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买壳上市置换的模式资本收购 　　【摘 要】本文结合江中集团买壳上市的案例，分析民营企业买壳上市的置换模式：民营企业可通过资产置换，使上市公司实现清壳，非上市公司实现注壳，并对买壳上市效果进行了实证分析，指出其现实中可能存在的一些问题和可采取的相应配套措施。 　　【关键词】买壳上市；置换模式；效果；问题；措施 　　一、买壳上市的意义 　　诺贝尔经济学奖得主斯蒂勒曾说过：一个企业通过兼并收购成为大企业，是现代经济史上的一个突出的现象。兼购收购是资本市场最重要的运作方式之一，也是企业资本运营最重要的手段之一。 　　按照市场规则，以优化资源配置为原则，以提高经济效益、转换经营机制或调整产品结构为目的而重新对原有资产进行调整、组合以达到《公司法》要求的股份有限公司的规定。其中公司发行股票首先必须获得发行额度。现阶段，为了控制发行规模，额度分配难以按需进行，国家采取计划经济手段，实行“总量控制，限报家数”的额度控制，使得股票发行变成了变相的投资分配，上市资格成为稀缺资源。未上市公司通过取得发行额度这条正常途径获得上市资格的可能性，也大为降低，而为获得发行额度所需付出的竞争成本也就大大提高。这种情况下，为了规避额度控制，买壳上市置换模式就成为许多为上市公司明智选择。 　　二、买壳上市的置换模式 　　买壳上市是指非上市公司通过取得上市公司的控制权并将其资产置入，从而实现非上市公司资产的上市。所谓的壳，是指上市公司的资格，是一种形象的称呼。买壳上市一般模式的操作流程包括两个步骤：买壳和注壳。 　　1、买壳。非上市公司通过收购获得上市公司控制权，即买到上市公司这个壳。 　　壳公司特点：（1）业绩并非一律差。壳公司的资产负债率普遍较低。在所有壳公司中，最低仅为1%左右，是典型的净壳公司，这说明买壳者在选择目标时更理性。（2）壳公司多集中于欠发达地区。并购说明有实力，被收购说明有价值，对买壳上市更是如此。这也印证了欠发达地区上市公司平均赢利能力较差，容易被作为壳公司而遭到收购。（3）行业多分布于传统制造业。壳公司有较突出的行业特征：从行业分布看，传统的制造业是壳资源比较集中的领域，而科技类企业由于行业不景气等原因成为壳资源新的发源地。 　　买壳公司的特点：（1）买壳公司多集中发达地区。从经济区域讲，买壳公司多分布在经济发达地区，说明了买壳者有很强的经济实力。在不发达地区中购买本省的壳公司较多，说明买壳上市行为中地方政府推动因素的作用非常大，当地政府担心壳资源流失而人为地设置地区壁垒的情况很严重。（2）买壳公司大多为有实力的民营企业。管理层又出台的《上市公司收购管理办法》，明确规定各类主体都可以参与到上市公司的股权收购当中。沉寂多年的民营企业上市劲头由此爆发。 　　2、注壳。非上市公司的资产与上市公司的资产进行置换。通过资产置换，上市公司资产从上市公司置出，实现清壳，同时，非上市公司资产置入上市公司，实现注壳。因此，通过资产置换这一个步骤，实现了注壳。 　　三、买壳上市案例分析——江中集团买壳上市 　　1、案例主体 　　本案例涉及的主体包括：（1）江中集团，全称江西江中制药（集团）有限责任公司。（2）江西纸业，全称江西纸业股份有限公司。（3）南昌好又多，全称南昌好又多实业有限公司。南昌好又多持有江西纸业28%的股份。（4）置入资产，江中集团持有的江中置业100%股份。置入资产评估值为86230万元。（5）置出资产，江西纸业造纸类资产。置出资产评估值为6623万元。 　　2、买壳：江中集团控股江西纸业 　　江中集团通过向南昌好又多协议受让江西纸业28%股份，转让价格为1371.04万元，成为江西纸业的实际控制人，见下图。 　　3、资产置换 　　江中集团与江西纸业进行资产置换，江西纸业置出造纸类资产，评估值为6623万元，江中集团将持有的江中置业100%股份置入江西纸业，评估值为86230万元，置入资产与置出资产的差额79607万元。差额部分，江西纸业向江中集团发行14000万股股份，发行价格为3.91元/股，总额为54740万元，不足部分作为江西纸业的负债，见下图。 　　通过资产置换，造纸资产从上市公司置出，实现清壳，同时，江中集团的非上市公司资产置入上市公司，实现注壳。通过资产置换，江中集团的房地产实现了上市。 　　4、改名 　　江中集团通过上述步骤完成买壳上市后，将上市公司江西纸业更名为江西中江地产股份有限公司，简称中江地产。 　　四、买壳上市效果实证分析 　　1、资产负债率变化分析。资产负债率是反映资本结构的指标。壳公司的资产负债率有提高的趋势，提高的程度也非常大。提高的原因主要是由于壳公司的资产交易要向买壳公司收购资产，而买壳公司的资产经常发生升值，而壳公司的资产在大多数情况下发生贬值。 　　2、每股收益变化分析。每股收益是反映企业每股盈利能