三、行为金融理论对金融市场“未解之谜”的解释 　　伴随着金融市场的蓬勃发展，金融市场中开始出现各种传统资本资产定价模型明显不能解释的价格异常现象，也就是人们所说的“未解之谜”。为了更好地让金融市场服务实体经济，研究并且解释这些价格异常现象的行为金融理论逐渐进入到了大众和学者的视野。 　　（一）对过度交易现象的解释 　　根据传统金融理论的两个假说，当人们没有得到任何确切的有效消息之前，并不会盲目地进行投资交易。?慕灰琢可侠纯矗?这时的数量会保持在较低的水平之上，但是从中国的股市上却看不到这种情况。按照行为金融理论的解释，人们在进行投资交易时，会产生过度自信的行为。这种过度自信表现为虽然没有得到有效的消息披露，但是仍然会进行大量的交易。然而事实上，这种自信并不会带来成功，投资者的收益并没有像他们预期的那样得到增长。过度自信现象常常伴随着交易成本的忽视，以及投资风险的无视。 　　（二）对波动率之谜的解释 　　按照传统的金融理论，假定人们在投资时的期望折现率是一个固定的常数，那么资产价格和所收红利的比值应