股息率视角下A股估值.PDF

策略研究 专题报告 赵建兴、王晶晶、苏舟 86-755 股息率视角下的 A 股估值 zhaojx@ 2008 年12 月 A 股 2009 年度投资策略之估值篇（二） 本质上来说，估值集中反映先见者的预期或决策，而后将持续影响后见者的预期 上证指数股息率 或决策。在 2009 年的非常时期，股息率或许是 A 股市场可选的最好估值指标之 3 2.5 股息收益率 一，虽然久已被淡忘，却无碍其未来将倍受重视。 2 1.5 股息率是最根本的估值指标。相对于 PE、PS、PC、PB 等，股息率是最根本、 1 涵盖其他指标、包含盈利衰退预期、可以权衡替代投资收益率、刻画投资者 0.5 0 为获得短期股息回报而承当长期盈利波动风险意愿的估值指标。金融危机与 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 9 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 经济衰退将持续考验投资者对盈利前景的预期，迫使其不断提高对短期内可 确保的股息率的要求，进一步对股价造成压力，弥显股息率的重要性。 资料来源：BLOOMBERG，招商证券 SP500 指数股息率与 10 年期国 股息率估值久已被 A 股市场淡忘，但将倍受重视。虽然A 股市场近十年来的 债收益率之差 股息率处于 0.25-2.5%的较低水平，且呈现相当大的波动幅度，但仍然可以认 为具有相对明确的上升趋势。这对应着 A 股市场的流通市值规模（占经济比 10% D/P 10 － 年期国债收益率 8% 重）不断提高、资产供需失衡状况不断改善（特别是 08 年真正进入全流通时 6% 4% 2% 代之后）、机构投资者发展与投资理念的成熟等几大重要的趋势性变化，并且 0% -2% 可以预期这样的变化还在不断加快。投资者必须正视，这些变化或将导致 A -4% -6% 股市场的低股息率时期成为历史，全流通时代来临之后，被淡忘已久的股息 -8% -10% 5 0 5 0 6 1 6 1 7 2 7 2 8 3 8 3 率或将成为一个倍受产业资本和金融资本重视的估值指标。 2 3 3 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8 9 9 0 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 2 A 股目前股息率不到全球一半，要增强其吸引力需派现率上升与股价调整。 资料来源：BLOOMBERG，招商证券 我们建立了一套基于股息率的