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劳动收入、财富与资产选择一个文献综述 　　摘要：本文对国外有关家庭劳动收入与资产选择，财富与资产选择以及在房产和股票上进行的资产选择的有关研究文献进行了综述。一些学者研究认为劳动收入的形成吸引投资者随着年龄的增长减少股票持有的比例，因而提供了在流行的金融文献中理性的建议的证据。一些学者研究认为家庭在股票上的投资的比例随着他们财富的增加而增加。一些学者研究发现富裕的家庭获得更多的信息，因为信息产生增加的回报，因而对股票的需求是财富的凸函数。还有学者研究发现房价风险挤出了股票持有量，这对高的和低的金融净资产投资者都是如此，但是，这种挤出效应在低的金融净价值水平上比较大。这些研究成果对研究我国家庭投资行为有一定的参考和借鉴作用。 　　关键词：劳动收入；财富；信息；资产选择 　　文章编号：１００３－４６２５（２００8）12－０096－０7中图分类号：Ｆ830.59文献标识码：Ａ 　　 　　随着我国证券市场和房地产市场的发展以及人们收入水平的不断提高，人们的投资意识不断增强，越来越多的人在证券市场和房地产市场进行投资以获取收益。在我国，研究劳动收入和家庭财富对家庭的资产选择行为的影响无疑具有重要的意义。国外学者对有关劳动收入与资产选择，财富与资产选择以及在房产和股票上进行的资产选择等家庭投资行为进行了实证研究，得出了一些重要的结论。本文试图对国外学者的研究成果进行综述，以期对研究我国的家庭投资行为有一定的参考和借鉴作用。 　　 　　一、 劳动收入和资产选择 　　 　　每一个投资者都遭遇了在生命周期中的资产组合选择问题。流行的金融书籍和理财顾问都建议随着投资者变老退休，应该把金融资产组合从风险资产转移到类似国库券的安全资产上，这样做的经济判断是什么？ 　　Samuelson(1969)开始致力于生命周期中资产选择问题的研究，提出“商人的风险”这个概念，例如，建议年轻的商人才能持有风险资产股票。但是，得出这个结论是在一系列的假设的基础上，包括回报独立、同一地分布，市场无摩擦，不存在劳动收入。 　　当讨论生命周期中的资产组合时需要考虑的一个关键要素是劳动收入和与之联系的风险。资产组合选择依赖劳动收入流的水平和风险在生命周期中改变的程度，劳动收入的存在能提供一个理性的、随着年龄变化的投资战略，不依赖预期的资产回报。 　　从Merton(1971)的研究工作分析，引入劳动收入这个因素是很好理解的。但是，当在数量上研究分析资产组合选择时，市场不完全看起来是被考虑的一个重要特征。因为道德风险问题，很多投资者面临阻止他们把未来劳动收入资本化的制度约束。甚至，明确地针对劳动收入风险的保险市场并没有很好地发展起来以至于很多投资者面临没有保险的劳动收入风险。 　　Joatilde;oF.Cocco、FrancisoJ.Gomes和Pascal J.Maenhout（2005）使用符合实际的校准模型对最优资产组合和储蓄决策从数量上予以解决。他们考虑一个活着的生命有限，面临道德风险的投资者，受借贷约束和短期销售约束，能获得劳动收入。使用收入动态面板数据研究（PSID）对劳动收入状况和其风险特征进行估计。数据集包含劳动收入的准确信息和个体控制变量。代理人把他的储蓄投资在两类资产：无风险资产和风险资产。投资回报可能与劳动收入变动正相关。 　　为了弄清楚劳动收入风险对资产组合分配的影响，重要的是必须认识到劳动收入流构成持有一种资产的内涵。Joatilde;oF.Cocco、FrancisoJ.Gomes和Pascal J.Maenhout（2005）研究表明劳动收入充当了对无风险资产持有的替代。如果他们在估计的价值上设定劳动收入风险和股票市场风险是相关的。这些结果证实了Heaton 和Lucas(1997)获得的早期结果，也与Jagannathan 和 Kocherlakota(1996)提出的直觉相符。 　　在Joatilde;oF.Cocco、FrancisoJ.Gomes和Pascal J.Maenhout（2005）的模型中，生命中劳动收入状况的形成吸引投资者随着年龄的增长减少股票持有的比例，因而提供了在流行的金融文献中理性的建议。随着投资者年龄的增长，完全的以劳动收入形式的无风险资产持有失去了重要性，导致她在金融资产组合中明确地持有更多的无风险资产。投资者受到更多的劳动收入风险的约束，在资产组合中持有比较少的股票，以至于劳动收入风险挤出了资产持有风险。 　　有好几篇文章研究劳动收入风险对资产组合的影响。Heaton 和 Lucas(1997)，Koo(1998)和Viceira(2001)考虑的无保险劳动收入风险的资产组合选择的无穷大――范围模型。Viceira(2001)通过永远零劳动收入的固定概率获得退休效应。由于它们稳