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我国境内外双重上市企业特征研究 　　[摘 要] 本文对我国双重上市企业的特征进行了分析。认为双重上市企业与国内非双重上市企业相比,具有规模普大、股票流动性强、股权相对分散、经营能力强、成长能力差和境外产品市场声誉相对较强的特征。此外,对总资产等五个变量进行的Logit回归进一步说明了这些特征。这些结论为我国提高企业境内外双重企业水平提供了理论上的参考。 　　[ 关键词 ] 双重上市 动机因素 企业特征 Logit回归 　　 　　一、引言 　　境内外双重上市是指企业在一国境内、外两个证券市场同时或先后发行股票,实现在多个证券交易所公开上市。企业双重上市的规模与水平与一国证券市场的发展层次相适应,并反映出该国证券市场发展状况与国际资本市场融合的程度。发达国家企业双重上市起步于20世纪60年代,至70、80年代形成较大的规模。我国最早实现双重上市企业是山东“青岛啤酒”,其继1993年7月在香港发行H股后,又于同年8月在上海证券交易所成功发行A股,从而拉开了我国企业在境内外证券市场双重上市的序幕。此后,国内几十家企业又成功地实现了双重上市。由于我国证券市场处于发展完善初期,证券监管层对企业境内外双重上市持谨慎的态度,并存在政策上的限制。相比于发达国家企业的双重上市,我国企业利用两个资本市场的能力与水平与国外还相差甚远,但随着我国资本市场的对外逐步放开和加入WTO后企业国际化经营战略进一步实施,我国参与国际资本市场的深度与广度将不断扩大。同时,随着我国国民经济的迅速发展,企业国际竞争力的提高,企业参与国际资本市场的方式越来越多样化。因此,在资本市场国际化与国内上市企业利用境外证券市场能力提高背景下,加强对我国企业境内外双重上市理论研究具有很强的现实意义。 　　二、代理变量、数据与方法 　　1.假设与代理变量 　　为了突出双重企业特征,将研究对象分为两类:一类是在境内外双重上市的企业,称为目标公司;另一类是在我国证券市场发行A股的企业,称为非目标公司。根据相关学者的研究与我国企业境内外双重上市的实际情况,对目标公司特征进行了假设。为了检验相关假设,提出了结合目标公司特征与经营业绩评价指标体系的相关检验变量。这些假设与代理变量分别设置为: 　　企业大规模假设。索达格瑞安(Saudagaran,1989)认为企业双重上市过程中与上市后需要额外支付应付会计标准和法律诉讼风险的成本,而且大部分需要每年支付的费用。一般而言,中小企业难以承担这些较大的潜在成本和每年相对固定成本,而规模较大的企业则更容易承担相关成本。因此,大规模企业更具有双重上市的内在动机与承担境内外双重上市的成本,为此可以假设我国实现双重上市企业的规模较大。反映企业规模的指标很多,我们选取了企业的资产总额、资产净值、主营业务收入及主营业务利润四个财务指标。 　　股票流动性假设。卡德尔(Kadle,1994)和麦克康勒尔(McConnell,1994)、史密斯(Smith,1997)和弗尔斯特(Foerster,1998)认为由于不同证券市场时差的原因,企业双重上市能延长企业股票交易时间,从而增加股票在相同时间内交易量来增加其在证券市场上的流动性。而且境内外双重上市能增加潜在的投资群体和提高交易量。亚历山大(Alexander,1987)等指出境内外双重上市通过多个股票交易场所,提高股票的流动性。从我国的实际情况来看,在没有实现全流通之前,国有股的转让需要国有资产管理部门的批准,因而国有股的流动性较差,企业通过双重上市,在一定程度上会降低国有股在总股本中的比例,因而具有更高的流动性。我们认为流通股的比例越大,股权越分散,其流动性就越好。在分析中,以流通股的比例来衡量企业股票的流动性。在此假设下,我们认为我国双重上市企业的股票流动性高于仅仅在境内上市企业股票的流动性。 　　股权分散假设。这一假设与流动性假设存在一定内在联系。企业通过双重上市,发行更多的股票,从而会扩大股权的分散度。在我国现有的股本结构下国有股一股独大一直是困扰我国股市健康发展的重要问题,双重上市在一定程度上能分散这种畸形的股权结构,提高我国企业股权的分散度。在分析中,我们选取了第一大股东和第二大股东持股比例来衡量企业股权的分散度。 　　产品市场声誉假设。斯托顿(Stoughton,2001)认为双重上市能提高企业在国内和国际产品市场上的声誉,从而提高消费者对本企业产品的需求和融洽消费者与产品生产者之间的关系,进而扩大企业市场份额,获取更多的利润。通过境内外双重上市,能提高企业和产品在境内外两个产品市场的知名度,进而增加无形资产价值,即产品市场声誉的资本化。融资是企业上市重要和基本的动机,但企业不能以上市“圈钱”作为其惟一的目的。企业通过双重上市,能提高企业在境内外市场中的声誉,提高产品的亲和力